□華寶興業基金量化投資部總經理 徐林明
從2011年8月華寶興業基金量化投資部門開始管理量化對衝專戶，到2014年9月成立量化對衝公募基金，轉眼間我們正式開展量化對衝業務已經快6年了。隨著中國市場的發展，投資者對於量化投資產品的興趣日益增長；去年華寶興業量化對衝基金表現較好，在同類產品中取得了領先的業績，也有不少投資者想更多的瞭解我們基金管理人的投資策略和投資思路。
華寶量化對衝基金產品設計的初衷其實很簡單：追求絕對收益，這成為產品投資決策的基石。產品運作至今，期間經歷了完整的牛熊更替、風格的極端輪動、股指期貨持續大幅貼水、模型回撤等市場考驗，而我們也通過堅持既定的投資策略，實現了與市場漲跌低相關的、穩定的絕對收益。
量化對衝策略分為兩個部分：量化和對衝。一方面利用量化方法進行選股，構建超越基準指數表現的股票組合，另一方面利用衍生金融工具（如股指期貨空頭頭寸）對衝股票組合的系統性風險。對衝操作可以從數學減法的視角來理解：首先，對衝做了收益的減法，使股票組合減去市場基準指數收益，獲取股票組合的超額收益；同時，對衝還做了風險的減法，剝離了市場系統性風險，僅體現了股票組合的非系統性風險。正是這樣的策略邏輯，使得實現低風險、穩定收益的產品風險收益特徵成為可能。
如何量化？這往往是量化對衝基金產品運作的關鍵點。量化的目標大家是一致的，即獲取超越基準指數的超額收益，但不同的團隊、不同的基金經理會有不同的解決方案，有基本面量化、統計量化、高頻交易量化等，這些並沒有高低好壞之分。在華寶興業量化投資部，我們認為量化只是工具和技術，更為重要的是量化模型背後支撐的投資思想和投資邏輯，且單純基於數據統計和挖掘的模型常會面臨樣本依賴的問題。因此，尋找和理解投資邏輯，實證分析和動態跟蹤其有效性，是我們工作的重要部分，這是量化模型有效性和穩定性的關鍵，也是產品收益的主要來源。量化投資的另一個關鍵方面，就是投資組合構建過程中的風險控制，從技術的角度來說，投資組合的風險水平相對可度量和可控制，但收益水平有一定的難預測性，收益與市場和運氣有一定關係。投資組合承擔多少風險、獲得多少收益、風險收益的性價比如何，這些是我們組合構建中經常思考的重要問題，我們的目的是努力提高量化投資策略的性價比。
如何對衝？對於市場中性產品，對衝策略比較類似，一般採用股指期貨近月主力合約進行對衝操作，並定期進行展期。結合對衝邏輯，我們採用市值對衝實現組合的市場中性。在2015年股市劇烈波動之前，滬深300股指期貨基本處於正基差，利用其進行對衝操作還額外獲得基差收益，屬於性價比較高的對衝操作；但在那之後，股指期貨受限，長期處於深度負基差狀態，對衝操作需要負擔較高的負基差成本，利用股指期貨的對衝操作成為性價比較低的策略選擇，需要綜合考慮股票組合的超額收益預期水平和對衝成本來決定量化對衝的倉位。當然今年2月股指期貨鬆綁已初步啟動，這將有利於提高期指市場的流動性，也有利於負基差的收斂。
如何應對回撤？從實踐來看，任何策略和模型都會面臨階段性失效問題，如何面對和應對模型回撤是量化投資實踐的日常環節。我們一般會從以下三個方面來應對：一是數據是否有問題？數據是量化模型的輸入變量，數據質量會直接影響模型結果。量化模型中可能會用到宏觀數據、財務數據、行情數據、估值數據、預測數據等，在模型階段性失效時，首先需要重新檢查數據，尤其是盈利預測數據。如行業基本面出現拐點使得行業內公司的盈利出現趨勢性改變，從而使以往的盈利趨勢不能持續，而研究員可能並未及時更新盈利預測。在這種情況下，如不做數據處理，結果自然不理想，但模型可能並沒問題。二是模型背後的邏輯是否有問題？碰到模型階段性失效時，需要思考模型背後的投資邏輯是否有問題，這是解釋模型回撤的直接角度，找到模型回撤的原因，同時也是後期是否要堅持模型的主要決策依據。三是市場的宏觀政策環境是否發生變化？投資策略和模型有其適用的市場環境，投資界和學術界有眾多成果和經驗。對於市場運營環境的跟蹤和分析是比較困難的事情，但在模型回撤的情況下，是需要考慮的方面。
筆者深知，投資運作過程中總是會碰到新的市場環境和挑戰，但策略的性價比和產品的性價比終將是我們投資決策的標準。總體而言，為投資者提供高性價比的絕對收益產品是我們矢志不渝努力的方向。
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