摘要：一氣呵成，解讀已下南洋的騰訊

佛系增長？言之過早

近日，亞洲第一股騰訊亮出2018財年業績，自然免不了引起一番轟動。若看表面數字，全年收入同比增長32%，算是差強人意，但利潤卻僅增長10%，跟去年的74%相比簡直是飛流直下。騰訊股價當天應聲而落。有人失望譏諷，互聯網巨頭進入“佛系增長期”。有人質問，騰訊近十年來撒胡椒麵式的投資策略到底有無理性可言？不過，這次市場的反應並沒有去年騰訊中報披露後那麼Drama，來自伯恩斯坦、海通國際、麥格理的分析師在接受彭博採訪時一致認為騰訊仍在穩健增長的軌道上。

從業務層面看，畢竟2018年，內有遊戲行業監管收緊，外有中美貿易摩擦陰雲密佈，主打遊戲牌的騰訊接連遭遇兩隻黑天鵝，還依然保持了繼續增長，不得不給其強大的流量變現能力和精心培育的新增值業務點個贊。

從技術層面看，2018年是國際會計準則改變金融工具會計處理方式的第一年，騰訊小股權投資的上市公司股價波動第一次對其淨利潤產生了實質性影響。從下圖可以看出，把通用準則的影響剔除，調整後的利潤增長應為19%，而且歷年的利潤變化也平滑了許多。

（數據來源：騰訊歷年業績公告）

不得不承認，無論是業務多元化，還是拓展新市場，騰訊一直在圍繞既定戰略馬不停蹄的創造價值增長點，其資本佈局可謂老謀深算：既然遊戲監管前景若明若暗，就著力打造騰訊雲、金融科技等高需求業務；既然國內移動互聯網用戶數天花板已現，就揚帆出海，去尋找新市場吸引新用戶。

恰好就在不遠處，有一個朝氣蓬勃的市場正在引頸期盼—東南亞！

世界那麼大，為何東南亞？

東南亞作為中國遊客出國第一站，對國人而言自然不陌生，但多數人的瞭解也就僅限於到此一遊。可是，在騰訊眼裡，東南亞遠不止風景這麼簡單。

這裡是一個擁有6.6億人口的大市場，比整個歐盟的總人口還要多1億。這裡人口密度為每平方公里153人，而擁擠的中國每平方公里也才145人。如果把東南亞看作一個國家，她就是世界第三大人口大國，第六大經濟體。最令人羨慕的是，這個地區的年齡中位數只有28.8歲，比37.4歲的中國可是年輕了9歲！

如果想要體驗現實版穿越劇是什麼感覺，推薦你去東南亞各國主要城市轉一轉。曼谷、馬尼拉、雅加達、胡志明市、金邊……如果你是個40歲出頭的中年人，會神奇的發現在這個城市你回到躊躇滿志的30歲，那個城市又回到了意氣風發的20歲，而另一個城市你直接回到了童年時代。這些城市的交通、建築、公路、設施似乎處在你過去某個年紀生活過的時代，可你身旁疾馳而過的GOJEK、Grab網約摩托車，卻又在明明白白的告訴你，這就是當代！

這裡的年輕人，不論是住在城市中產階級公寓，還是來自河上漁村的樹屋，又或者生於電影《Crazy Rich Asians》一般的世家豪宅，他們都平等的擁有同一樣好東西——互聯網。打開Facebook, YouTube, Instagram, Tik Tok, 世界的精彩紛呈毫無分別心的袒裎在他們眼前。

據谷歌和淡馬錫2017年的一份聯合報告預測，2020年東南亞的活躍互聯網用戶將達到4.7億人，2025年區域互聯網經濟將增長到2000億美元。

這樣一個生機勃勃的年輕市場，處在拇指一動便可與世界獲取同步資訊的時代，在經濟和生活方式上迫切的渴望追趕。

作為以“通過互聯網提升人類生活品質”為使命的騰訊，自然是從10年前就義不容辭的開始為南洋人民的生活品質操心，時至今日，宏大布局已初成氣候。

騰訊在南洋

新加坡– Sea Limited (NYSE: SE)

