20日，新的LPR如約而至！
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2019年8月20日貸款市場報價利率(LPR)為：1年期LPR為4.25%，5年期以上LPR為4.85%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。
多位專家表示，此次新LPR符合市場預期。新的定價基準較之前分別小幅下降10bp、5bp，屬於小幅下降。
"20日，新的LPR如約而至！
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2019年8月20日貸款市場報價利率(LPR)為：1年期LPR為4.25%，5年期以上LPR為4.85%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。
多位專家表示，此次新LPR符合市場預期。新的定價基準較之前分別小幅下降10bp、5bp，屬於小幅下降。
圖片來源：全國銀行間同業拆借中心
改革推動實際利率降低
根據央行公告，新LPR形成機制改革主要有五方面的變化：一是以公開市場利率（MLF）為基礎報價生成，二是增加5年期品種，三是報價行範圍擴大，四是報價頻率由每日改為每月20日，五是計算方法由加權平均改為算術平均。新LPR主要適用新增貸款，存量貸款仍按原合同約定執行。
《金融時報》專家委員會委員、興業銀行首席經濟學家魯政委認為，我國的LPR形成機制最終採用了“美國模式”，即在央行公開市場操作利率的基礎上加點。但與“美國模式”不同，我國LPR在公開市場操作利率基礎上的加點幅度可以由商業銀行自主決定。這意味著，未來我國LPR利率的變動將來自兩個方面：一是公開市場操作利率的變化；二是商業銀行加點幅度的變化。這種模式在保障政策利率傳導效力的同時，給予商業銀行一定的自主裁量空間。
值得注意的是，完善LPR形成機制，提高LPR的市場化程度，目標就是發揮好LPR對貸款利率的引導作用，促進貸款利率“兩軌合一軌”，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本。央行相關負責人在答記者問中表示，通過改革完善LPR形成機制，可以起到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的效果。
天風證券固收分析師孫彬彬表示，LPR改革是央行進行利率市場化，特別是推進“兩軌合一軌”的重要一步，最終目的就是為了降低實際利率。
此前，銀行發放貸款時大多仍參照貸款基準利率定價，特別是個別銀行通過協同行為，以貸款基準利率的一定倍數（如0.9倍）設定隱性下限，對市場利率向實體經濟傳導形成了阻礙，這是市場利率下行明顯但實體經濟感受不足的一個重要原因，這是當前利率市場化改革需要迫切解決的核心問題。
“觀察中國的各類利率走勢，在2018年以來都有下降，但是降幅卻大不相同。” 海通證券首席宏觀分析師姜超表示，其中相對市場化的利率，降幅都在100個基點左右。比如貨幣市場的7天回購利率R007，在2017年12月的均值高達3.7%，到2019年8月降至2.73%，降幅約100個基點。債券市場中的10年期國債利率在2017年12月的均值高達3.9%，而2019年8月降至3.05%，降幅也有85個基點。
姜超認為，在央行公佈的各類貸款利率中，票據利率的市場化程度也很高，其降幅非常明顯。2017年末，票據融資平均利率為5.23%，2019年第二季度末降至3.64%，降幅達到159個基點。但最重要的銀行貸款平均利率，在同期降幅並不明顯。
華泰證券固收研究團隊表示，由於貸款利率參考LPR，而LPR改為“MLF+加點”的形式，因此央行一旦降低MLF利率，對貸款利率的下行引導作用將會更強。從信貸定價習慣來看，傳統信貸基準利率往往是雙方討價還價的“錨”，在信貸需求不暢背景下，“換錨”無疑會增強大企業議價能力，從而降低“實際融資成本”。
