來源：證券市場週刊
2%股權，與決定絕對控股權歸屬的2%股權，其價值有多大不同？
擁有51%股權的股東，為何要轉讓其中2%股權，主動放棄對公司的絕對控制權？
關於上投摩根2%股權的變動，這是兩個不得不回答的問題。
由於足以影響基金公司絕對控股權歸屬的2%股權的變更未來可能一再發生，因此，關於類似股權變動，值得持續關注。
上海信託不缺錢
7月1日，上海聯合產權交易所發佈了一則“產權正式掛牌”公告，上海信託公開轉讓上投摩根2%股權，底價為2.41億元，且原股東未放棄優先受讓權。
根據公告，掛牌期滿，若只徵集到一個符合條件的競買人，則採用協議方式轉讓；若徵集到兩個及以上符合條件的意向受讓方，則需“經享有優先購買權的主體在競價專場對其他競買人的競價結果表示行權意見後確定受讓方和受讓價格”。
在上述項目中，享有優先受讓權或優先購買權的原股東是摩根大通資產管理（英國）公司，該公司持有上投摩根49%的股權。
作為標的轉讓方，上海信託持有上投摩根51%的股權，即擁有絕對控股地位（按照國家統計局《關於統計上國有經濟控股情況的分類辦法》，持股比例超過50%，即擁有絕對控股權）。換句話說，上述標的轉讓的實質，是前者對絕對控股地位的放棄。
那麼，上海信託為何要放棄對上投摩根的絕對控股地位？
因為缺錢？答案是否定的。
上海信託主要從事資產管理、投資銀行業務和家族財富管理業務，除了控股上投摩根，還控股上海國利貨幣經紀公司（持股67%），參股上海人壽保險股份公司及中國信託業保障基金公司等，公司三大股東浦發銀行、上汽集團股權投資公司及新黃浦的持股比例分別為97.33%、2%和0.67%。定期報告顯示，上海信託2018年實現淨利潤17.07億元，截至年底淨資產為159.44億元，資產負債率僅有29.17%，賬上有貨幣資金35.61億元（皆據合併報表）。
上投摩根也不差
既然不缺錢，上海信託為何要放棄對上投摩根的絕對控股地位？
因為後者業績不行？答案同樣是否定的。
上投摩根成立於2004年，是國內成立的第37家基金公司，兩大原始股東即上海信託與摩根大通資產管理（英國）公司的持股比例最初為67%和33%，次年變更為51%和49%。
2007年，以公募管理規模（968.70億元）論，上投摩根排名創下歷史最高紀錄，即第10位。
其後，公司公募規模排名逐漸下滑，2012年降至第16位，2014年降至第26位，2016年降至第36位。其後排名又有所上升，2017年升至第27位，2018年為第32位。截至2019年第二季度末，其公募規模為1256億元，排在第31位。
自成立至2012年，上投摩根產品以混合型基金為主，2013年以來則以貨幣基金為主。根據Wind資訊，以貨幣基金佔公募規模的比例而論，上投摩根2010年年底僅有13.81%，2012年年底上升至36.44%，2013年年底上升至43.44%，2014年至今則保持在60%-70%。
而據中基協的數據，就全部基金公司貨幣基金規模佔公募整體規模的比例而言，2012年年底為15.78%，2013年年底為17.71%，2014-2018年年底依次為31.23%、52.93%、46.77%、58.07%、58.44%。
可見，在貨幣基金方面，上投摩根佔有先發優勢，這或許與上海信託的大股東是浦發銀行有關。正是在這一點上，上投摩根既是“信託系”一員，又是“銀行系”一員。
資產及負債方面，根據上海聯合產權交易所公告，截至2018年年底，上投摩根淨資產為17.98億元，資產負債率為16.75%。
業績方面，綜合Wind資訊及上海聯合產權交易所披露的數據，2009-2018年上投摩根實現的淨利潤合計30.63億元，年均淨利潤3.06億元。若以五年為一個週期，則2009-2013年淨利潤合計12.96億元，年均淨利潤2.59億元，2014-2018年淨利潤合計17.67億元，年均淨利潤3.53億元，增速為36.29%。
從數據上看，上投摩根的業績表現比浦發銀行控股的浦銀安盛要更勝一籌。後者也是一家中外合資基金公司，成立於2007年，目前浦發銀行、法國安盛投資管理公司及上海國盛集團資產有限公司分別持股51%、39%和10%。