新加坡-SEA

總部位於新加坡的Sea Limited 前身是創立於2009年的Garena Interactive Holding Limited，由華人李小東創建。李小東工科出身、靦腆、富有創業精神，這三點氣質與馬化騰不謀而合。李小東身上顯然有另外兩位精神領袖的印記: 一位是《阿甘正傳》裡的Forrest Gump, 因為李先生在海外為人所知的名字是Forrest Li，另一位則是喬布斯，因為公司的願景就是“Connecting the Dots”（喬布斯2005年斯坦福演講的主題）。

原來的公司名字Garena 酷是夠酷，可是不好記。於是在2017年IPO前夕，公司更名為Sea，表面看是“海納百川有容乃大”謙遜包容的互聯網精神，但路人皆知這裡也藏著競逐地區霸主的野心（SEA是東南亞英文的縮寫）。

跟騰訊的發展經歷頗為相似，Sea最初是一個網絡社交和遊戲平臺，獨立研發的Free Fire遊戲風靡全球。隨著平臺用戶的積累，公司逐漸衍生髮展成由數字娛樂、電子商務和電子錢包業務組成的綜合移動互聯平臺，成長為地區赫赫有名的獨角獸公司，市場覆蓋新加坡、馬來西亞、印尼、泰國、越南、菲律賓和臺灣。Sea旗下擁有區域最大的網絡遊戲公司Garena、領先的電子商務公司Shopee和數字支付平臺Airpay，江湖人稱“東南亞小騰訊”。

騰訊在Sea IPO前夕以戰略投資者身份一舉成為第一大股東。截至今日，騰訊仍擁有Sea 33.4%的股權。有文章置疑騰訊在海外併購方面不如阿里有魄力，因為阿里對同在新加坡的獨角獸Lazada幾乎全盤收購（持股約91%）。做出這樣判斷的人，實在有點暴發戶心理。對於一家即將IPO的公司，全盤收購遠沒有做一個高成長性上市公司單一最大股東，能更大釋放其市場價值。在這種四兩撥千斤的投資玩法上，騰訊或許是從自己的第一大股東Nasper那裡得到的啟示。2001年南非媒體公司Nasper 3200萬美元投資了岌岌無名的初創企業騰訊，如今其手中31%的騰訊股票價值高達1500億美元，比Nasper自己的市值還多出30%。

作為單一最大股東，騰訊對Sea在資金、技術、業務還有品牌上的支持可謂不遺餘力。除了認購公司債券，對Garena遊戲平臺給與大數據技術支持，還授予了Garena平臺在除越南以外的東南亞五國以及臺灣地區發行騰訊手機和電腦遊戲的優先權。

騰訊對於Sea的器重，也在資本市場得到回報，Sea在IPO時估值40億美元，短短一年半，市值已過百億。

只是，像許多我們熟悉的互聯網上市公司一樣，Sea雖然市值過百億，卻至今沒有要盈利的跡象。其最新公佈的2018年業績，雖然收入增長了90%，但淨虧損也是上年的兩倍，這主要還是阿里旗下Lazada的競爭對手Shopee燒錢比較猛。

Shopee 2015年才成立，迅速成長為東南亞和臺灣地區GMV最高的電商平臺，這種增長是火箭式，也是碎鈔機式的。Shopee 2018年收入同比增長了近5倍，可是成本卻高達收入的1.7倍。於是在兩週前，Sea 又完成一輪定向增發，融資15億美元，除了研發新遊戲，將主要用於鞏固Shopee在東南亞電商中的領先地位。雖然Sea 在報告中預測Shopee 2019年的獲客成本會降低，EBITDA有望翻正，但是Shopee的對手是阿里家的獨角獸Lazada和有阿里股份的印尼獨角獸Tokopedia，全都不是好相與的。從筆者個人網購體驗看，Lazada在阿里的悉心調教下進步神速，東南亞電商市場還將鏖戰不斷。

