繼Uber之後，曾經被寄予厚望的年度第二大科技獨角獸WeWork恐怕無法如期上市。

根據WeWork招股書，無法如期上市也意味著WeWork將無法獲得60億美元的信貸安排，因為60億美元信貸額度實現的先決條件是WeWork在IPO中籌集至少30億美元的資金。

據外媒報道，Uber和Slack上市後的低迷表現使得軟銀的名譽受損。當前圍繞WeWork即將上市的混亂局面及其估值下調可能會使軟銀的投資邏輯受到質疑。

對軟銀來說WeWork IPO估值腰斬不僅會損害其形象，還會影響其正在籌備的“願景基金二期”。但是，包括摩根大通和高盛在內的承銷商並不希望看到IPO被取消。他們寧願降低估值，給該公司一個稍後復甦的機會。這樣一來，他們將享受到豐厚的佣金，也將參與到可能仍是本世紀最大的IPO當中。

那軟銀最近幾年的投資邏輯是什麼呢？

孫正義領導下的軟銀最近幾年幾乎包攬了全球知名互聯網獨角獸公司，軟銀的打法是通過快速、大規模（多輪、高金額）的投資來大幅提升創業公司的估值。

截至美東時間2019/9/9收盤，Uber的市值為548.08億美元，Slack的市值為135.59億美元，而Uber在一級市場的估值曾達到720億美元，較Uber目前的市值高出20%。

WeWork上市計劃推遲

進入9月份，上市在即的WeWork多次被曝出估值暴跌、上市延期等負面傳聞。

據CNBC上週報道，WeWork的目標估值正在大幅下調，此外，WeWork下週有很大的可能不能如期上市。CNBC援引一位知情人士透露，即使估值降至250億美元，投資人對WeWork的興趣依然有限。

眾所周知，WeWork在最近一輪私募融資中的估值高達470億美元，如果該消息屬實，則WeWork本次IPO估值遠低於一級市場470億美元的估值，一二級市場估值倒掛明顯。

據華爾街日報報道，WeWork目前有兩個選擇，一個選擇是將其IPO的估值削減一半，降至200億美元左右，另一個選擇是將IPO推遲至2020年。

據外媒報道，WeWork聯合創始人兼首席執行官亞當•諾依曼與軟銀集團首席執行官孫正義以及其他主要投資者上週就此事進行了討論。在第二種情況下，WeWork的主要支持者軟銀將作為IPO的主要投資人，購買WeWork預計籌集的約30億至40億美元資金中的大部分，他們還討論了軟銀是否會再投入一大筆資金來幫助WeWork挺到2020年。

CNBC援引一位知情人士透露，今年7月曾表示WeWork本次IPO的目標是出售約35億美元的股票。

WeWork在招股書中表示，其計劃在IPO的同時從幾家銀行獲得20億美元的信用證貸款和40億美元的延遲提款貸款。而據一份文件顯示，WeWork只有在股票發行中籌集至少30億美元，貸款人才能兌現承諾。

200億估值或使孫正義鉅虧

據彭博社上週報道，軟銀集團及其子公司合計持有WeWork約29%的股票，持股數量甚至超過了WeWork聯合創始人兼首席執行官亞當·諾依曼，儘管亞當·諾依曼通過三級股權結構依然享有對WeWork的絕對控股權（約50%投票權）。

WeWork在招股書中披露，2017年1月以來，軟銀集團、軟銀願景基金及其子公司累計對WeWork及附屬公司投資約106.5億美元。

據瞭解，早在2017年，軟銀願景基金就以約200億美元的估值投資WeWork，隨後軟銀集團不斷向WeWork注入資金，最近一次是在今年1月份，當時的估值高達470億美元。

可見，WeWork的IPO估值若降至200億美元，軟銀願景基金和軟銀集團上百億投資的收益將大打折扣。

華爾街諮詢公司Bernstein Research日前發佈報告稱，WeWork若以150億美元的估值進行IPO，將導致軟銀集團虧損40億美元，軟銀願景基金虧損50億美元，而若以250億美元的估值上市不太可能導致虧損。

報告預估WeWork價值為240億美元，軟銀持有31%的股份。“如果預測準確的話，軟銀迄今為止對WeWork的投資也不會出現太大的損失，但對於一個以年內部收益率40%為目標的投資團隊來說，這仍然是一個打擊。”“鑑於投資者對全球經濟中短期前景的擔憂，此次IPO的時機並不理想。”

