'白酒飄香估值切換提前開啟 六股投資正當時'

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

捨得酒業:結構、費用雙升,靜待改革紅利釋放

捨得酒業 600702

研究機構：中泰證券 分析師：範勁鬆,龔小樂 撰寫日期：2019-04-26

事件:2019年一季度公司實現營業收入6.97億元,同比增長34.06%;實現歸母淨利潤1.01億元,同比增長21.53%,基本每股收益為0.30元,同比增長22.83%。

中高檔產品持續放量、確認部分預收款共同推動Q1收入快速增長。19Q1公司收入為6.97億元,同比增長34.06%,主要是中高檔產品繼續快速增長。公司預收賬款1.50億元,同比下降60.93%,環比下降39.21%,主要是Q1確認了部分上年收入。19Q1酒類業務收入達到5.93億元,同比增長35.37%,其中,分產品來看,中高檔酒實現收入5.77億元,同比增長36.01%,低檔酒實現收入0.16億元,同比增長15.78%,捨得系列增速明顯更快,中高檔酒收入佔比同比提升0.44pct至97.33%,產品結構持續升級。分區域來看,省內市場實現收入1.38億元,同比增長26.65%,省外市場實現收入4.36億元,同比增長35.08%,省外市場增速更快,全國化開拓取得成效,此外電商渠道實現收入0.19億元,同比增長200.28%,收入佔比同比提升1.76pct至3.21%。報告期末共有經銷商1638家,環比2018年末增加8家。19Q1公司淨利潤為1.01億元,同比增長21.53%,公司收入增速快於利潤增速,主要是費用率大幅提升以及所得稅率提升所致。

毛利率、費用率雙升,現金流小幅下降。19Q1公司毛利率為74.76%,同比提高5.30pct,主要是中高檔產品放量,產品結構繼續上移;期間費用率為38.70%,同比提高4.80pct,其中銷售費用率為26.09%,同比提高2.85pct,主要是加大廣告宣傳費用的投放所致;管理費用率為11.93%,同比提高1.10pct,主要是攤銷股權激勵費用、廠房修理費增加所致,將研發費用考慮在內之後管理費用率同比提高1.95pct,主要是公司加大了玻瓶和酒類項目的研發投入;財務費用率為0.68%,同比提高0.85pct。19Q1公司淨利率為15.49%,同比下降1.11pct,一方面是費用率的增加部分抵消了毛利率的提升,另一方面公司所得稅率同比提升13.68pct,主要是母公司轉回了上年可抵扣虧損計算的遞延所得稅費用。19Q1公司經營活動現金流量淨額為-0.11億元,去年同期為2.48億元,主要是一方面銷售收到貨款有所減少,銷售收現同比下降8.56%,另一方面預付廣告款大幅增加,預付賬款同比大增92.16%。

股權激勵目標積極,中高檔酒有望穩健增長。2018年年底公司實施股權激勵計劃,擬向管理層及核心骨幹等418人授予919萬股限制性股票,授予價格為10.51元,從業績考核目標來看,按照2018年淨利潤計算,公司2019-2022年剔除攤銷成本後歸母淨利潤增速分別為51.13%、25.00%、24.44%和25.00%,公司股權激勵目標積極,將進一步激發核心員工經營活力,利於公司中長期發展。目前產品線趨於清晰化,品味和智慧捨得大單品策略穩步推進,中高檔酒迴歸穩健增長;中低端沱牌系列繼續調整,聚焦天特優曲,短期拖累收入增速但利好中長期發展。公司產品體系、渠道價格正在逐漸理順,靜待改革紅利持續釋放。

投資建議:維持“買入”評級。我們調整盈利預測,預計公司2019-2021年營業總收入分別為27.35、33.23、40.19億元,同比增長23.61%/21.52%/20.92%;淨利潤分別為4.18/5.44/6.84億元,同比增長22.24%/30.25%/25.66%,對應EPS分別為1.24/1.61/2.03元。

風險提示:三公消費限制力度加大、高端酒行業競爭加劇、食品品質事故。

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

捨得酒業:結構、費用雙升,靜待改革紅利釋放

捨得酒業 600702

研究機構：中泰證券 分析師：範勁鬆,龔小樂 撰寫日期：2019-04-26

事件:2019年一季度公司實現營業收入6.97億元,同比增長34.06%;實現歸母淨利潤1.01億元,同比增長21.53%,基本每股收益為0.30元,同比增長22.83%。

中高檔產品持續放量、確認部分預收款共同推動Q1收入快速增長。19Q1公司收入為6.97億元,同比增長34.06%,主要是中高檔產品繼續快速增長。公司預收賬款1.50億元,同比下降60.93%,環比下降39.21%,主要是Q1確認了部分上年收入。19Q1酒類業務收入達到5.93億元,同比增長35.37%,其中,分產品來看,中高檔酒實現收入5.77億元,同比增長36.01%,低檔酒實現收入0.16億元,同比增長15.78%,捨得系列增速明顯更快,中高檔酒收入佔比同比提升0.44pct至97.33%,產品結構持續升級。分區域來看,省內市場實現收入1.38億元,同比增長26.65%,省外市場實現收入4.36億元,同比增長35.08%,省外市場增速更快,全國化開拓取得成效,此外電商渠道實現收入0.19億元,同比增長200.28%,收入佔比同比提升1.76pct至3.21%。報告期末共有經銷商1638家,環比2018年末增加8家。19Q1公司淨利潤為1.01億元,同比增長21.53%,公司收入增速快於利潤增速,主要是費用率大幅提升以及所得稅率提升所致。

毛利率、費用率雙升,現金流小幅下降。19Q1公司毛利率為74.76%,同比提高5.30pct,主要是中高檔產品放量,產品結構繼續上移;期間費用率為38.70%,同比提高4.80pct,其中銷售費用率為26.09%,同比提高2.85pct,主要是加大廣告宣傳費用的投放所致;管理費用率為11.93%,同比提高1.10pct,主要是攤銷股權激勵費用、廠房修理費增加所致,將研發費用考慮在內之後管理費用率同比提高1.95pct,主要是公司加大了玻瓶和酒類項目的研發投入;財務費用率為0.68%,同比提高0.85pct。19Q1公司淨利率為15.49%,同比下降1.11pct,一方面是費用率的增加部分抵消了毛利率的提升,另一方面公司所得稅率同比提升13.68pct,主要是母公司轉回了上年可抵扣虧損計算的遞延所得稅費用。19Q1公司經營活動現金流量淨額為-0.11億元,去年同期為2.48億元,主要是一方面銷售收到貨款有所減少,銷售收現同比下降8.56%,另一方面預付廣告款大幅增加,預付賬款同比大增92.16%。