從Sea的總體資質和潛力來看，騰訊的選擇沒有錯。只是在這個群雄爭霸的市場，最終的王者榮耀是否屬於Sea，還有待時間來考驗，不過靠遊戲賺錢那麼開心，卻仍要傾盡全力去做電商，相當有心力與氣魄。

越南–VNG

VNG是不折不扣的越南小騰訊。

在騰訊還在到處山寨別人的時代，它就開始山寨騰訊。它的前身叫VinaGame, 最初是直接把騰訊的遊戲從中文翻譯成越南語，換個自家的品牌銷售。2010年，公司更名為VNG。2011年，騰訊越南團隊把微信帶到越南，頗為火了一陣，但不久，風頭就被另一款叫Zalo的本土聊天App搶走。Zalo的出品方不是別人，正是VNG。不久後，騰訊團隊撤出了越南。

從Zalo的功能發展和操作風格來看，幾乎與微信雷同。幾年之後，VNG又推出Zalo Pay App, 連紅包功能也跟微信一模一樣。其實，何止是微信，VNG全面對標騰訊模式抄襲複製，社交軟件、網絡遊戲、網絡音樂、數字音樂、電子商務、移動支付，應有盡有。

很多人認為騰訊在越南敗走麥城。殊不知，它只是做了一個更聰明的選擇——收編山寨隊伍。早在2008年，騰訊就收購了遊戲公司VinaGame 20.2%的股權，2009年進一步增持至22.34%。VNG能夠如此順利開發出和騰訊一模一樣的應用，決然離不開股東騰訊的悉心調教。

王爾德說模仿是最真誠的恭維。長久以來，把知識產權當成下金蛋的鵝的高科技公司，對此絕不苟同。可是，或許是英雄所出相似惺惺相惜，又或許是找到了自我保護的金鑰匙——資本，騰訊欣然認可了VNG的做法。

有意思的是，VNG logo上附著公司信條: Embracing Challengers（擁抱你的挑戰者），這不正是騰訊對VNG的態度嗎？連價值觀都山寨了騰訊，這一脈相承可謂到骨子裡了。

VNG早在2014年就被認定為獨角獸公司，目前已擁有上億國內外用戶（超過越南總人口），年收入1.5億美元，並實現盈利。2017年5月，VNG向納斯達克提交了計劃，預計18-24個月之內完成IPO。但兩年時間快到了，VNG卻仍是這裡的黎明靜悄悄。要成為登陸美國的越南第一股，VNG面臨的監管挑戰可想而知，加之由於對外投資收益拖累，2018年業績差強人意。但近期淡馬錫宣佈增持VNG股份，最新一輪融資估值達到22億美元，算是給市場打了一劑強心針。

騰訊對SEA和VNG的投資與扶植，不得不說，是中國互聯網科技公司開拓海外市場的獨特模式。同為高科技企業，蘋果、微軟、英特爾通過知識產權和品牌溢價在海外市場獲利；Facebook、Google佔著英文為通用語言連接世界，在海外賺取廣告收入獲利；而中國的互聯網企業，以做開放式平臺起家，既不能打知識產權牌，又有語言文化壁壘，居然創造性的以資本為抓手，得以在海外市場培育本地互聯網生態系統，最終通過資本增值實現長久可持續的獲利。

印尼– Go-Jek

2015年，雅加達一個從哈佛商學院學成歸國的年輕人，創立了一家公司Go-Jek, 並推出同名手機App。從此日常為交通擁堵而頭痛的雅加達人坐上了廉價的共享摩托車。這個初出江湖的Go-Jek，意氣風發、乘勝出擊，一舉在App上推出其他服務，包括網約乘用車、出租車、食品配送、物流快遞、手機繳費、手機支付、家政服務、甚至按摩師預約服務…...據說只有你沒想到的，沒有Go-Jek不提供的服務——Super App的思路，正在看微信的你一點兒也不陌生吧。