債券市場或將受益
從債券市場看，今年以來，全球債券收益率迭創新低，德國30年國債收益率早已進入負值，美國30年國債收益率跌破2.0%。與此同時，中國債券收益率也在逐步下行，並已經跌破年初低位，創年內新低，上週，10年期國債收益率更是一度降至3%以下。
在這樣的背景下，央行改革完善LPR形成機制，對債市有何影響？
“本次貸款利率市場化的推進超出預期，預計會開啟一段利率下行空間；後續也存在下調MLF操作利率、進一步引導利率下行的可能，估計會繼續利多利率下行。”中信證券研究所副所長明明表示，對債市而言，維持10年期國債收益率2.8%至3.2%的判斷，隨著利率並軌的進一步落地，預測10年期國債到期收益率將繼續向2.8%靠近。
孫彬彬認為，降低貸款利率的同時，需要維持銀行負債端的穩定，這對於債市是重要支撐，貸款收益率的下行也會提升債券的配置價值。考慮到完善LPR定價的初衷，高等級信用債的信用利差可能會進一步收縮。雖然本次改革的重點在於降低風險溢價，但也不排除繼續降低無風險利率（公開市場利率）的可能性，這將進一步打開利率下行空間。當前環境下，債市仍然安全，繼續積極看多。
中信建投證券宏觀分析師黃文濤認為，對於金融市場而言，利率並軌帶來貸款利率下行預期，總體利好金融資產價格。考慮到利率並軌後，央行可能下調公開市場利率以降低實體經濟融資成本，銀行間市場利率預期下行將對國債利率產生直接的影響，相對股市而言，利率並軌將更加利好債券市場。黃文濤表示，對於債券市場而言，此前市場最大的擔憂在於，短端利率下行似乎缺乏動力，從而限制了長端的空間。但隨著降息預期的升溫，長端利率也將順勢而下。
“單純考慮此次的定價機制調整，對利率債影響為短多長空，對高評級信用債是利好。” 江海證券首席經濟學家屈慶分析認為，短期而言，一方面，這一政策會強化市場對公開市場利率下調的預期；另一方面，政策見效需要時間，經濟下行壓力下，短期內利率債的利率確實存在一定的下行空間。但從中長期來看，政策意在降低實體經濟融資成本，寬信用加碼無疑有利於經濟的企穩，對利率債形成利空。對信用債而言，由於此次定價機制調整最確定性的影響就是大企業的貸款利率有望進一步下降，這無疑有利於降低高評級信用主體的融資成本，高評級信用債利率也將大概率隨之下行。
"20日，新的LPR如約而至！
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2019年8月20日貸款市場報價利率(LPR)為：1年期LPR為4.25%，5年期以上LPR為4.85%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。
多位專家表示，此次新LPR符合市場預期。新的定價基準較之前分別小幅下降10bp、5bp，屬於小幅下降。
圖片來源：全國銀行間同業拆借中心
改革推動實際利率降低
根據央行公告，新LPR形成機制改革主要有五方面的變化：一是以公開市場利率（MLF）為基礎報價生成，二是增加5年期品種，三是報價行範圍擴大，四是報價頻率由每日改為每月20日，五是計算方法由加權平均改為算術平均。新LPR主要適用新增貸款，存量貸款仍按原合同約定執行。
《金融時報》專家委員會委員、興業銀行首席經濟學家魯政委認為，我國的LPR形成機制最終採用了“美國模式”，即在央行公開市場操作利率的基礎上加點。但與“美國模式”不同，我國LPR在公開市場操作利率基礎上的加點幅度可以由商業銀行自主決定。這意味著，未來我國LPR利率的變動將來自兩個方面：一是公開市場操作利率的變化；二是商業銀行加點幅度的變化。這種模式在保障政策利率傳導效力的同時，給予商業銀行一定的自主裁量空間。
值得注意的是，完善LPR形成機制，提高LPR的市場化程度，目標就是發揮好LPR對貸款利率的引導作用，促進貸款利率“兩軌合一軌”，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本。央行相關負責人在答記者問中表示，通過改革完善LPR形成機制，可以起到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的效果。