股權激勵目標積極,中高檔酒有望穩健增長。2018年年底公司實施股權激勵計劃,擬向管理層及核心骨幹等418人授予919萬股限制性股票,授予價格為10.51元,從業績考核目標來看,按照2018年淨利潤計算,公司2019-2022年剔除攤銷成本後歸母淨利潤增速分別為51.13%、25.00%、24.44%和25.00%,公司股權激勵目標積極,將進一步激發核心員工經營活力,利於公司中長期發展。目前產品線趨於清晰化,品味和智慧捨得大單品策略穩步推進,中高檔酒迴歸穩健增長;中低端沱牌系列繼續調整,聚焦天特優曲,短期拖累收入增速但利好中長期發展。公司產品體系、渠道價格正在逐漸理順,靜待改革紅利持續釋放。

投資建議:維持“買入”評級。我們調整盈利預測,預計公司2019-2021年營業總收入分別為27.35、33.23、40.19億元,同比增長23.61%/21.52%/20.92%;淨利潤分別為4.18/5.44/6.84億元,同比增長22.24%/30.25%/25.66%,對應EPS分別為1.24/1.61/2.03元。

風險提示:三公消費限制力度加大、高端酒行業競爭加劇、食品品質事故。

洋河股份:品質升級結構優化,高端產品放量

洋河股份 002304

研究機構：東北證券 分析師：李強,齊歡 撰寫日期：2019-05-31

品質升級,結構優化,夢之藍放量增長。公司重視藍色經典系列的發展,近年來在海天夢的基礎上,推出了更高端的手工班系列,並於近年年初成立高端品牌事業部,聚焦夢3、夢6、夢9和手工班。

2018年夢之藍增長超過50%,按銷售口徑計算夢繫列已進入百億俱樂部,達到公司收入的30%以上。2019年公司將重點圍繞消費者互動、品牌塑造和領袖培育做文章,預計全年夢繫列增長也將在30%以上,繼續做大夢之藍單品。此外在品質方面,公司對海之藍與天之藍也進行了相應的升級,新版海之藍增加了20%天之藍年份酒,新版天之藍增加了20%的夢3年份酒,通過品質的提升增強中檔產品競爭力,也使產品的提價被市場更好的接受。

省外市場勢頭良好,深度全國化戰略可期。公司自2009年起目標即直指深度全國化,通過近10年的發展,省外市場佔比從2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外設置有23個大區、380個辦事處,省外經銷商數量佔比超過70%。在中長期省外規劃中,公司指出將在組織層面、品質層面、渠道層面和區域層面多管齊下,有望通過未來3年的省外深耕將省外市場佔比提高至70%以上。面對省內市場競爭加劇的狀況,公司表示洋河在品牌積澱和品質上仍有較大優勢,也將保持長期形成營銷和渠道能力,進一步深耕細作並提高渠道利差,在省內高基數的基礎上保持良性增長。

千億規劃,品牌先行。為實現千億長期目標,公司認為首先需要做好品牌,做中低端產品可以靠渠道力,但是做高端產品品牌則是決定因素,這也是公司做好洋河與雙溝雙品牌的動力之所在。公司認為海之藍將支撐200億收入,天之藍有望支撐100-200億收入,夢3支撐有望100-200億,現有品牌是完全有能力支撐公司千億目標。

盈利預測與評級:預計2019-2021年EPS為6.30元/7.30元/8.26元,對應PE為18.7X/16.1X/14.2X,維持對公司的“買入”評級。

風險提示:全國化進度低於預期,宏觀經濟增速放緩。

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

捨得酒業:結構、費用雙升,靜待改革紅利釋放

捨得酒業 600702

研究機構：中泰證券 分析師：範勁鬆,龔小樂 撰寫日期：2019-04-26

事件:2019年一季度公司實現營業收入6.97億元,同比增長34.06%;實現歸母淨利潤1.01億元,同比增長21.53%,基本每股收益為0.30元,同比增長22.83%。

中高檔產品持續放量、確認部分預收款共同推動Q1收入快速增長。19Q1公司收入為6.97億元,同比增長34.06%,主要是中高檔產品繼續快速增長。公司預收賬款1.50億元,同比下降60.93%,環比下降39.21%,主要是Q1確認了部分上年收入。19Q1酒類業務收入達到5.93億元,同比增長35.37%,其中,分產品來看,中高檔酒實現收入5.77億元,同比增長36.01%,低檔酒實現收入0.16億元,同比增長15.78%,捨得系列增速明顯更快,中高檔酒收入佔比同比提升0.44pct至97.33%,產品結構持續升級。分區域來看,省內市場實現收入1.38億元,同比增長26.65%,省外市場實現收入4.36億元,同比增長35.08%,省外市場增速更快,全國化開拓取得成效,此外電商渠道實現收入0.19億元,同比增長200.28%,收入佔比同比提升1.76pct至3.21%。報告期末共有經銷商1638家,環比2018年末增加8家。19Q1公司淨利潤為1.01億元,同比增長21.53%,公司收入增速快於利潤增速,主要是費用率大幅提升以及所得稅率提升所致。

