以超過76倍的溢價，總部位於廣東汕頭的拉芳家化股份有限公司（603630.SH；以下簡稱“拉芳”）欲將一家成立不足3年的日化貿易企業收入囊中。
這是2017年2月IPO以後，拉芳發起的一起較大金額併購案。根據公告，拉芳擬使用現金8.08億元增資並收購上海縉嘉國際貿易有限公司（以下簡稱“上海縉嘉”）51%股權。
這家標的企業一度由實際控制人王霞家族全資控制。王霞家族本可直接通過股權轉讓獲得數億元套現資金，卻偏偏要頗費周折地“繞道”註冊PE突擊入股上海縉嘉，繼而通過這一持股平臺來實現獲利。
此次交易預案發布之後，監管部門迅速發函問詢此次交易對方與上市公司及實際控制人“是否存在利益安排”。同時，時代週報記者發現，上海縉嘉的財務數據及盈利性等方面亦存可疑之處。
拉芳旗下擁有“拉芳”“美多絲”“雨潔”“聖峰”等多個品牌，產品涵蓋洗髮護髮、清潔沐浴、肌膚護理、口腔護理等多個領域。拉芳方面希望通過此次併購，豐富產品品牌和品類矩陣，並完善線上電商渠道和線下經銷商超渠道的全面佈局，拓寬消費者層次和需求的覆蓋範圍。
對於交易對方與上市公司及實際控制人的關聯性、標的資產未來的盈利能力以及面臨的風險因素等問題，拉芳方面僅對時代週報記者表示：“關於您所提出的問題，交易所問詢函中有所涉及，敬請關注公司後續相關公告。”
蹊蹺的突擊入股
根據公開履歷及相關資料，王霞在日化行業浸淫多年，先後任職上海芳星進出口貿易有限公司（以下簡稱“上海芳星”）CEO（2012年10月–2016年9月）、上海翼瞳電子商務有限公司CEO（2016年9月–2017年4月）。
其實王霞並非一開始就是上海縉嘉的股東，這位掌門人系一位“後來者”。2016年1月，王霞的弟媳範貝貝出資100萬元創立上海縉嘉。5個月後，範貝貝增資200萬元，上海縉嘉註冊資本達300萬元。
範貝貝也曾在上海芳星任職，此時上海縉嘉的100%股權依然由其持有。2017年5月，王霞開始擔任上海縉嘉CEO。5個月後，2017年10月，王霞出資312.24萬元增資上海縉嘉，其註冊資本增至612.24萬元。其中王霞持股51%、範貝貝持股49%。
今年1月，範貝貝又將上海縉嘉116.33萬元的出資轉讓給王霞。此次股轉後，王霞的持股比例增加至70%，而範貝貝則持股30%。
11月15日，由王霞家族成員及上海縉嘉高管持股的3家PE沙縣縉維、沙縣源洲、沙縣芳桐分別向上海縉嘉增資556.59萬元、191.93萬元、134.58萬元。
本次增資後，上海縉嘉註冊資本增至1495.35萬元，其中王霞持股28.66%、範貝貝持股12.28%，而沙縣縉維、沙縣源洲、沙縣芳桐則分別持股37.22%、12.84%、9%。
工商資料顯示，沙縣縉維、沙縣源洲以及沙縣芳桐均系2018年11月5日成立的有限合夥企業。
沙縣縉維和沙縣源洲穿透後，股東人員和持股比例一致，即“自家人”王霞持股60%、範貝貝持股30%、秦超（王霞配偶）持股10%。
沙縣芳桐則是上海縉嘉的高管持股平臺。其中，王霞持股44.44%、秦超持股11.11%，而上海縉嘉高管沈瑜持股17.78%、沈國磊持股16.41%、金傑持股10.26%。
根據交易方案顯示，上海縉嘉100%股權整體估值為15.84億元，截至2018年8月31日合併口徑經審計淨資產僅為2402.76萬元，溢價率高達7655%。
據交易方案，此次收購分兩個步驟進行：首先，拉芳以3000萬元向上海縉嘉增資，增資完成後持股1.89%；其後，拉芳擬以7.78億元分別收購沙縣縉維、沙縣源洲所持的上海縉嘉49.11%股權。
根據協議，交易完成後，上海縉嘉的100%股權架構最終變更為拉芳持股51%、王霞持股28.12%、範貝貝持股12.05%、沙縣芳桐持股8.83%。
據公告，王霞家族實際掌握的沙縣縉維、沙縣源洲將分別獲得5.78億元、2億元（共計7.78億元）的轉讓對價。很顯然，這場高溢價收購背後，王霞家族是最大贏家，既套現了鉅額資金，又獲得了上海縉嘉的較高比例股權。
關聯性存疑
一切看似早有安排。這3家PE突擊入股上海縉嘉，距離拉芳的收購交易僅有15天時間。那麼，上海縉嘉為何要在“賣身”拉芳之前的半個月內迅速進行股權架構的調整？
這一疑問也成為監管層關注的重點。“請補充披露，沙縣縉維、沙縣源洲和沙縣芳桐的設立目的及各出資人實際出資情況。”11月30日，上海證券交易所在下發給拉芳的問詢函中指出。
上交所還要求補充披露，上海縉嘉的設立和發展經營情況及歷次股權轉讓和增資的具體情況，“請進一步核實交易對方是否與拉芳及其控股股東、實際控制人存在潛在的關聯關係或其他利益安排”。
拉芳的控股股東、實際控制人為吳桂謙，其還擔任上市公司董事長及總經理。截至2018年10月8日，吳桂謙家族已牢牢控制著拉芳，除其本人直接持有拉芳30.66%的股權外，他的兩個女兒Laurena Wu、吳濱華分別持有拉芳21.14%、9.06%的股權。
隨著此次收購方案的進一步公開，拉芳與上海縉嘉之間是否存在關聯成為焦點。雙方此前或是“老相識”。