天風證券固收分析師孫彬彬表示，LPR改革是央行進行利率市場化，特別是推進“兩軌合一軌”的重要一步，最終目的就是為了降低實際利率。
此前，銀行發放貸款時大多仍參照貸款基準利率定價，特別是個別銀行通過協同行為，以貸款基準利率的一定倍數（如0.9倍）設定隱性下限，對市場利率向實體經濟傳導形成了阻礙，這是市場利率下行明顯但實體經濟感受不足的一個重要原因，這是當前利率市場化改革需要迫切解決的核心問題。
“觀察中國的各類利率走勢，在2018年以來都有下降，但是降幅卻大不相同。” 海通證券首席宏觀分析師姜超表示，其中相對市場化的利率，降幅都在100個基點左右。比如貨幣市場的7天回購利率R007，在2017年12月的均值高達3.7%，到2019年8月降至2.73%，降幅約100個基點。債券市場中的10年期國債利率在2017年12月的均值高達3.9%，而2019年8月降至3.05%，降幅也有85個基點。
姜超認為，在央行公佈的各類貸款利率中，票據利率的市場化程度也很高，其降幅非常明顯。2017年末，票據融資平均利率為5.23%，2019年第二季度末降至3.64%，降幅達到159個基點。但最重要的銀行貸款平均利率，在同期降幅並不明顯。
華泰證券固收研究團隊表示，由於貸款利率參考LPR，而LPR改為“MLF+加點”的形式，因此央行一旦降低MLF利率，對貸款利率的下行引導作用將會更強。從信貸定價習慣來看，傳統信貸基準利率往往是雙方討價還價的“錨”，在信貸需求不暢背景下，“換錨”無疑會增強大企業議價能力，從而降低“實際融資成本”。
債券市場或將受益
從債券市場看，今年以來，全球債券收益率迭創新低，德國30年國債收益率早已進入負值，美國30年國債收益率跌破2.0%。與此同時，中國債券收益率也在逐步下行，並已經跌破年初低位，創年內新低，上週，10年期國債收益率更是一度降至3%以下。
在這樣的背景下，央行改革完善LPR形成機制，對債市有何影響？
“本次貸款利率市場化的推進超出預期，預計會開啟一段利率下行空間；後續也存在下調MLF操作利率、進一步引導利率下行的可能，估計會繼續利多利率下行。”中信證券研究所副所長明明表示，對債市而言，維持10年期國債收益率2.8%至3.2%的判斷，隨著利率並軌的進一步落地，預測10年期國債到期收益率將繼續向2.8%靠近。
孫彬彬認為，降低貸款利率的同時，需要維持銀行負債端的穩定，這對於債市是重要支撐，貸款收益率的下行也會提升債券的配置價值。考慮到完善LPR定價的初衷，高等級信用債的信用利差可能會進一步收縮。雖然本次改革的重點在於降低風險溢價，但也不排除繼續降低無風險利率（公開市場利率）的可能性，這將進一步打開利率下行空間。當前環境下，債市仍然安全，繼續積極看多。
中信建投證券宏觀分析師黃文濤認為，對於金融市場而言，利率並軌帶來貸款利率下行預期，總體利好金融資產價格。考慮到利率並軌後，央行可能下調公開市場利率以降低實體經濟融資成本，銀行間市場利率預期下行將對國債利率產生直接的影響，相對股市而言，利率並軌將更加利好債券市場。黃文濤表示，對於債券市場而言，此前市場最大的擔憂在於，短端利率下行似乎缺乏動力，從而限制了長端的空間。但隨著降息預期的升溫，長端利率也將順勢而下。
“單純考慮此次的定價機制調整，對利率債影響為短多長空，對高評級信用債是利好。” 江海證券首席經濟學家屈慶分析認為，短期而言，一方面，這一政策會強化市場對公開市場利率下調的預期；另一方面，政策見效需要時間，經濟下行壓力下，短期內利率債的利率確實存在一定的下行空間。但從中長期來看，政策意在降低實體經濟融資成本，寬信用加碼無疑有利於經濟的企穩，對利率債形成利空。對信用債而言，由於此次定價機制調整最確定性的影響就是大企業的貸款利率有望進一步下降，這無疑有利於降低高評級信用主體的融資成本，高評級信用債利率也將大概率隨之下行。