毛利率、費用率雙升,現金流小幅下降。19Q1公司毛利率為74.76%,同比提高5.30pct,主要是中高檔產品放量,產品結構繼續上移;期間費用率為38.70%,同比提高4.80pct,其中銷售費用率為26.09%,同比提高2.85pct,主要是加大廣告宣傳費用的投放所致;管理費用率為11.93%,同比提高1.10pct,主要是攤銷股權激勵費用、廠房修理費增加所致,將研發費用考慮在內之後管理費用率同比提高1.95pct,主要是公司加大了玻瓶和酒類項目的研發投入;財務費用率為0.68%,同比提高0.85pct。19Q1公司淨利率為15.49%,同比下降1.11pct,一方面是費用率的增加部分抵消了毛利率的提升,另一方面公司所得稅率同比提升13.68pct,主要是母公司轉回了上年可抵扣虧損計算的遞延所得稅費用。19Q1公司經營活動現金流量淨額為-0.11億元,去年同期為2.48億元,主要是一方面銷售收到貨款有所減少,銷售收現同比下降8.56%,另一方面預付廣告款大幅增加,預付賬款同比大增92.16%。

股權激勵目標積極,中高檔酒有望穩健增長。2018年年底公司實施股權激勵計劃,擬向管理層及核心骨幹等418人授予919萬股限制性股票,授予價格為10.51元,從業績考核目標來看,按照2018年淨利潤計算,公司2019-2022年剔除攤銷成本後歸母淨利潤增速分別為51.13%、25.00%、24.44%和25.00%,公司股權激勵目標積極,將進一步激發核心員工經營活力,利於公司中長期發展。目前產品線趨於清晰化,品味和智慧捨得大單品策略穩步推進,中高檔酒迴歸穩健增長;中低端沱牌系列繼續調整,聚焦天特優曲,短期拖累收入增速但利好中長期發展。公司產品體系、渠道價格正在逐漸理順,靜待改革紅利持續釋放。

投資建議:維持“買入”評級。我們調整盈利預測,預計公司2019-2021年營業總收入分別為27.35、33.23、40.19億元,同比增長23.61%/21.52%/20.92%;淨利潤分別為4.18/5.44/6.84億元,同比增長22.24%/30.25%/25.66%,對應EPS分別為1.24/1.61/2.03元。

風險提示:三公消費限制力度加大、高端酒行業競爭加劇、食品品質事故。

洋河股份:品質升級結構優化,高端產品放量

洋河股份 002304

研究機構：東北證券 分析師：李強,齊歡 撰寫日期：2019-05-31

品質升級,結構優化,夢之藍放量增長。公司重視藍色經典系列的發展,近年來在海天夢的基礎上,推出了更高端的手工班系列,並於近年年初成立高端品牌事業部,聚焦夢3、夢6、夢9和手工班。

2018年夢之藍增長超過50%,按銷售口徑計算夢繫列已進入百億俱樂部,達到公司收入的30%以上。2019年公司將重點圍繞消費者互動、品牌塑造和領袖培育做文章,預計全年夢繫列增長也將在30%以上,繼續做大夢之藍單品。此外在品質方面,公司對海之藍與天之藍也進行了相應的升級,新版海之藍增加了20%天之藍年份酒,新版天之藍增加了20%的夢3年份酒,通過品質的提升增強中檔產品競爭力,也使產品的提價被市場更好的接受。

省外市場勢頭良好,深度全國化戰略可期。公司自2009年起目標即直指深度全國化,通過近10年的發展,省外市場佔比從2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外設置有23個大區、380個辦事處,省外經銷商數量佔比超過70%。在中長期省外規劃中,公司指出將在組織層面、品質層面、渠道層面和區域層面多管齊下,有望通過未來3年的省外深耕將省外市場佔比提高至70%以上。面對省內市場競爭加劇的狀況,公司表示洋河在品牌積澱和品質上仍有較大優勢,也將保持長期形成營銷和渠道能力,進一步深耕細作並提高渠道利差,在省內高基數的基礎上保持良性增長。

千億規劃,品牌先行。為實現千億長期目標,公司認為首先需要做好品牌,做中低端產品可以靠渠道力,但是做高端產品品牌則是決定因素,這也是公司做好洋河與雙溝雙品牌的動力之所在。公司認為海之藍將支撐200億收入,天之藍有望支撐100-200億收入,夢3支撐有望100-200億,現有品牌是完全有能力支撐公司千億目標。

盈利預測與評級:預計2019-2021年EPS為6.30元/7.30元/8.26元,對應PE為18.7X/16.1X/14.2X,維持對公司的“買入”評級。

風險提示:全國化進度低於預期,宏觀經濟增速放緩。

五糧液:渠道各戰區深度變革,量價齊升品牌力逐步復甦

五糧液 000858

研究機構：東興證券 分析師：劉暢 撰寫日期：2019-05-21

投資要點:

事件:4月28日,五糧液發佈一季度報告。2019Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,歸母淨利潤64.75億元,同比增長30.26%,增長基本符合預期。

公司營收穩步增長,主要財務指標基本符合預期。19Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,增速符合預期,一季度實現了量價齊升。公司19Q1應收賬款及應收票據餘額162.15億元,環比減少0.53億元基本平穩,扣除應收賬款增量後營收同增26.18%。19Q1公司銷售回款情況良好,銷售商品、提供勞務收到的現金為176.98億元,同比增加69.94%。總體來說,公司19Q1業績表現基本符合預期,接下來公司的主要舉措同時系發展不確定性來源主要集中在以下三個方面:1)對低端產品的清理力度及效果;2)公司營銷渠道改革進展;3)產品提價的落地情況。

毛利率有所增長,歸功於產品矩陣清理策略的落地。2019Q1公司毛利率達到75.8%,同比增加2.6pct,我們認為公司對低端產品的清理為毛利率增長的主要原因之一。19年來品牌清理穩中推進、舉措強硬,4月4日公司下發《關於清理下架和停止銷售“VVV”、“東方嬌子”等系列酒品牌的通知》、4月8日下發《關於宜賓系列酒品牌營銷有限公司同質化產品下架的重要通知》、4月9日下發《關於五糧液集團保健酒有限責任公司、生態釀酒有限公司關於同質化產品的緊急通知》,我們關注到五糧液清理產品大部分限於專賣店、經銷商自有店終端,並未強制要求社會終端下架,在推進產品清理的同時也給渠道留有消化餘地,充分顯示了管理層對於產品和渠道治理的技巧性。