根據Wind資訊，2009-2018年，浦銀安盛實現的淨利潤合計僅有7.64億元，在其業績表現最好的2018年淨利潤為3.01億元，不及上投摩根的3.36億元。截至2019年上半年末，浦銀安盛的公募管理規模（1443億元）排在第29位，領先上投摩根兩個席位，其中貨幣基金所佔比例為58.28%，低於上投摩根的64.88%。
金融業開放提速
既然上海信託不缺錢，上投摩根的實力及業績也都不差，那麼，它為何要放棄對後者的絕對控股地位？
金融業開放提速應是推力之一。
事實上，6月30日，即上述公告發布前一日，國家發改委和商務部聯合發佈了《外商投資准入特別管理措施（負面清單）（2019年版）》，規定了農林牧漁業、採礦業、製造業等13大行業的“特別管理措施”。其中，在金融業方面，規定了證券公司、基金公司、期貨公司及壽險公司的“外資股比不超過51%”、“2021年取消外資股比限制”，同時“自2019年7月30日施行”。
不過，兩天後（7月2日），國務院總理李克強在“第十三屆夏季達沃斯論壇”開幕式上致辭時即做出新的承諾：“我們將深化金融等現代服務業開放舉措，將原來規定的2021年取消證券、期貨、壽險外資股比限制提前至2020年。”
7月20日，央行又發佈《關於進一步擴大金融業對外開放的有關舉措》，再次確認“將原定於2021年取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制的時點提前到2020年”。
有意思的是，7月2日，即上投摩根2%股權正式掛牌轉讓公告發布的次日，上海聯合產權交易所又發佈了“摩根士丹利華鑫證券有限責任公司2%股權”掛牌轉讓的公告，標的轉讓方是持股51%的華鑫證券公司，轉讓底價為3.76億元。
公告顯示，摩根士丹利華鑫證券公司成立於2011年，註冊資本10.20億元，華鑫證券公司與摩根士丹利亞洲有限公司分別持股51%和49%。2018年，摩根士丹利華鑫證券公司虧損1億元，截至年底的淨資產為6.51億元，資產負債率為9.33%。
顯然，上述標的轉讓之後，華鑫證券也將失去對摩根士丹利華鑫證券公司的絕對控制權。需要指出的是，持有上投摩根49%股權的摩根大通資產管理（英國）公司的母公司是摩根大通集團（JPM.N），持有摩根士丹利華鑫證券公司49%股權的摩根士丹利亞洲有限公司的母公司則是摩根士丹利（MS.N）。
2%股權如何估值？
在金融業開放提速的背景下，類似“上投摩根2%股權”掛牌轉讓、中方控股股東放棄絕對控制權的事件未來大概率還會發生。因此，關於這種可以決定基金公司絕對控股權歸屬的“2%股權”該如何估值的問題值得密切關注。
根據Wind資訊，截至7月24日，國內中外合資基金公司共有42家，其中股權結構與上投摩根類似即中外兩家股東分別持股51%和49%的有11家，其餘10家包括興全、華寶、國投瑞銀、泰達宏利、國聯安、海富通、國海富蘭克林、匯豐晉信、華潤元大及圓信永豐等。
根據7月1日發佈的上述公告，評估機構上海財瑞資產評估公司對“上投摩根2%股權”給出的估值是1.80億元，並稱“本次評估採用收益法”。不過，並無跡象表明，評估機構有將“該2%股權將決定絕對控股權歸屬”這一點作為影響估值的因素。
上海信託給出的掛牌底價則是2.41億元，較上述估值溢價33.89%。至於這種溢價是否考慮了“絕對控股權歸屬”亦未可知。
若不考慮“絕對控股權歸屬”因素，則基於掛牌底價，上投摩根的估值為120.50億元，相當於6.70倍PB（基於2018年數據）、34.14倍PE（基於2014-2018年年均淨利潤）。
另外，關於基金公司股權的估值，還應該綜合考慮市場環境、政策環境（例如公募牌照含金量的變化）、公司產品結構（例如偏股型基金公司不同於貨幣型基金公司）及發展階段（例如上升期不同於成熟期）、股東背景（例如銀行背景自帶流量）等因素，因此，近期華商、萬家等公司的股權變更似無太大參考價值。上投摩根及上海信託很快將給出自己的答案。
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