2018年1月至2019年6月主要貨幣市場利率走勢圖（來源：中國債券信息網 製圖：欣然）
股市債市料“雙贏”
“LPR機制調整對股票市場而言是較大利好。”華泰證券首席宏觀分析師李超認為，通過推動利率市場化降息幫助企業降低融資成本，預計短期有助於提升市場風險偏好。對債券市場而言是較大利好，預計隨著“降息”操作落地，10年期國債收益率有望下行至2.8%。
新時代證券首席經濟學家潘向東表示，未來定價能力較強的商業銀行將會受益，看好風險能力較強的商業銀行，隨著資產負債表修復，迎來較好的配置價值。同時，LPR新機制相當於一次非對稱降息，有助於我國無風險利率進一步下行，打開了利率債的下行空間。
新的LPR形成機制並不會使房貸利率下降
中國人民銀行副行長劉國強在8月20日召開的國務院政策例行吹風會上透露，近期，人民銀行將在充分調研的基礎上發佈關於個人住房貸款利率政策的公告。他強調，新的LPR形成機制並不會使房貸利率下降。金融行業應當注意，“房住不炒”的定位不能偏離，同時避免把房地產工具化。
長期而言LPR定價參考將更豐富
當前新LPR報價方式改為按照公開市場操作利率加點形成，其中，公開市場操作利率主要指中期借貸便利利率。專家表示，長期來看，LPR綁定的利率需要更加符合市場化波動的特徵。
民生銀行首席研究員溫彬表示，LPR定價未來也可以再考慮其他的政策利率，比如央行的逆回購利率。因為逆回購利率期限比較短，靈活性也比較大，可以形成更綜合的利率市場化的機制。更重要的是，未來利率風險也會上升，所以要進一步完善利率風險的衍生品市場，更好的幫助銀行和企業規避利率風險。
申萬宏源證券宏觀高級分析師秦泰表示，MLF具有波動較小的侷限性。當前LPR綁定MLF的方式，並不能從根本上保證貸款利率持續跟隨市場利率的下行而下行。要引導貸款利率進一步下行，LPR最終可能需要錨定一個更加市場化的利率，或者說，當前的MLF等貨幣政策操作工具利率的定價方式，可能將隨之有所變化，更加接近市場利率水平。
此外，在中信建投證券宏觀固收首席分析師黃文濤看來，利率並軌並非只是更改商業銀行LPR報價基準利率、強化LPR市場化程度就可以順利實現，其背後還需要商業銀行、金融監管等其他方面的配套完善才能水到渠成。
黃文濤表示，商業銀行脫離了官方公佈錨定利率，必須加速完善內部資金轉移定價(FTP)機制、資產負債管理與風險控制能力，以適應LPR機制引導的更市場化的利率環境，同時，有必要開放利率衍生管理工具來進一步對衝利率風險。
黃文濤認為，利率並軌過程當漸進式推進，遵循“先貸款後存款”、“先大額後小額”的做法分步驟實現，以儘量減少對金融系統穩定性的衝擊。預計LPR取代貸款基準利率的做法會先從企業的大額貸款起步，逐步加大市場化強度。
利率市場化改革不能替代貨幣政策
8月20日，在國務院政策例行吹風會上，中國人民銀行行長副行長劉國強表示，利率市場化改革就像修水渠，目的是更加暢通，讓水更有效率更精準流到田間地頭。因此，利率市場化改革有利於增強貨幣政策的效果，但不能替代貨幣政策，也不能替代其他的一些政策。
"20日，新的LPR如約而至！
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2019年8月20日貸款市場報價利率(LPR)為：1年期LPR為4.25%，5年期以上LPR為4.85%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。
多位專家表示，此次新LPR符合市場預期。新的定價基準較之前分別小幅下降10bp、5bp，屬於小幅下降。
圖片來源：全國銀行間同業拆借中心
改革推動實際利率降低
根據央行公告，新LPR形成機制改革主要有五方面的變化：一是以公開市場利率（MLF）為基礎報價生成，二是增加5年期品種，三是報價行範圍擴大，四是報價頻率由每日改為每月20日，五是計算方法由加權平均改為算術平均。新LPR主要適用新增貸款，存量貸款仍按原合同約定執行。
