華泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
冀東水泥(000401)
上半年業績超預期，下半年有望再上層樓
公司 8 月 22 日晚公佈半年報， 1H19 實現營收 161 億元， YoY+25%；實現歸母淨利潤 14.8 億元， YoY+61%（追溯調整後），符合公司業績預告區間 14.5-15.0 億元，但好於我們預期，繫上半年北方區域需求恢復較好及獲得合營公司投資收益 2 億元。我們繼續看好北方下半年需求釋放，且錯峰生產有望維持更強力度，上調公司 19-21 年 EPS 至 2.29/2.57/2.91 元（調整前 1.70/1.96/2.27 元），維持“買入”評級。
受益北方需求釋放，噸毛利提升 12 元
公司 1H19 銷售水泥熟料 4528 萬噸， YoY+13%，實現水泥熟料收入 144億元， YoY+24%。其中華北區收入 109 億元， YoY+14%，京津冀需求較好；河南、湖南、山東及重慶四地實現收入 27 億元， YoY+59%；東北基數較小 YoY+107%，實現收入 14 億元；陝西實現收入 11 億元， YoY+20%。按同比口徑測算，公司 1H19 水泥熟料噸均價 317 元，同比增加 29 元；噸成本 198 元，同比增加 17 元，系原材料價格上漲；噸毛利 119 元，同比增加 12 元。下半年因 70 週年慶工期較短，我們預計將出現集中趕工。
優化整合提升資產質量，上半年投資收益可觀
今年 3 月，公司重大資產重組和購買等事項實施完成，並繼續推進提質增效。 6 月，公司將其持有的混凝土環保科技集團 19%股權轉讓給金隅集團，並按相應股權比例增資，轉讓後公司持有混凝土集團 30%股權。由於當地供需格局影響，該混凝土公司 18 年虧損 7.5 億元，此次降低股權比例有利於減負。此外，公司合營的冀東海德堡水泥扶風公司、涇陽公司等上半年經營較好，合計為公司貢獻投資收益 2.1 億元，去年同期僅 1 億元。
重組效應持續顯現，管理財務費用下降明顯
公司與金隅集團重大資產重組順利完成後，區域競爭格局優化，經濟效益顯著提升，重組效應持續顯現。按同比口徑測算，公司 1H19 期間費用率20%，同比降低 4pct，其中管理費用率（含研發）和財務費用率分別下降3pct、 1pct。上半年公司水泥熟料噸費用約 62 元，同比減少 7.5 元。但與海螺水泥等國企龍頭相比，公司費用率仍然較高，未來存在較大下降空間。
上調公司盈利預測，維持“買入”評級
由於公司上半年業績超預期，我們認為在環保趨嚴、錯峰生產繼續執行、建國 70 週年慶等因素影響下，公司水泥熟料價格有望維持較高水平。我們預計公司 19-21 年歸母淨利潤 31/35/39 億元（調整前 23/26/31 億元），YoY+108%（追溯調整前） /+12%/13%。由於受地產政策調控等因素影響，可比水泥公司估值較年初下行，當前對應 19 年 7.7xPE，考慮公司重組後的區域優勢及高價格彈性，我們認可給予公司 19 年 8-9xPE，合理目標價18.32-20.61 元，維持公司“買入”評級。
風險提示： 公轉鐵對華北區域水泥價格衝擊，下半年北方趕工低於預期等。
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