高瓴資本：“殺手”的天性與野心

高瓴在京東面前完成了決然的轉身。那句“這個生意要麼讓我投3億美元，要麼我一分錢都不投”的情話還言猶在耳。

在資本市場的角鬥場裡，張磊的角色是“沒有感情的殺手”，捕獲獵物是他的天性。所以他對拼多多和阿里巴巴——這兩個京東的新、老情敵表現出了更大的獵取心。

5月15日，高瓴資本發佈了最新季度的13F文件。其在2019年Q1中以27%的幅度增持阿里巴巴，對拼多多的增持達到了26%。而曾經位列高瓴重倉第一位的JD，在上一季度減持超九成後，已經落到了15名開外的位置。

上圖引自於國外知名投資數據提供商Insider Monkey，其主要研究數據為SEC的公開文件

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傳說中的高瓴和他的處女作

高瓴資本和他創始人張磊很少對外發聲，但江湖卻從不缺少關於他們的傳說。

1990年張磊以河南省高考狀元的身份考入了中國人民大學國際金融專業。2年後，他的學弟劉強東則考入了中國人民大學社會學系，這對於多年後兩個人不斷交織的利益關係來說，形成了最初的時空對壘。

1998年，張磊赴耶魯大學求學並順利修得工商管理碩士及國際關係碩士學位。命運總是會對那些擁有爆發力的人傾斜更多的考驗。和很多資本大佬一樣，青年張磊同樣也經歷了一段不如意的時光，才輾轉敲開了耶魯大學投資辦公室的大門。

如果按照這個情節發展下去，張磊可能會按部就班的成長為投資總監，模式化的出現在耶魯的畢業典禮和校友聚會上。

但是命運安排張磊與David F.Swensen相遇了。

作為機構投資教父級的神話，史文森是一個對全球PE業有顛覆性影響的人物。他創造的多元化“耶魯模式”投資策略，幫助耶魯大學基金從26億美元飆升到194億美元。

在成為頂尖風險投資人後，張磊在2010年向耶魯大學管理學院(SOM)捐贈888.8888萬美元，創下當時該校畢業生個人捐款的最高紀錄。

2005年，張磊帶著耶魯大學基金出資的2000萬美元創立了高瓴資本，踏上了“重倉中國”之路。那一年剛好是中國風投史上的奇妙之年，大量熱錢湧入，充實了老運動員們的資金實力，股改全流通的成功意味著本土創投可以在二級市場退出。與此同時，紅杉資本、KPCB、Accel Partners、NEA等世界最頂尖投資機構也嗅到了中國金錢的味道。

選擇在這樣一個爆發之年起步，高瓴資本最初淹沒在眾多機構之中。相比同年成立的紅杉中國與沈南鵬所頂的超級光環，高瓴和張磊則顯得有些默默無聞。

但是，張磊選擇了將所有資金all in在一個被廣泛認為“看不懂”的新經濟項目——騰訊。2005年至今，騰訊市值在最高位時完成了500倍的漲幅。

儘管這是一筆二級市場的動作，但是張磊的出手極具風格：耐心蟄伏，看準時機，重倉拿下。這種決策邏輯在高瓴後期的多次投資中，都得到了充分驗證。

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高手的算盤與野心

高瓴是一個非常傳統的狙擊高手，善於運用“高築牆，廣積糧，緩稱王”的謀略。

根據可公開蒐集到數據，2011年-2018年間，高瓴資本在中國發生的投資事件累計170筆，平均每年為24筆。即使是在2015年的風險投資熱期，高瓴仍然保持著極為冷靜剋制的態度。

這種以靜制動的狙擊點位的首次展現，是在投資京東事件上。

高瓴與京東之間發生過很多相愛相殺的故事。最初，劉強東找到張磊時僅表達了7500萬美元的融資需求，但是張磊卻“霸道總裁”般地入股了2.65億美元。這一金額也成為當年中國互聯網領域單筆最大投資，對於彼時剛完成草根逆襲的京東來說，這是一筆被笑稱為人傻錢多的交易。

