第一次研究完海康威視，我養成了一個習慣——看攝像頭。
南京地鐵站、火車站、銀行、公路、公園、商業中心、小區用的攝像頭以海康威視為主，大華為輔，還有小部分雜牌。
剛開始看到海康威視的攝像頭我還有些興奮，看海康威視多厲害！看多了又變成一種擔心，南京每個角落都有攝像頭，市場空間還大嗎？
我家在山東四線城市，每年回去幾趟，四線城市（僅指我家）攝像頭和南京有很大區別。首先是覆蓋率，四線城市覆蓋率遠低於南京；其次是品牌，四線城市以雜牌為主，印象中我沒有看到海康、大華，即便在高鐵站。
帶著這兩個現象，我們來看海康威視2018年年報、2019年一季度報。
“南京現象”在海康威視2018年年報、2019年一季報得到驗證。
2018年海康威視營業收入498.37億，同比增長18.93%，是2010年上市增長最慢一年。2018年四個季度分別增長32.95%、22.39%、14.58%、13.11%，逐季下滑，2019年一季度增長6.16%，繼續下滑。
營業收入連續四個季度下滑看起來很“恐怖”，但我們又不能僅因為收入下滑去否定這家公司，我們還需看資本、資產、現金流等數據。
海康威視資本比較健康，屬於“白酒資本模型”，如果要找瑕疵便是金融負債，2019年一季度金融負債79.25億，佔總資本13.1%。
2016年之前，公司金融負債可以忽略不計，2016年開始有小部分金融負債，2017年、2018年，金融負債佔比11%。
目前金融負債佔比13.1%，在承受範圍之內，如果後期金融負債佔比達到20%就需要重視，因為資本結構發生轉變。
資產端我們重點關注存貨、應收賬款。
海康威視產品屬於電子產品，電子產品有更新換代現象。近幾年海康威視存貨佔總資產9%，存貨週轉天數65天，說明海康威視採取低庫存、高週轉的存貨管理方式，2018年公司存貨正常。
海康威視和客戶結算主要採用應收賬款，應收賬款又是除貨幣資金最大資產，所以需要重點關注。
2016年之前應收賬款增長速度很快，有幾年增幅超過80%；2016年之後應收賬款增幅開始下降，2018年增幅13%，低於營業收入增幅。
2016年正好是時間節點，2016年之前業績高速增長，2016年之後業績開始下滑，公司開始重視應收款。
2016年至2018年應收賬款佔總資產分別是27.22%、28.54%、26.16%，保持穩定水平。
現金流方面，2018年核心實現率（經營淨流入除以核心利潤）85.92%，比2017年提高5.5個點，穩定。
結合以上三個角度，2018年業績下滑並沒有影響公司整體質量，但此次下滑還需引起我們重視，因為業績下滑到資產變化會有過程。
下面我們再看公司是如何看待2018年業績下滑。
公司認為（2019年1季度業績說明）下滑有兩個原因，第一，2018年二季度經濟出現大幅下行，政策投資縮緊，對需求造成影響；第二，公司幫渠道去庫存，影響收入約20億元。
通過這兩個原因我們認識到行業已經從高速增長進入中速增長。
應對行業降速公司做了很大改變，第一，公司從安防領域升級到大數據公司；第二，業務架構變革重組。
大數據公司
2018年年報是海康威視最長的年報，很多文字在談“AI Cloud”，當然AI Cloud也不是憑空冒出來的，2017年思想已經誕生，2018年開始落地
上圖是海康威視從安防公司到大數據公司以及業務架構導圖。
AI Cloud是什麼？安防行業經過三個發展過程：看見——看清——看懂，AI Cloud就是看懂，如果進入看懂領域，公司就不在是單純的安防公司，看懂就可以幫助工廠提供效率，幫助企業預警預測。
做到看懂需要硬件和軟件，2017年公司推出一些列AI硬件產品，如深眸、神捕、超腦、刀鋒等；軟件方面2018年推出“兩池一庫四平臺”軟件產品。
硬件、軟件背後是研究人才，2015年公司研發人員7181人，2018年16010人，增加2.23倍；研發費用2015年17.23億，2018年44.83億，增加2.6倍。2018年研發費用佔營業收入9%，增長幅度高於營業增長。
業務架構變革重組
公司從2009年開始推出解決方案，覆蓋公安、交通、司法、金融、文教衛、能源和樓宇七大行業和40餘個子行業的縱向垂直行業佈局帶動公司業務快速發展，引領安防行業進入以解決方案為核心的時代。為更好的適應客戶需求，提高內部運營效率，公司在2018年啟動業務架構的變革重組，重新組織整合資源，將國內業務分為PBG、EBG、SMBG三個業務群，更有針對性的面對不同類型市場和客戶，更有效的協同內部資源。
PBG是政府部門，EBG是大企業客戶，SMBG是中小企業客戶，目前三大業務佔比分別是30%、40%、30%。
我們對南京現象的擔心來自PBG，平安城市是PBG主要動力，目前接近尾聲，取而代之的是雪亮工程，雪亮工程針對三四線城市及部分鄉鎮。
通過業務架構我們可以看到，無論是安防還是大數據下游客戶眾多，下游市場特徵碎片化、用戶分散、應用分散、定製多。解決這些問題，首先是研發實力，其次是推廣實力。
AI Cloud又是新理念，需要更多推廣人員。
海康威視營銷人員，從2015年3554人增加到2018年7482人，增長2.1倍；銷售費用2015年21.79億，2018年58.93億，增長2.7倍，2018年銷售費用佔比11.82%，增幅超過營業收入。
從研發人員、營銷人員數據看，公司從2016年開始佈局AI，2018年成果顯現，現在海康威視人才、技術、硬件、業務架構都為大數據公司做好準備。
成長
海康威視現在雖然是一家大數據公司，但是大數據基於視頻處理，收入還將體現在硬件方面，對於未來增長我們有3個看法：
1.存量市場大於增量市場。2010年至2015年監控行業高速增長，動力主要來自一二線城市覆蓋率，現在一二線城市覆蓋率已經很高，增量減少。三四線城市覆蓋率低於一二線城市，但三四線城市需求沒有一二線城市強烈。
2.更新換代市場。電子產品有技術升級問題，從早期的數字信號、模擬信號到高清產品再到現在的智能產品。海康威視2017年推出智能產品，隨著AI Cloud落地後期智能產品應用更加廣泛。對智能產品需求強烈的是公安、交通部門。
（這兩天我發現南京幾個路口在安裝海康威視最新產品——專用智能攝像機，下圖黑色）
3.EBG、SMBG業務。這兩塊市場沒有PBG市場需求強烈，但是市場空間比PBG更大。
反過來想，我們對海康威視最大的擔心是市場對AI產品的接受程度，AI產品價格要高於普通產品，三四線城市、企事業客戶、中小企業客戶對價格比較敏感。
基於以上四點，我們認為海康威視未來三年仍能保持每年20%增長。
目前海康威視3000億市值，較高估。
風險提示：本文僅是作者學習之用，文中可能存在很多錯誤，不能作為投資依據。文中數據來自公司公開資料
作者：孔三南京