渠道清理雷厲風行,重拾終端售價控制力。4月23日宣佈終止與北京嘉誠利發糖酒有限責任公司等3家運營商和天長市天益酒業有限公司等8家專賣店的合作關係,渠道清理態度堅決,並未留餘地,說明了管理層對於渠道改革的堅定決心。減少對經銷商的返利等一系列改革舉措有助於減少銷售終端過度打折促銷的情況,為公司的提價行為梳理出通道,為日後的提價策略順利落地奠定基礎。公司重視對營銷、渠道的建設,積極招募優秀的營銷人員,不過當下三費平穩、控費良好,19Q1期間費用率11.8%,其中銷售費用率7.2%,管理費用率4.4%,財務費用率0.1%,同比變化不大,隨著營銷渠道改革的不斷深化,預期未來銷售費用或有所提升。

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

捨得酒業:結構、費用雙升,靜待改革紅利釋放

捨得酒業 600702

研究機構：中泰證券 分析師：範勁鬆,龔小樂 撰寫日期：2019-04-26

事件:2019年一季度公司實現營業收入6.97億元,同比增長34.06%;實現歸母淨利潤1.01億元,同比增長21.53%,基本每股收益為0.30元,同比增長22.83%。

中高檔產品持續放量、確認部分預收款共同推動Q1收入快速增長。19Q1公司收入為6.97億元,同比增長34.06%,主要是中高檔產品繼續快速增長。公司預收賬款1.50億元,同比下降60.93%,環比下降39.21%,主要是Q1確認了部分上年收入。19Q1酒類業務收入達到5.93億元,同比增長35.37%,其中,分產品來看,中高檔酒實現收入5.77億元,同比增長36.01%,低檔酒實現收入0.16億元,同比增長15.78%,捨得系列增速明顯更快,中高檔酒收入佔比同比提升0.44pct至97.33%,產品結構持續升級。分區域來看,省內市場實現收入1.38億元,同比增長26.65%,省外市場實現收入4.36億元,同比增長35.08%,省外市場增速更快,全國化開拓取得成效,此外電商渠道實現收入0.19億元,同比增長200.28%,收入佔比同比提升1.76pct至3.21%。報告期末共有經銷商1638家,環比2018年末增加8家。19Q1公司淨利潤為1.01億元,同比增長21.53%,公司收入增速快於利潤增速,主要是費用率大幅提升以及所得稅率提升所致。

毛利率、費用率雙升,現金流小幅下降。19Q1公司毛利率為74.76%,同比提高5.30pct,主要是中高檔產品放量,產品結構繼續上移;期間費用率為38.70%,同比提高4.80pct,其中銷售費用率為26.09%,同比提高2.85pct,主要是加大廣告宣傳費用的投放所致;管理費用率為11.93%,同比提高1.10pct,主要是攤銷股權激勵費用、廠房修理費增加所致,將研發費用考慮在內之後管理費用率同比提高1.95pct,主要是公司加大了玻瓶和酒類項目的研發投入;財務費用率為0.68%,同比提高0.85pct。19Q1公司淨利率為15.49%,同比下降1.11pct,一方面是費用率的增加部分抵消了毛利率的提升,另一方面公司所得稅率同比提升13.68pct,主要是母公司轉回了上年可抵扣虧損計算的遞延所得稅費用。19Q1公司經營活動現金流量淨額為-0.11億元,去年同期為2.48億元,主要是一方面銷售收到貨款有所減少,銷售收現同比下降8.56%,另一方面預付廣告款大幅增加,預付賬款同比大增92.16%。

股權激勵目標積極,中高檔酒有望穩健增長。2018年年底公司實施股權激勵計劃,擬向管理層及核心骨幹等418人授予919萬股限制性股票,授予價格為10.51元,從業績考核目標來看,按照2018年淨利潤計算,公司2019-2022年剔除攤銷成本後歸母淨利潤增速分別為51.13%、25.00%、24.44%和25.00%,公司股權激勵目標積極,將進一步激發核心員工經營活力,利於公司中長期發展。目前產品線趨於清晰化,品味和智慧捨得大單品策略穩步推進,中高檔酒迴歸穩健增長;中低端沱牌系列繼續調整,聚焦天特優曲,短期拖累收入增速但利好中長期發展。公司產品體系、渠道價格正在逐漸理順,靜待改革紅利持續釋放。

投資建議:維持“買入”評級。我們調整盈利預測,預計公司2019-2021年營業總收入分別為27.35、33.23、40.19億元,同比增長23.61%/21.52%/20.92%;淨利潤分別為4.18/5.44/6.84億元,同比增長22.24%/30.25%/25.66%,對應EPS分別為1.24/1.61/2.03元。

風險提示:三公消費限制力度加大、高端酒行業競爭加劇、食品品質事故。

洋河股份:品質升級結構優化,高端產品放量

洋河股份 002304

研究機構：東北證券 分析師：李強,齊歡 撰寫日期：2019-05-31

品質升級,結構優化,夢之藍放量增長。公司重視藍色經典系列的發展,近年來在海天夢的基礎上,推出了更高端的手工班系列,並於近年年初成立高端品牌事業部,聚焦夢3、夢6、夢9和手工班。

2018年夢之藍增長超過50%,按銷售口徑計算夢繫列已進入百億俱樂部,達到公司收入的30%以上。2019年公司將重點圍繞消費者互動、品牌塑造和領袖培育做文章,預計全年夢繫列增長也將在30%以上,繼續做大夢之藍單品。此外在品質方面,公司對海之藍與天之藍也進行了相應的升級,新版海之藍增加了20%天之藍年份酒,新版天之藍增加了20%的夢3年份酒,通過品質的提升增強中檔產品競爭力,也使產品的提價被市場更好的接受。

省外市場勢頭良好,深度全國化戰略可期。公司自2009年起目標即直指深度全國化,通過近10年的發展,省外市場佔比從2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外設置有23個大區、380個辦事處,省外經銷商數量佔比超過70%。在中長期省外規劃中,公司指出將在組織層面、品質層面、渠道層面和區域層面多管齊下,有望通過未來3年的省外深耕將省外市場佔比提高至70%以上。面對省內市場競爭加劇的狀況,公司表示洋河在品牌積澱和品質上仍有較大優勢,也將保持長期形成營銷和渠道能力,進一步深耕細作並提高渠道利差,在省內高基數的基礎上保持良性增長。