2018年初，Go-Jek宣佈成功完成12億美元E輪融資。投資者名單中包括騰訊、京東、美團、谷歌和淡馬錫。

2019年初，Go-Jek宣佈完成F輪融資，共募集新資本20億美元。此輪融資由谷歌、騰訊和京東領投。

Go-Jek本來似乎很滿足於在印尼市場上小富即安，畢竟這裡擁有2.7億人口，已是一塊足夠大的蛋糕。可是互聯網時代的東南亞沒有國界，你不犯人，卻不能阻止送上門來的入侵者，其中侵略性最強的，就是東南亞網約車之王Grab。

2018年完成E輪融資後，Go-Jek宣佈，分別以GOJEK, Go-Viet和GET品牌進軍新加坡、越南和泰國。

面對Grab這個出身高貴，野心勃勃的對手，印尼土小子GOJEK毫無懼色，使出花式營銷手段，迅速搶佔到Grab的地盤。話說有軟銀（阿里單一最大股東）和滴滴血統的Grab，也學著滴滴全盤收購了Uber在東南亞的業務。僅從新加坡的體驗來看，壟斷網約車市場後的Grab很快顯出難看的吃相，貌似忘記了只有提供出行便利、降低出行成本方能安身立命的根本，導致乘客時常叫不到車，車費時常比出租車還貴。GOJEK進入新加坡市場，消費者歡喜地奔走相告。在對司機的激勵和福利方面，GOJEK也是毫不含糊，這一週剛剛推出一個新的福利計劃，為司機提供油費返還和醫療保險。

Go-Jek目前估值已接近百億美元，預計未來3-5年內上市。

據悉，騰訊目前持有Go-Jek 低於5%的股份，更像一個普通的財務投資人。但是作為Super App的鼻祖，騰訊能給Go-Jek的資源可不只是資本。話說Go-Jek不僅是在騰訊投資之後才走出印尼開疆拓土，而且也是在騰訊投資之後，宣佈升級優化移動支付功能。這些與其說是巧合，不如說是必然。

作為印度尼西亞第一家獲得獨角獸估值的公司，Go-Jek目前的表現配得上騰訊的投資。但騰訊為何沒有追加更高投資，大約因為第一騰訊入場時Go-Jek的估值已經偏高，第二網約車業務目前在世界範圍內還沒有盈利的典範，就算是網約車鼻祖Uber也還在虧損。

泰國—先收購，再打造(Buy-and-Build)

2010年8月，騰訊以1050萬美元從大股東Nasper手裡買下泰國門戶網站Sanook 49.92%的股份，又在六年之後，完成了對Sanook的全資收購，更名為騰訊泰國有限公司。

自入股Sanook以來，騰訊親自參與運營，並以此為抓手根據自身模式進行了一系列建設。時至今日，騰訊泰國除了Sanook門戶網站，還運營NoozUP新聞門戶，JOOX音樂播放平臺，即時通訊App WeChat，電商平臺Sabuy，美食社交App iPick，以及騰訊遊戲平臺等。

據悉，Sanook.com的月度活躍用戶為3000萬人，JOOX的月度活躍用戶為2200萬。與泰國的6800萬的總人口和4100萬的上網人口比，騰訊泰國已經取得了巨大成功。

話說Buy-and-Build是成熟的併購型私募股權基金慣用的資本運作策略。先收購一個品質不錯的中等規模公司，再圍繞該平臺收購整合一堆小公司，打造出一個行業巨頭，從而實現資本增值。這個模式聽上去容易，實際上對投資人挑戰極高，因為不但要有錢有眼光，還要有深厚的行業經驗和運營管理能力。若論這些能力的組合，大約沒有哪個私募敢在互聯網領域跟騰訊叫板了。