《金融時報》專家委員會委員、興業銀行首席經濟學家魯政委認為，我國的LPR形成機制最終採用了“美國模式”，即在央行公開市場操作利率的基礎上加點。但與“美國模式”不同，我國LPR在公開市場操作利率基礎上的加點幅度可以由商業銀行自主決定。這意味著，未來我國LPR利率的變動將來自兩個方面：一是公開市場操作利率的變化；二是商業銀行加點幅度的變化。這種模式在保障政策利率傳導效力的同時，給予商業銀行一定的自主裁量空間。
值得注意的是，完善LPR形成機制，提高LPR的市場化程度，目標就是發揮好LPR對貸款利率的引導作用，促進貸款利率“兩軌合一軌”，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本。央行相關負責人在答記者問中表示，通過改革完善LPR形成機制，可以起到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的效果。
天風證券固收分析師孫彬彬表示，LPR改革是央行進行利率市場化，特別是推進“兩軌合一軌”的重要一步，最終目的就是為了降低實際利率。
此前，銀行發放貸款時大多仍參照貸款基準利率定價，特別是個別銀行通過協同行為，以貸款基準利率的一定倍數（如0.9倍）設定隱性下限，對市場利率向實體經濟傳導形成了阻礙，這是市場利率下行明顯但實體經濟感受不足的一個重要原因，這是當前利率市場化改革需要迫切解決的核心問題。
“觀察中國的各類利率走勢，在2018年以來都有下降，但是降幅卻大不相同。” 海通證券首席宏觀分析師姜超表示，其中相對市場化的利率，降幅都在100個基點左右。比如貨幣市場的7天回購利率R007，在2017年12月的均值高達3.7%，到2019年8月降至2.73%，降幅約100個基點。債券市場中的10年期國債利率在2017年12月的均值高達3.9%，而2019年8月降至3.05%，降幅也有85個基點。
姜超認為，在央行公佈的各類貸款利率中，票據利率的市場化程度也很高，其降幅非常明顯。2017年末，票據融資平均利率為5.23%，2019年第二季度末降至3.64%，降幅達到159個基點。但最重要的銀行貸款平均利率，在同期降幅並不明顯。
華泰證券固收研究團隊表示，由於貸款利率參考LPR，而LPR改為“MLF+加點”的形式，因此央行一旦降低MLF利率，對貸款利率的下行引導作用將會更強。從信貸定價習慣來看，傳統信貸基準利率往往是雙方討價還價的“錨”，在信貸需求不暢背景下，“換錨”無疑會增強大企業議價能力，從而降低“實際融資成本”。
債券市場或將受益
從債券市場看，今年以來，全球債券收益率迭創新低，德國30年國債收益率早已進入負值，美國30年國債收益率跌破2.0%。與此同時，中國債券收益率也在逐步下行，並已經跌破年初低位，創年內新低，上週，10年期國債收益率更是一度降至3%以下。
在這樣的背景下，央行改革完善LPR形成機制，對債市有何影響？
“本次貸款利率市場化的推進超出預期，預計會開啟一段利率下行空間；後續也存在下調MLF操作利率、進一步引導利率下行的可能，估計會繼續利多利率下行。”中信證券研究所副所長明明表示，對債市而言，維持10年期國債收益率2.8%至3.2%的判斷，隨著利率並軌的進一步落地，預測10年期國債到期收益率將繼續向2.8%靠近。
孫彬彬認為，降低貸款利率的同時，需要維持銀行負債端的穩定，這對於債市是重要支撐，貸款收益率的下行也會提升債券的配置價值。考慮到完善LPR定價的初衷，高等級信用債的信用利差可能會進一步收縮。雖然本次改革的重點在於降低風險溢價，但也不排除繼續降低無風險利率（公開市場利率）的可能性，這將進一步打開利率下行空間。當前環境下，債市仍然安全，繼續積極看多。
中信建投證券宏觀分析師黃文濤認為，對於金融市場而言，利率並軌帶來貸款利率下行預期，總體利好金融資產價格。考慮到利率並軌後，央行可能下調公開市場利率以降低實體經濟融資成本，銀行間市場利率預期下行將對國債利率產生直接的影響，相對股市而言，利率並軌將更加利好債券市場。黃文濤表示，對於債券市場而言，此前市場最大的擔憂在於，短端利率下行似乎缺乏動力，從而限制了長端的空間。但隨著降息預期的升溫，長端利率也將順勢而下。