千億規劃,品牌先行。為實現千億長期目標,公司認為首先需要做好品牌,做中低端產品可以靠渠道力,但是做高端產品品牌則是決定因素,這也是公司做好洋河與雙溝雙品牌的動力之所在。公司認為海之藍將支撐200億收入,天之藍有望支撐100-200億收入,夢3支撐有望100-200億,現有品牌是完全有能力支撐公司千億目標。

盈利預測與評級:預計2019-2021年EPS為6.30元/7.30元/8.26元,對應PE為18.7X/16.1X/14.2X,維持對公司的“買入”評級。

風險提示:全國化進度低於預期,宏觀經濟增速放緩。

五糧液:渠道各戰區深度變革,量價齊升品牌力逐步復甦

五糧液 000858

研究機構：東興證券 分析師：劉暢 撰寫日期：2019-05-21

投資要點:

事件:4月28日,五糧液發佈一季度報告。2019Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,歸母淨利潤64.75億元,同比增長30.26%,增長基本符合預期。

公司營收穩步增長,主要財務指標基本符合預期。19Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,增速符合預期,一季度實現了量價齊升。公司19Q1應收賬款及應收票據餘額162.15億元,環比減少0.53億元基本平穩,扣除應收賬款增量後營收同增26.18%。19Q1公司銷售回款情況良好,銷售商品、提供勞務收到的現金為176.98億元,同比增加69.94%。總體來說,公司19Q1業績表現基本符合預期,接下來公司的主要舉措同時系發展不確定性來源主要集中在以下三個方面:1)對低端產品的清理力度及效果;2)公司營銷渠道改革進展;3)產品提價的落地情況。

毛利率有所增長,歸功於產品矩陣清理策略的落地。2019Q1公司毛利率達到75.8%,同比增加2.6pct,我們認為公司對低端產品的清理為毛利率增長的主要原因之一。19年來品牌清理穩中推進、舉措強硬,4月4日公司下發《關於清理下架和停止銷售“VVV”、“東方嬌子”等系列酒品牌的通知》、4月8日下發《關於宜賓系列酒品牌營銷有限公司同質化產品下架的重要通知》、4月9日下發《關於五糧液集團保健酒有限責任公司、生態釀酒有限公司關於同質化產品的緊急通知》,我們關注到五糧液清理產品大部分限於專賣店、經銷商自有店終端,並未強制要求社會終端下架,在推進產品清理的同時也給渠道留有消化餘地,充分顯示了管理層對於產品和渠道治理的技巧性。

渠道清理雷厲風行,重拾終端售價控制力。4月23日宣佈終止與北京嘉誠利發糖酒有限責任公司等3家運營商和天長市天益酒業有限公司等8家專賣店的合作關係,渠道清理態度堅決,並未留餘地,說明了管理層對於渠道改革的堅定決心。減少對經銷商的返利等一系列改革舉措有助於減少銷售終端過度打折促銷的情況,為公司的提價行為梳理出通道,為日後的提價策略順利落地奠定基礎。公司重視對營銷、渠道的建設,積極招募優秀的營銷人員,不過當下三費平穩、控費良好,19Q1期間費用率11.8%,其中銷售費用率7.2%,管理費用率4.4%,財務費用率0.1%,同比變化不大,隨著營銷渠道改革的不斷深化,預期未來銷售費用或有所提升。

古井貢酒:雙品牌雙百億推進,5年再造新古井

古井貢酒 000596

研究機構：東北證券 分析師：李強 撰寫日期：2019-05-31

事件:2019年5月20日,我們參加公司2018年度股東大會後的投資者交流,與公司領導交流18年經營情況以及19年業績展望。

省內消費升級速度快,規劃古8以上佔比達到40%。近年來隨著省內經濟增長及消費升級,白酒主流價格帶持續上移,從2010年80元左右持續提升至當前近200元。安徽中合肥市場目前主流產品為古8,古16及以上產品佔比較高,隨著合肥周邊城市消費能力提升,安徽主流價格帶有望達到200元以上。公司年份原漿系列價格帶清晰,產品不斷往次高端和高端推進,目前古8及以上產品佔比25%,預計3-5年有望提升至40%。同時由於次高端及以上白酒費用率較渠道投放費用率低,隨著結構持續升級費用率有望穩步下行。

整體庫存良性,未來省內省外規模比重有望達到6:4。19年1季度終端動銷較好,春節後終端備貨意願較高,目前渠道處於安全庫存範圍內。從省內省外看,18年省內完成情況較好,規模佔比約70%,省外全國化拓展逐步改善,河南18年逐步調整產品結構穩步打開市場局面;湖北黃鶴樓18年營收8.66億完成業績承諾,預計19年仍將繼續穩步增長。省外市場未來將在組織結構和費用投放上有所調整,規劃目標是未來省外佔比能達到40%,省內規模超過100億。

雙品牌雙百億戰略,再造一個新古井。公司作為老八大名酒之一,品牌品質突出,18年完成集團百億目標後又提出後百億戰略,雙品牌推進下進軍次高端市場。我們認為,隨著省內市場消費升級及渠道下沉快速發展,公司產品結構有望穩步提升,市佔率也將遠超省內其他競爭對手,盡享省內消費升級利好。省外市場將持續進行消費者認知教育,持續費用投放保證穩健發展,隨著河南、湖北、江蘇、河北等市場的持續擴張,省外業務佔比有望達到公司目標。

盈利預測:預計公司2019-2021年歸母淨利潤為22.55億元、28.51億元和34.79元,EPS為4.48元、5.66元和6.91元,市盈率分別為24倍、19倍、16倍,維持“買入”評級。

風險提示:食品安全風險,全國化擴張不及預期,行業競爭加劇。

白酒飄香 多股連創新高

對於多隻白酒股創新高，招商證券表示，市場當下仍是基於業績確定性尋找投資機會，高端白酒相對於其他板塊的確定性溢價開始凸顯，基本面更具確定支撐，估值切換提前開啟，奠定了股價新高的基礎。