泰國本土還未產生獨角獸互聯網企業，或許騰訊泰國將成長為泰國的獨角瑞獸。

馬來西亞—牌照在手，通關無憂

2018年3月，馬化騰透露騰訊在馬來西亞取得了第三方支付牌照。這是騰訊在東南亞地區獲得的第一個支付牌照，可算是一個重大突破。

2018年7月，騰訊上線了馬來西亞版的微信錢包，當地人民從此用上了手機支付功能。可想而知，騰訊未來還可圍繞微信錢包繼續沿著Super App的思路為馬來西亞人民提供衣食住行各項便利服務。

此前，螞蟻金服與馬來西亞第二大銀行CIMB旗下的TNG 成立了合資公司，為當地用戶提供電子錢包解決方案和其他相關金融服務。騰訊獲得獨立牌照，堪稱在這個市場小勝阿里一局。

菲律賓—Voyager Innovations

2018年10月4日，騰訊宣佈聯合KKR分別向菲律賓科技公司Voyager Innovation投資1.75億美元，獲取少數股東份額。Voyager Innovations主要通過電子錢包、數字支付和匯款服務為數百萬菲律賓消費者提供數字和金融服務。金融科技是騰訊未來的新戰略增長點之一，Voyager Innovations算是騰訊在菲律賓找到的第一個抓手。

無獨有偶，一年前，螞蟻金服收購了Voyager Innovations的主要競爭對手Mynt 45%的股權，並承諾對其移動支付技術進行升級。

結語：未來可期

速寫出這一張騰訊近年下南洋的路線圖，筆者感到欣慰：互聯網巨頭在東南亞投資時很堅定自己在做什麼，並沒有在買買買中迷失自我。

如前所說，騰訊圍繞既定戰略沿著股權資本滲透的思路打開了東南亞市場。投資首選自然是估值合理的獨角獸，最好攜帶騰訊基因，當然也不會放過能為騰訊核心業務帶來附加值的創新玩家。在騰訊這種開拓海外市場的模式裡，她輸出的不是專利保護的高科技，也不只是某個單一的產品，而是騰訊資本這個品牌。市場和用戶會理所當然的認為，騰訊資本有實力賦能本土公司，創建帖服當地水土的互聯網生態體系，解決當地衣食住行上的具體痛點，可能衍生出與國內市場千差萬別的服務方式和流量變現模式。正如吳曉波在《騰訊傳》裡說：“互聯網越來越像大自然，追求的不是簡單的增長，而是躍遷和進化。”

最後，不得不說，雖然本文的絕對主角是騰訊，筆者盡力避免提起阿里。可是，阿里的影子卻無處不在。是的，騰訊的每一筆投資，除了迎合自身的戰略佈局之外，同時另一個重大考慮也不言而喻：“在阿里到來之前，佔領這裡！”或者“這裡已有阿里的氣味，全速前進！”阿里、騰訊兩大科技巨擘在東南亞的稱霸競賽已然就像在國內一樣。

再從騰訊的足跡看東南亞市場，這裡可謂：

洪波湧起，

星河燦爛。

青春正好，

未來可期。

參考信息：

1. 騰訊控股有限公司2011-2018年業績公告（公司官網）

2. https://www.dealstreetasia.com/stories/temasek-vietnam-vng-29m-127215/

3. https://www.dealstreetasia.com/stories/asia-digest-gojeks-driver-benefits-scheme-in-sg-passpod-weepay-ink-jv-127463/

4. www.crunchbase.com

5. https://www.seagroup.com/investor/homehttps://emerhub.com/indonesia/shareholders-of-go-jek/

6. https://www.dealstreetasia.com/stories/asia-digest-gojeks-driver-benefits-scheme-in-sg-passpod-weepay-ink-jv-127463/

7. https://techcrunch.com/2017/02/20/ant-financial-mynt/