儘管近期“軟硬”經濟數據皆顯疲軟，美聯儲週三仍然宣佈了三個月來的第二次加息，更意外提前宣佈了將如何縮減4.5萬億美元資產負債表的細節。
自2015年12月開始政策正常化進程以來，美聯儲已升息四次。上調年內經濟增長預期，指近期通脹疲軟為“噪音”，更重要的是打開了最早9月就縮表的大門，向來“鴿派為主、中性為輔”的美聯儲主席耶倫這一次可謂“鷹範盡顯”。
與美聯儲上次加息時的情形不同，這次中國央行並沒有跟進加息，還上調人民幣中間價至去年11月以來新高。一方面，前期的金融監管風暴推高的中美利差仍維持於高位。另一方面，近期的中間價定價機制改革（加入逆週期因子）暗示，中國部分地犧牲了人民幣市場化改革和資本賬戶開放（背後是人民幣國際化）。
也好理解，畢竟維穩窗口期到了，先安內再說。夏天已經到了，秋天——十九大召開的季節——還會遠嗎？
美聯儲鷹派加息，提前公佈縮表方案
當地時間6月13日至6月14日，美聯儲召開了年內第四次議息會議。會後聲明顯示，繼今年3月之後，美聯儲再次加息25個基點，將聯邦基金利率目標區間由0.75%~1%提升至1%~1.25%。
同時公佈的利率預測點陣圖顯示，美聯儲官員們預計2017年年底的聯邦基金利率為1.4%，這意味著年內還有第三次加息。另外，官員們對2018年的加息次數預期仍然高達三次。
本次加息已在市場預料之中，超預期的地方在於，美聯儲首次公佈了將如何削減其4.5萬億美元的資產負債表的明確綱要，早於高盛等多家機構早前預計的9月份。不過，主要通過停止到期證券回籠資金再投資，而非直接拋售證券這一更激進的方式來實現縮表，倒是符合華爾街絕大多數機構的預期。
“資產負債表計劃似乎比之前預期的更積極，”瑞士信貸首席分析師James Sweeney對路透表示。具體來看，美聯儲預計今年就開始資產負債表正常化進程，並逐步擴大縮表規模：起初每月縮減60億美元國債、40億美元MBS；此後每季度上調60億美元國債、40億美元MBS縮減規模，直到達到每月縮減300億美元國債、200億美元MBS為止（一年時間即可）。
（金融危機前美聯儲資產負債表規模約為9000億美元，當前接近4.5萬億美元）
但美聯儲沒有具體表明整體縮表的規模。“我可以告訴你的是，我們預計將把儲備餘額和整體資產負債表規模削減至明顯低於近幾年，但大於金融危機之前的水準，”耶倫在政策聲明發布後的記者會上表示。她還透露，可能在“較短時間內”就開始資產負債表正常化。
最新公佈的季度經濟展望報告顯示，雖然下調了年內通脹預期（PCE及核心PCE分別下調至1.6%和1.7%，3月時分別為1.9%和1.9%），但作為平衡或者營造縮表所需的“鷹派氛圍”，美聯儲官員們將年內經濟增長預期由3月的2.1%上調至2.2%，並將2017~2019年失業率預期分別調降至4.3%、4.2%和4.2%（3月時預期都是4.5%）。
對於近期一連串疲弱的通脹數據，耶倫表示，美聯儲已注意到並且對形勢保持關注，但依然認為，考慮到勞動力市場依然強勁且持續向好，通脹仍然具備上升的條件。她還稱，雖然的確有入戶調查顯示通脹預期出現下滑，但是整體來看，她認為美聯儲並未看到通脹預期全面走弱的情況。換言之，美聯儲將近期的通脹疲軟視為“噪音”。
美債收益率反轉之前，投資者需要多久才會屈服？
儘管美聯儲鷹派無疑，但投資者似乎並不買賬。芝商所 （CME）的數據顯示，聯邦基金利率期貨交易員們預計2017年美聯儲再次加息的概率約為45%。雖然這類概率會有波動，但僅僅一天前這個概率還是52%，意味著交易員對美聯儲今年可能進行的最後一次加息持更加懷疑的態度。
美元在聲明發布後探底回升的態勢並未延續，而美債收益率自年初以來就持續下跌，儘管期間基準利率區間上調了50個基點。美債之間的利差不斷收窄，也暗示投資者（主導長端）和美聯儲決策者態度（主導短端）的格格不入。美股也從聲明公佈後的跳水中回升，道瓊斯指數更錄得了上漲：
不過，弘則研究海外宏觀分析師章左昊認為，投資者恐怕會為此付出代價，最後市場一定會向美聯儲屈服：
聯儲下半年的加息和縮表（尤其是縮表）將造成流動性實質性的收緊，長端的美債收益率將會出現反轉。可以參考的案例是 13 年 4 月份 伯南克提出 QE Taper，隨後一個季度左右，10 年期美債收益率上行了 100 多 個 bp。市場目前完全沒有定價如此鷹派的措辭，因為市場仍然不相信聯儲 敢在經濟增長和通脹明顯下滑的過程中逆勢緊縮，如果看年內加息預期的話，甚至比開會之前更低。