華創證券表示，茅臺自集團關聯交易方案落地之後，市場擔憂明顯解除，估值強勢上行帶動整體板塊估值水平；行業逐步進入旺季動銷期，當前高端酒市場價格堅挺，渠道備貨意願良好，市場對於旺季表現預期明顯好於去年。

關注高端品種

今年以來，白酒板塊表現亮眼，漲幅超過90%，五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、山西汾酒等多隻個股年內漲幅超過100%，貴州茅臺的年內漲幅也達到了96.42%。

對於白酒股的投資，東吳證券表示，考慮到MSCI納入因子提升和外資偏好，持續看好板塊超額收益，雖然市場有所波動，板塊仍存在結構性機會，品牌分化建議抱緊龍頭。

招商證券表示，高端白酒仍是板塊優選。中秋備貨季開啟，茅臺執行放量政策，五糧液和國窖價格相繼上行，奠定中秋整體景氣度。目前高端白酒仍是確定性和性價比兼具的切換標的，推薦升級+集中長期邏輯持續演繹，當前成長抗壓性較強的區域龍頭。

華創證券表示，旺季備貨期成為關鍵觀測窗口，當前高端酒價格週期表現良好，中秋旺季預期平穩，三季度高增仍可期待，旺季前後板塊將如期進入年度估值切換節奏。

國金證券表示，當前白酒板塊預計在三季度旺季前依然會保持當前估值水平上下小幅震盪，等待三季度超預期渠道表現到來。目前來看，高端酒尤其是茅臺低基數，疊加部分次高端企業三季度可能有彈性及超預期，均有望在秋糖會得到確認和爆發。依然重點推薦白酒板塊，建議堅守業績確定性較好一線白酒，並持續跟蹤三季度繼續有望超預期部分次高端企業，及估值較低基本面有望反彈的標的。

捨得酒業:結構、費用雙升,靜待改革紅利釋放

捨得酒業 600702

研究機構：中泰證券 分析師：範勁鬆,龔小樂 撰寫日期：2019-04-26

事件:2019年一季度公司實現營業收入6.97億元,同比增長34.06%;實現歸母淨利潤1.01億元,同比增長21.53%,基本每股收益為0.30元,同比增長22.83%。

中高檔產品持續放量、確認部分預收款共同推動Q1收入快速增長。19Q1公司收入為6.97億元,同比增長34.06%,主要是中高檔產品繼續快速增長。公司預收賬款1.50億元,同比下降60.93%,環比下降39.21%,主要是Q1確認了部分上年收入。19Q1酒類業務收入達到5.93億元,同比增長35.37%,其中,分產品來看,中高檔酒實現收入5.77億元,同比增長36.01%,低檔酒實現收入0.16億元,同比增長15.78%,捨得系列增速明顯更快,中高檔酒收入佔比同比提升0.44pct至97.33%,產品結構持續升級。分區域來看,省內市場實現收入1.38億元,同比增長26.65%,省外市場實現收入4.36億元,同比增長35.08%,省外市場增速更快,全國化開拓取得成效,此外電商渠道實現收入0.19億元,同比增長200.28%,收入佔比同比提升1.76pct至3.21%。報告期末共有經銷商1638家,環比2018年末增加8家。19Q1公司淨利潤為1.01億元,同比增長21.53%,公司收入增速快於利潤增速,主要是費用率大幅提升以及所得稅率提升所致。

毛利率、費用率雙升,現金流小幅下降。19Q1公司毛利率為74.76%,同比提高5.30pct,主要是中高檔產品放量,產品結構繼續上移;期間費用率為38.70%,同比提高4.80pct,其中銷售費用率為26.09%,同比提高2.85pct,主要是加大廣告宣傳費用的投放所致;管理費用率為11.93%,同比提高1.10pct,主要是攤銷股權激勵費用、廠房修理費增加所致,將研發費用考慮在內之後管理費用率同比提高1.95pct,主要是公司加大了玻瓶和酒類項目的研發投入;財務費用率為0.68%,同比提高0.85pct。19Q1公司淨利率為15.49%,同比下降1.11pct,一方面是費用率的增加部分抵消了毛利率的提升,另一方面公司所得稅率同比提升13.68pct,主要是母公司轉回了上年可抵扣虧損計算的遞延所得稅費用。19Q1公司經營活動現金流量淨額為-0.11億元,去年同期為2.48億元,主要是一方面銷售收到貨款有所減少,銷售收現同比下降8.56%,另一方面預付廣告款大幅增加,預付賬款同比大增92.16%。

股權激勵目標積極,中高檔酒有望穩健增長。2018年年底公司實施股權激勵計劃,擬向管理層及核心骨幹等418人授予919萬股限制性股票,授予價格為10.51元,從業績考核目標來看,按照2018年淨利潤計算,公司2019-2022年剔除攤銷成本後歸母淨利潤增速分別為51.13%、25.00%、24.44%和25.00%,公司股權激勵目標積極,將進一步激發核心員工經營活力,利於公司中長期發展。目前產品線趨於清晰化,品味和智慧捨得大單品策略穩步推進,中高檔酒迴歸穩健增長;中低端沱牌系列繼續調整,聚焦天特優曲,短期拖累收入增速但利好中長期發展。公司產品體系、渠道價格正在逐漸理順,靜待改革紅利持續釋放。

投資建議:維持“買入”評級。我們調整盈利預測,預計公司2019-2021年營業總收入分別為27.35、33.23、40.19億元,同比增長23.61%/21.52%/20.92%;淨利潤分別為4.18/5.44/6.84億元,同比增長22.24%/30.25%/25.66%,對應EPS分別為1.24/1.61/2.03元。

風險提示:三公消費限制力度加大、高端酒行業競爭加劇、食品品質事故。

洋河股份:品質升級結構優化,高端產品放量

洋河股份 002304

研究機構：東北證券 分析師：李強,齊歡 撰寫日期：2019-05-31

品質升級,結構優化,夢之藍放量增長。公司重視藍色經典系列的發展,近年來在海天夢的基礎上,推出了更高端的手工班系列,並於近年年初成立高端品牌事業部,聚焦夢3、夢6、夢9和手工班。