除了給錢，高瓴還給了京東充足的感情。高瓴幫助京東在B2C領域建立起護城河，對競爭對手形成絕對優勢。與此同時，張磊充分完成了對京東的投後管理，包括引進職業經理人、跨界學習交流。2014年，高瓴又出乎所有人的意料成功撮合了騰訊入股京東，順利將昔日的敵人化解為明日的愛人。

這步棋，對於京東來說，至關重要。

在騰訊社交生態的全價值鏈下，京東嚐到了流量餵養的滋潤，這是走向納斯達克前的關鍵儲備。直到上市後，同樣從人大走出的張磊和劉強依然相愛——京東一度是高瓴資本第一重倉股。

圖為高瓴資本2014年的13F文件，京東為其第一重倉

但是從2015年開始，高瓴開始持續不斷地拋售京東股票：先是減持了4400萬股票，價值約為18億美元，在2018年6月之前至少又拋售了730萬股。2018年的第四季度，高瓴再次拋掉持有的超9成京東股票。

圖片來源於納斯達克官網：截至2018年9月30日高瓴持有京東的股票進展總量的1.25%

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捕獲一級與重倉二級

投中信息研究院數據顯示，2018年一季度，中國VC/PE完成募資的僅103家，同比減少54.82%；完成募資規模110.3億美元，同比下降74.85%。糟糕的情況在4月份延續，完成募資的VC/PE數量同比下降69.41%，募資規模同比下降85.78%。

上圖來源於Crunchbase：高瓴資本歷史募資額

在風投圈的記憶裡，2018年實在不值得回憶。這一年很多機構倒下了，更多的則是在苦苦的捱過冬天。可是高瓴表現的則格外輕鬆，同年9月“高瓴基金四期”（Hillhouse Fund IV， L.P．）募集了106億美元。這個募資規模甚至打破了此前KKR亞洲三期基金募集總額93億美元的記錄。

對於“募資定江山”的PE機構而言，高瓴已經成為了巨無霸。

數據來源於清科數據與IT桔子

那麼高瓴募集的資金在一級市場上都投向了哪裡？根據2017至今高瓴的投資事件統計，儘管泛A輪及以前的事件數量佔比較大，但高瓴仍然偏好中期項目。對於其中亮眼的項目，即使出現連續的燒錢，高瓴仍然會保持極大的耐心。以摩拜單車為例，高瓴自C輪進入，並保持了C+至E輪的連續跟投。

除此之外，高瓴的投資偏好十分明晰，主要方向包括消費、TMT和醫療等領域，既包括騰訊、百度、美團、去哪兒和摩拜單車等互聯網經濟的領頭羊企業，也包括君實生物、信達生物、藥明康德、甘李藥業等醫療企業，還包括彩泥雲南菜、藍月亮、江小白等消費類企業。

在二級市場上，根據SEC最新披露的持倉數據來看，高瓴在美股二級市場大規模增持5只中概股，分別為愛奇藝、好未來、拼多多、嗶哩嗶哩、阿里巴巴等。除此之外，對於Facebook、Amazon、蘋果等美國高科技企業，高瓴資本也繼續增持。

目前看來，高瓴在二級市場保持了一貫長期結構性價值投資原則，堅定重倉中國的理念，二級市場持倉仍然以中概股為核心。

中國股權轉讓研究中心數據顯示，2005年-2017年間，高瓴投出了股權類項目共61個，其中5個獨立IPO退出，1個借殼上市退出。通過獨立IPO退出的五個項目為高鑫零售、去哪兒網、京東、中通快遞、百濟神州。

紐約時報曾援引某位業內人士的評價，稱高瓴自從2005年成立以來，平均年回報率為39%。

這個數字放在任何一家PE機構，都相當值得驕傲，但是高瓴仍然低調的踐行著“長期結構性價值投資”的邏輯。

文：周子微