“單純考慮此次的定價機制調整，對利率債影響為短多長空，對高評級信用債是利好。” 江海證券首席經濟學家屈慶分析認為，短期而言，一方面，這一政策會強化市場對公開市場利率下調的預期；另一方面，政策見效需要時間，經濟下行壓力下，短期內利率債的利率確實存在一定的下行空間。但從中長期來看，政策意在降低實體經濟融資成本，寬信用加碼無疑有利於經濟的企穩，對利率債形成利空。對信用債而言，由於此次定價機制調整最確定性的影響就是大企業的貸款利率有望進一步下降，這無疑有利於降低高評級信用主體的融資成本，高評級信用債利率也將大概率隨之下行。
2018年1月至2019年6月主要貨幣市場利率走勢圖（來源：中國債券信息網 製圖：欣然）
股市債市料“雙贏”
“LPR機制調整對股票市場而言是較大利好。”華泰證券首席宏觀分析師李超認為，通過推動利率市場化降息幫助企業降低融資成本，預計短期有助於提升市場風險偏好。對債券市場而言是較大利好，預計隨著“降息”操作落地，10年期國債收益率有望下行至2.8%。
新時代證券首席經濟學家潘向東表示，未來定價能力較強的商業銀行將會受益，看好風險能力較強的商業銀行，隨著資產負債表修復，迎來較好的配置價值。同時，LPR新機制相當於一次非對稱降息，有助於我國無風險利率進一步下行，打開了利率債的下行空間。
新的LPR形成機制並不會使房貸利率下降
中國人民銀行副行長劉國強在8月20日召開的國務院政策例行吹風會上透露，近期，人民銀行將在充分調研的基礎上發佈關於個人住房貸款利率政策的公告。他強調，新的LPR形成機制並不會使房貸利率下降。金融行業應當注意，“房住不炒”的定位不能偏離，同時避免把房地產工具化。
長期而言LPR定價參考將更豐富
當前新LPR報價方式改為按照公開市場操作利率加點形成，其中，公開市場操作利率主要指中期借貸便利利率。專家表示，長期來看，LPR綁定的利率需要更加符合市場化波動的特徵。
民生銀行首席研究員溫彬表示，LPR定價未來也可以再考慮其他的政策利率，比如央行的逆回購利率。因為逆回購利率期限比較短，靈活性也比較大，可以形成更綜合的利率市場化的機制。更重要的是，未來利率風險也會上升，所以要進一步完善利率風險的衍生品市場，更好的幫助銀行和企業規避利率風險。
申萬宏源證券宏觀高級分析師秦泰表示，MLF具有波動較小的侷限性。當前LPR綁定MLF的方式，並不能從根本上保證貸款利率持續跟隨市場利率的下行而下行。要引導貸款利率進一步下行，LPR最終可能需要錨定一個更加市場化的利率，或者說，當前的MLF等貨幣政策操作工具利率的定價方式，可能將隨之有所變化，更加接近市場利率水平。
此外，在中信建投證券宏觀固收首席分析師黃文濤看來，利率並軌並非只是更改商業銀行LPR報價基準利率、強化LPR市場化程度就可以順利實現，其背後還需要商業銀行、金融監管等其他方面的配套完善才能水到渠成。
黃文濤表示，商業銀行脫離了官方公佈錨定利率，必須加速完善內部資金轉移定價(FTP)機制、資產負債管理與風險控制能力，以適應LPR機制引導的更市場化的利率環境，同時，有必要開放利率衍生管理工具來進一步對衝利率風險。
黃文濤認為，利率並軌過程當漸進式推進，遵循“先貸款後存款”、“先大額後小額”的做法分步驟實現，以儘量減少對金融系統穩定性的衝擊。預計LPR取代貸款基準利率的做法會先從企業的大額貸款起步，逐步加大市場化強度。
利率市場化改革不能替代貨幣政策
8月20日，在國務院政策例行吹風會上，中國人民銀行行長副行長劉國強表示，利率市場化改革就像修水渠，目的是更加暢通，讓水更有效率更精準流到田間地頭。因此，利率市場化改革有利於增強貨幣政策的效果，但不能替代貨幣政策，也不能替代其他的一些政策。
"來源：金融時報、中國證券報
編輯：王佳
郵箱：fnweb@126.com
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