2018年夢之藍增長超過50%,按銷售口徑計算夢繫列已進入百億俱樂部,達到公司收入的30%以上。2019年公司將重點圍繞消費者互動、品牌塑造和領袖培育做文章,預計全年夢繫列增長也將在30%以上,繼續做大夢之藍單品。此外在品質方面,公司對海之藍與天之藍也進行了相應的升級,新版海之藍增加了20%天之藍年份酒,新版天之藍增加了20%的夢3年份酒,通過品質的提升增強中檔產品競爭力,也使產品的提價被市場更好的接受。

省外市場勢頭良好,深度全國化戰略可期。公司自2009年起目標即直指深度全國化,通過近10年的發展,省外市場佔比從2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外設置有23個大區、380個辦事處,省外經銷商數量佔比超過70%。在中長期省外規劃中,公司指出將在組織層面、品質層面、渠道層面和區域層面多管齊下,有望通過未來3年的省外深耕將省外市場佔比提高至70%以上。面對省內市場競爭加劇的狀況,公司表示洋河在品牌積澱和品質上仍有較大優勢,也將保持長期形成營銷和渠道能力,進一步深耕細作並提高渠道利差,在省內高基數的基礎上保持良性增長。

千億規劃,品牌先行。為實現千億長期目標,公司認為首先需要做好品牌,做中低端產品可以靠渠道力,但是做高端產品品牌則是決定因素,這也是公司做好洋河與雙溝雙品牌的動力之所在。公司認為海之藍將支撐200億收入,天之藍有望支撐100-200億收入,夢3支撐有望100-200億,現有品牌是完全有能力支撐公司千億目標。

盈利預測與評級:預計2019-2021年EPS為6.30元/7.30元/8.26元,對應PE為18.7X/16.1X/14.2X,維持對公司的“買入”評級。

風險提示:全國化進度低於預期,宏觀經濟增速放緩。

五糧液:渠道各戰區深度變革,量價齊升品牌力逐步復甦

五糧液 000858

研究機構：東興證券 分析師：劉暢 撰寫日期：2019-05-21

投資要點:

事件:4月28日,五糧液發佈一季度報告。2019Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,歸母淨利潤64.75億元,同比增長30.26%,增長基本符合預期。

公司營收穩步增長,主要財務指標基本符合預期。19Q1實現營業收入175.90億元,同比增長26.57%,增速符合預期,一季度實現了量價齊升。公司19Q1應收賬款及應收票據餘額162.15億元,環比減少0.53億元基本平穩,扣除應收賬款增量後營收同增26.18%。19Q1公司銷售回款情況良好,銷售商品、提供勞務收到的現金為176.98億元,同比增加69.94%。總體來說,公司19Q1業績表現基本符合預期,接下來公司的主要舉措同時系發展不確定性來源主要集中在以下三個方面:1)對低端產品的清理力度及效果;2)公司營銷渠道改革進展;3)產品提價的落地情況。

毛利率有所增長,歸功於產品矩陣清理策略的落地。2019Q1公司毛利率達到75.8%,同比增加2.6pct,我們認為公司對低端產品的清理為毛利率增長的主要原因之一。19年來品牌清理穩中推進、舉措強硬,4月4日公司下發《關於清理下架和停止銷售“VVV”、“東方嬌子”等系列酒品牌的通知》、4月8日下發《關於宜賓系列酒品牌營銷有限公司同質化產品下架的重要通知》、4月9日下發《關於五糧液集團保健酒有限責任公司、生態釀酒有限公司關於同質化產品的緊急通知》,我們關注到五糧液清理產品大部分限於專賣店、經銷商自有店終端,並未強制要求社會終端下架,在推進產品清理的同時也給渠道留有消化餘地,充分顯示了管理層對於產品和渠道治理的技巧性。

渠道清理雷厲風行,重拾終端售價控制力。4月23日宣佈終止與北京嘉誠利發糖酒有限責任公司等3家運營商和天長市天益酒業有限公司等8家專賣店的合作關係,渠道清理態度堅決,並未留餘地,說明了管理層對於渠道改革的堅定決心。減少對經銷商的返利等一系列改革舉措有助於減少銷售終端過度打折促銷的情況,為公司的提價行為梳理出通道,為日後的提價策略順利落地奠定基礎。公司重視對營銷、渠道的建設,積極招募優秀的營銷人員,不過當下三費平穩、控費良好,19Q1期間費用率11.8%,其中銷售費用率7.2%,管理費用率4.4%,財務費用率0.1%,同比變化不大,隨著營銷渠道改革的不斷深化,預期未來銷售費用或有所提升。

古井貢酒:雙品牌雙百億推進,5年再造新古井

古井貢酒 000596

研究機構：東北證券 分析師：李強 撰寫日期：2019-05-31

事件:2019年5月20日,我們參加公司2018年度股東大會後的投資者交流,與公司領導交流18年經營情況以及19年業績展望。

省內消費升級速度快,規劃古8以上佔比達到40%。近年來隨著省內經濟增長及消費升級,白酒主流價格帶持續上移,從2010年80元左右持續提升至當前近200元。安徽中合肥市場目前主流產品為古8,古16及以上產品佔比較高,隨著合肥周邊城市消費能力提升,安徽主流價格帶有望達到200元以上。公司年份原漿系列價格帶清晰,產品不斷往次高端和高端推進,目前古8及以上產品佔比25%,預計3-5年有望提升至40%。同時由於次高端及以上白酒費用率較渠道投放費用率低,隨著結構持續升級費用率有望穩步下行。

整體庫存良性,未來省內省外規模比重有望達到6:4。19年1季度終端動銷較好,春節後終端備貨意願較高,目前渠道處於安全庫存範圍內。從省內省外看,18年省內完成情況較好,規模佔比約70%,省外全國化拓展逐步改善,河南18年逐步調整產品結構穩步打開市場局面;湖北黃鶴樓18年營收8.66億完成業績承諾,預計19年仍將繼續穩步增長。省外市場未來將在組織結構和費用投放上有所調整,規劃目標是未來省外佔比能達到40%,省內規模超過100億。