上市暫緩，WeWork何去何從？

眾所周知，WeWork目前還沒有實現盈利，最近四年累計虧損超40億美元。為了保持高速的擴張，WeWork通過股債多重融資工具累計融資上百億美金。投中網還曾專門盤點過WeWork成立以來的債權融資情況。（傳送門：WeWork的高級融資術：股權融資靠“乾爹”，債權融資靠“刷臉”）

WeWork在衝擊上市的同時，還向創始人紐曼為代表的高管團隊提前發行了一部分股票。美國證券交易委員會（SEC）官網顯示，WeWork在2019年以來一共完成了4筆非公開發行，累計金額約1.4億美元。

2019年5月，WeWork成功從90位投資者獲得了超過1億美元的資金。

2019年7月，WeWork面向17名合格投資者非公開發行股票624.59萬美元，最終僅成功募集526.08萬美元，認購率約為84.2%。同月，WeWork還面向103名合格投資者非公開發行股票1929.9萬元，該筆融資全額募集成功。

2019年8月，WeWork面向18名合格投資者非公開發行股票1832.37萬美元，最終成功認購1678.96萬美元，認購率約為91.6%。

上市前夕，融資不斷，足以證明WeWork對資金的渴求。如果不能如期上市，WeWork還能堅持多久？

據彭博社報道， WeWork已在考慮額外融資。據彭博社援引知情人士消息稱，一位公司高管在與分析師會晤時表示，WeWork計劃在可預見的未來依靠垃圾債券進行融資。該人士表示， WeWork還可以探索全業務證券化，或嘗試以特許經營權、知識產權和其他關鍵資產作為抵押來申請貸款。

但此前，WeWork已經嘗試過通過發行垃圾債券的方式進行融資。

2018年4月，WeWork發行了總金額為7.02億美元的無擔保債券，利率為7.875%，到期日為2025年5月1日。而截至2019年6月30日，該筆債券的未償還本金額為6.69億美元。

去年5月，美國資本市場的三大評級機構惠譽、標普和穆迪均將該筆債券列為垃圾債（投機級）。惠譽對該筆債券的評級最高，停留在BB-，穆迪的評級低至Caa1（潛在風險級別）。

彼時，WeWork估值超400億美元，該債券已被評為垃圾級，如今WeWork估值腰斬，還會有投資機構買單嗎？

WeWork估值虛高，但國內從業者依然看好

投中網曾於WeWork公開招股書後採訪了多位聯合辦公的業內人士。彼時，他們大多都希望WeWork能夠順利上市。

時隔一個月，WeWork跌落神壇，深陷輿論的風暴——估值腰斬、投資機構唱衰、上市延期，這些聯合辦公從業者怎麼看？

創富港副總裁唐朝表示，“雖然我們對WeWork的高估值表示理解，主要來自單個成熟店盈利能力及快速的擴張，但是估值到400多億美金還是讓我們吃驚的。因此WeWork本次IPO計劃，若順利實施我們反倒感到驚奇，推遲是我們更能理解的。當然我們仍然認為，WeWork的IPO是遲早的，對我們聯合辦公行業而言是一個值得期待的事情。”

一位商辦中介從業者表示，WeWork如果無法成功上市，對這個行業的信心打擊非常大，會引起連鎖反應，像同樣有上市打算的優客工場估計會壓力比較大。“很多國內同業投資方估計都準備拿這個繼續講故事呢。”

一位聯合辦公賽道的投資經理告訴投中網，WeWork推遲上市說明定價過高，WeWork科技企業的定價邏輯不被市場不認可。“對比雷格斯（Regus），我覺得200多億美元也貴。”

公開資料顯示，雷格斯母公司IWG於2016年登陸倫敦證券交易所，目前的市值約為36.9億美元，而IWG市值最高時也沒超過 45 億美元。IWG目前已經實現盈利，2018年，IWG的營業收入為25.35億美元，淨利潤為1.06億美元。從營業收入來看，WeWork與IWG相差不大，2018年WeWork的營業收入為18.21億美元，但虧損高達19.27億美元。

從業務規模來看，雷格斯在全球110多個國家的1000多個城市擁有3300處辦公空間，會員數超過250萬人，WeWork在全球29個國家和地區的111個城市裡布了528個點，工位數超60萬，會員數量是52.7萬。從網點數和會員數來看，WeWork大約只有雷格斯的五分之一，但論估值，WeWork遠超雷格斯。

也有業內人士分析稱，WeWork估值腰斬的主要原因是，在目前這種市場狀況下，由於未來比較強的不確定性，資本市場對於這類偏規模型的創投企業的估值模型實際上已經發生變化，但這並不單單是針對WeWork，很多國內的初創型公司也是如此。

“總而言之，WeWork動作太慢了，本應該在去年就上市。”（文/Ellie 來源/投中網）