我們認為最後市場一定會向聯儲屈服，下半年大方向看美債收益率反轉，美元指數偏強，黃金偏弱。
（美國10-2年國債利差，目前接近2007年以來的最低水平）
美聯儲這麼鷹派，中國為什麼沒有跟？
本次美國加息的另一大看點在於，中國央行這一次沒有跟進，而且還將人民幣兌美元中間價上調至去年11月以來最高！相比之下，美聯儲上一次（3月份）加息後，央媽立刻就跟進加息——全線上調公開市場操作和MLF利率，以防止人民幣貶值和資本外流。
具體來看，中國央行今日通過公開市場操作淨投放900億元，各期限利率均維持不變。更出人意料的是，央媽還上調人民幣兌美元中間價87點至6.7852的去年11月以來新高，有了“逆週期因子”簡直就是如有神助！
對於這次央媽沒有跟進，中信證券固收團隊認為，主要原因有以下幾個因素：
1） 人民幣匯率保持穩定，中美利差雖有所縮小，但是仍高於130BP，處於歷史高位。
2） 外匯佔款降幅不斷收窄，外匯儲備持續增長，資本流動改善，無需央行被動加息。
3） 去槓桿政策導致銀行資金利率不斷提升，一年期SHIBOR利率仍高於LPR，實體經濟融資成本有被動抬升的可能。
4） 宏觀經濟正處於庫存週期和地產週期的尾聲，下半年面臨下行壓力。
5）去槓桿政策取得階段性成果，結合昨天的經濟、金融數據，特別是M2增速創新低，顯示去槓桿政策取得積極效果。因此在緩和、漸進去槓桿的政策要求下，央行也無需繼續加息，以避免市場出現超調。
九州證券鄧海清則認為，央行此次並未跟隨美聯儲加息，可能主要是為了避免市場形成中國央行跟隨美聯儲加息的印象，但究竟出於中國利率市場化的方向，現在是修復OMO利率與市場利率“剪刀差”的良好機會。鄧海清認為本次央行不加息值得商榷，具體原因如下：
（1）目前存款類機構質押式回購7天利率DR007，大致處於2.95的水平，遠高於7天OMO利率2.45，上調利率不會引起金融過度反映；
（2）6月美聯儲加息，是中國央行良好的加息窗口，跟隨美聯儲加息才是明智之舉；
（3）目前債市表現良好，近一個月以來，10年國債收益率下降近10BP，債市對上調OMO利率有一定的承受力；
（4）人民幣匯率已經穩定的前提下，不再是央行核心變量，縮窄政策利率與市場利率才是關鍵；
（5）全球央行流動性拐點，再疊加中國經濟企穩、5月以來金融市場穩定，中國央行應該保證貨幣政策的全球同步性。
雲豹補充一點，加入“逆週期因子”讓央媽腰桿子硬了起來（加之前期金融監管風暴已經把中美利差打的很大），換取了貨幣政策一定的獨立性。然而，工具總共就那麼多而且還互相掣肘，鍋嘛總是蓋住了這個就漏出了那個。匯率穩定、資本賬戶開放/國際化和貨幣政策獨立性，總需要有所取捨的，哪怕是半取半舍。這次能夠不跟，央媽恐怕需要重新干預匯市（至少奪回定價權），強化對資本外流的管制，主要代價是人民幣匯率市場化和國際化。
央媽宣佈加入“逆週期因子”導致人民幣暴漲後，我們陸續分析過為什麼會在這個時點以及可能的代價等：
“逆週期因子”與人民幣市場化的匯改大方終究是背道而馳的，因這一“暗箱操作”實際上是要淡化市場對人民幣中間價的影響。
——《穆迪降級後：人民幣6天暴漲1500點，央媽為何此時動手？》
對於中國這樣的大型開放經濟體而言，最終選擇的匯率制度必然是自由浮動，最新的匯率機制改革卻與這一目標漸行漸遠。外匯市場干預可能重新成為常態化操作，並對境內貨幣供應形成新的擾動。
與此同時，外匯市場分隔也會更加嚴重。中間價、CNY和CNH之間可能重新出現系統性偏離，不同匯率定價的外匯產品價格也會出現持續偏離，市場間無風險套利機會將重新出現。未來人民幣國際化，以及發展外匯衍生品市場的阻力也會越來越大。此次匯改雖然維持了短期穩定，但是犧牲了長期改革目標。人民幣向浮動匯率的轉型之路會面臨更多曲折。
——《中國奪回了中間價定價權，但人民幣轉型將更加艱難》（轉載）
夏天已經來了，秋天還會遠嗎？期待秋後，長期、真正的改革重新起航（至少屆時，我們將看清，今年以來被提到至關重要位置的防風險——難得超越穩增長，防的到底是什麼風險）。