雙品牌雙百億戰略,再造一個新古井。公司作為老八大名酒之一,品牌品質突出,18年完成集團百億目標後又提出後百億戰略,雙品牌推進下進軍次高端市場。我們認為,隨著省內市場消費升級及渠道下沉快速發展,公司產品結構有望穩步提升,市佔率也將遠超省內其他競爭對手,盡享省內消費升級利好。省外市場將持續進行消費者認知教育,持續費用投放保證穩健發展,隨著河南、湖北、江蘇、河北等市場的持續擴張,省外業務佔比有望達到公司目標。

盈利預測:預計公司2019-2021年歸母淨利潤為22.55億元、28.51億元和34.79元,EPS為4.48元、5.66元和6.91元,市盈率分別為24倍、19倍、16倍,維持“買入”評級。

風險提示:食品安全風險,全國化擴張不及預期,行業競爭加劇。

今世緣:次高端國緣放量,推動公司收入保持較快增長

今世緣 603369

研究機構：廣發證券 分析師：王永鋒,王文丹 撰寫日期：2019-04-23

次高端國緣保持高速增長,加大費用投放導致19Q1淨利率略有下降

公司發佈年報和一季報,18年營收37.41億元,同比增長26.49%,18Q4收入5.78億元,同比增長3.1%。我們認為Q4增速低於全年增速主要是因春節錯位公司主動控制發貨節奏所致,19年Q1營收19.55億元,同比增長31.07%,18Q4+19Q1收入同比增長23.14%。據公司年報和經營數據公告,18年特A+類收入18.45億元,同比增長42.7%,19Q1增長44.86%,佔比酒類營收達到52.69%,是推動公司收入增長的主要因素。19Q1南京市場收入同比增長54.03%,蘇南市場同比增長34.14%,徐州同比增長59.55%。省外聚焦戰略成效顯著,19Q1收入同比增長72.21%。18年公司歸母淨利潤11.51億元,同比增長28.45%,18Q4歸母淨利潤1.22億元,同比增長3.61%。19Q1歸母淨利潤6.41億元,同比增長26%,18Q4+19Q1同比增長21.30%。公司19Q1淨利潤增速低於收入增長主要是因為加大費用投放以及稅金及附加增長過快導致。

渠道擴張、加大費用投放,有望推動收入保持快速增長

據公司年報,公司19年的目標是營收增長30%左右,淨利潤增長25%左右。江蘇次高端市場增長迅速,我們預計未來3年CAGR約為25%,國緣系列定位次高端,產品性價比高、渠道推力強,預計未來仍會保持較快速的增長。但考慮到公司仍處在成長期,預計銷售費用率會有所上升。

盈利預測

我們預計19-21年公司收入分別為48.85/61.16/73.47億元,同比增長30.57%/25.20%/20.13%;淨利潤分別為14.46/18.74/23.07億元,同比增長25.67%/29.60%/23.07%;EPS分別為1.15/1.49/1.84元/股,對應PE為24/18/15倍,考慮到公司未來3年淨利潤複合增速為26.09%,我們給予19年26倍的PE,PEG約等於1,合理價值30元/股,維持買入評級。

風險提示:省內市場競爭加劇,結構升級低於預期,食品安全問題

五糧液:天時人和,量價齊升

五糧液 000858

研究機構：平安證券 分析師：文獻,劉彪 撰寫日期：2019-09-02

2Q19收入、淨利增速略高於市場收入、利潤分別約增25%、30%的預期。

估計1H19報表確認五糧液酒銷量同增約15-20%,均價漲中高個位數。上半年,公司酒類收入同增25.5%至254億元,非酒類收入同增49.3%至17.3億元。結合草根調研,假設系列酒維持18年增速,估算五糧液酒營收增25-30%。其中銷量同增15-20%,這可能受益於三因素,一是茅臺酒批價持續大漲,五糧液酒性價比優勢更突出;二是酒廠銷售體系改革快速推進,經銷商數量得到擴充;三是產品組合發力,普五、1618、低度、金裝、交杯等應均有增長。受益於1618、低度、普五出廠價上漲和增值稅率下調,估計五糧液酒財務報表均價同比漲中高個位數,預計2H19均價漲幅會放大。2Q19預收款餘額43.5億元,同比、環比分別降0.6億、5億元,考慮公司6月份開始改為按月打款,預收款口徑不太可比,金額並無異常。

毛利率上升,費用率穩中略降。1H19毛利率同比上升0.97Pct,其中酒類毛利率同比上升1.63Pct,應是受益於均價上漲及增值稅率下降。營業稅金及附加比率、銷售費用率、管理費用率分別降0.08、0.3、0.72Pct,應主要是受益於規模效應,基本正常。天時人和,量價齊升。茅臺19年經銷商數量減少了約25-30%,茅臺酒出貨維持在低水平,批價漲幅連超預期,為五糧液改革提供了絕佳外部環境。五糧液酒廠加速推進改革,一方面抓緊時機,大力吸引優質經銷商資源,1H19合作運營商、專賣店、KA合計近2400家,已明顯超過茅臺酒經銷商數量,同時酒廠借第8代五糧液上市的機會,強勢推動渠道扁平化,市場監管歷史最嚴,砍低價高仿產品、提開發產品價格也均是真刀真槍幹,直接推動7、8月份普五批價持續快升,當前一瓶普五的毛利已可達約80-120元,經銷商信心得到恢復。茅臺實際上仍在控量挺價,外部天時仍好,五糧液酒廠內部產品組合、銷售體系改革基本完成,渠道各環節利益也調整到位,可謂人和,五糧液酒2H19仍有望實現量價齊升。

上調業績預測,維持“推薦”評級。考慮量價齊升前景超預期,上調19、20年EPS約0.4%、13%至4.55、5.69元,同比增約31.9%、25.1%,動態PE約31.1、24.9倍,維持“推薦”評級。

風險提示:1)白酒行業景氣度下行風險。白酒行業景氣度與價格走勢相關度很高,如果白酒價格下降,可能導致企業營收增速大幅放緩。2)管理層更換易導致業務波動風險。白酒企業受業務策略影響大,如更換管理層,可能會導致企業營收、利潤大幅波動。3)政策風險。白酒行業需求、稅率等受政策影響較大,如相關政策出現變動,可能會對企業營收、利潤有較大影響。