據拉芳首發上市的審計、驗資機構廣東正中珠江會計師事務所披露的上海縉嘉《2017年度、2018年1–8月備考合併財務報表審計報告》顯示，王霞家族與吳桂謙家族存在一筆資金借款往來。
4月，吳桂謙家族旗下的珠海拉芳易簡新媒體產業基金（有限合夥）（以下簡稱“拉芳易簡”）與王霞、範貝貝簽署關於上海縉嘉的《投資協議》。
根據《投資協議》，拉芳易簡對上海縉嘉提供可轉債借款3000萬元。並且拉芳易簡與王霞、範貝貝簽署《保證合同》，約定就該3000萬元借款由王霞和範貝貝提供連帶責任擔保。
今年10 月，拉芳易簡與王霞、範貝貝簽署《承諾函》，拉芳易簡承諾不再行使轉股權，並要求上海縉嘉於 2018年12月31日前向拉芳易簡償還全部借款本金。
自收到上海縉嘉全部借款本金之日起，上述《投資協議》《保證合同》均自動解除。不過，截至該備考合併財務報表報出日，上海縉嘉尚未歸還拉芳易簡該項借款本金。
工商資料顯示，拉芳易簡是吳桂謙旗下重要的投資平臺，其中拉芳持股90． 90%，廖少君持股9.09%、“明星”PE廣東易簡投資有限公司（以下簡稱“易簡投資”）持股0.01%。
工商資料顯示，廖少君系廣東眾友創業投資有限公司（以下簡稱“眾友創投”）的大股東和實際控制人，持股90%。招股書顯示，眾友創投系拉芳的發起人股東。在首發上市後，眾友創投持有的拉芳股權有所稀釋。截至2018年第三季度，眾友創投持有拉芳169萬股，佔比0.75%，已全部被質押。
易簡投資則由前廣發證券投資銀行總部TMT業務部總經理胡衍軍控制。2015年7月，離職廣發證券後，胡衍軍創立了易簡投資，現持股43.50%。
按照《投資協議》和《保證合同》來看，很明顯在此次收購之前，吳桂謙及拉芳方面就已經與王霞和範貝貝方面存在交集。
不過，拉芳發佈公告稱，根據《上交所股票上市規則（2018年修訂）》相關規定，上述5名股東均不屬於公司的關聯方，本次交易事項亦不構成關聯交易。
除此之外，此次交易不構成重大資產重組，且該收購交易已經拉芳第二屆董事會2018年第七次臨時會議審議通過，尚需提交股東大會審議。
盈利能力不明
上海縉嘉自身未來的盈利性是這樁收購案中的另一個問號。
上海縉嘉的業績在今年出現猛增的情況；另一方面，旗下子公司原本是屬於實際控制人王霞方面直接持有，但在交易之前卻出現了集中整合至上海縉嘉的情形。
在拉芳的描述中，上海縉嘉的質量頗佳：上海縉嘉系海外優質化妝品的品牌運營商及電子商務綜合服務商，致力於為中國消費者提供豐富優質的海外美妝產品。
上海縉嘉聲稱建立了品牌成長和銷量增長兼得的“品銷合一”電商業務模式，目前共運營12個代理品牌的天貓國際品牌旗艦店，同時與京東全球購、網易考拉海購等電商平臺以及其他精品渠道均有合作。
值得關注的是，在業績方面，拉芳僅公佈了上海縉嘉2017年和2018年1–8月的財務數據。而對比這兩個時間段內的財務數據，仍然存在諸多疑問。
在營業收入方面，上海縉嘉在2018年前8個月取得的營收超過2017年全年。2017年，上海縉嘉營收2.95億元，2018 年1–8月則為3.51億元。
在營收大幅增長的同時，上海縉嘉2018年前8個月期間的淨利潤，卻僅比2017年有微幅增加。上海縉嘉2017年淨利潤為3040.61萬元，2018年1–8月則為4678.98萬元。
營業成本亦是微幅增加。上海縉嘉2017年營業成本為2.05億元，2018年1–8月則為2.07億元。而銷售費用卻大幅增加，上海縉嘉2017年銷售費用為3995.33萬元，2018年1-8月則為7532.09萬元。
上交所要求拉芳補充披露，標的公司最近兩年又一期的主要財務數據、實際和備考的盈利情況，並結合標的公司的歷史經營情況及所處行業競爭和增長情況等，具體說明盈利預測的合理性和可實現性。
事實上，近年來，進口化妝品市場規模受益於鼓勵進口消費的政策支持、消費升級等因素，呈現快速增長的態勢。然而，隨著日韓系、歐美系化妝品品牌不斷進入中國市場，行業競爭亦逐步激化。“如果未來進口化妝品市場需求增長趨勢放緩，或者上海縉嘉不能及時應對行業和市場發生的變化，可能對上市公司未來的戰略實施、經營業績，以及業績承諾方實現業績承諾產生不利影響。”公告稱。
此外，拉芳稱，還存在上海縉嘉與代理品牌廠商業務合作關係變化導致的經營風險。上海縉嘉目前共在中國市場代理21個海外化妝品品牌，若未來其與這些代理品牌廠商之間的業務合作關係發生不利變化，均可能導致自身未來的盈利能力受到一定不利影響。
根據公告，標的公司通過獲取海外優質化妝品品牌在中國市場的代理權，依託多種社交平臺以圖文、短視頻、直播等品牌表達和產品展示方式，提供品牌整合營銷及進口運營管理等服務。
上交所要求補充說明前述代理權的具體權限內容及剩餘年限，是否具有獨家性和排他性，是否存在後續無法持續獲取代理權的風險。
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