'多國貨幣政策已“失靈”？恐陷入“格林斯潘式失敗”，轉向財政政策求解'

今年以來，伴隨全球貿易局勢和經濟前景的不確定性，全球央行相繼重啟了寬鬆的貨幣政策。

據彭博統計，截至9月5日，世界各國、各地區央行2019年迄今的降息次數已達到32次，合計降息幅度達13.85個百分點。

利率掉期市場的行情顯示，假設各家央行繼續保持當前的放鬆步態，未來12個月合計降息次數將達到58次左右，而合計降息幅度會多達16個百分點。

對於全球央行的集體轉“鴿”，多位分析師表示，貨幣政策的效果正在遞減，對通脹和通脹預期的影響越來越有限。與此同時，貨幣政策的副作用也越來越令人擔憂。一些央行內部人士也逐漸意識到了貨幣政策的侷限性。在此背景下，近來，不少國家和地區都陸續推出了具體的財政刺激措施。

今年以來，伴隨全球貿易局勢和經濟前景的不確定性，全球央行相繼重啟了寬鬆的貨幣政策。

據彭博統計，截至9月5日，世界各國、各地區央行2019年迄今的降息次數已達到32次，合計降息幅度達13.85個百分點。

利率掉期市場的行情顯示，假設各家央行繼續保持當前的放鬆步態，未來12個月合計降息次數將達到58次左右，而合計降息幅度會多達16個百分點。

對於全球央行的集體轉“鴿”，多位分析師表示，貨幣政策的效果正在遞減，對通脹和通脹預期的影響越來越有限。與此同時，貨幣政策的副作用也越來越令人擔憂。一些央行內部人士也逐漸意識到了貨幣政策的侷限性。在此背景下，近來，不少國家和地區都陸續推出了具體的財政刺激措施。

過度依賴貨幣政策或令全球央行陷入泥潭

美國銀行外匯策略師瓦姆瓦基迪斯（Athanasios Vamvakidis）在近日的一份研報表示，全球風險有所增加，但貨幣政策可能不是解決這些風險的最佳方式。

“貨幣政策試圖解決的風險主要是其他領域政策失誤的結果，但即使實施更多的寬鬆政策，也不太可能完全抵消這些風險。” 他稱，“這些風險包括美國與其他一些國家之間的貿易緊張關係、德國出口驅動型增長模式的侷限性以及缺乏財政刺激、意大利的政治風險和不可持續的財政政策、英國無協議脫歐的風險等。”

瓦姆瓦基迪斯指出，貨幣政策的效果正在遞減，對通脹和通脹預期的影響越來越有限。大多數央行的政策空間本來就非常有限，這意味著他們或許正在浪費寶貴的“彈藥”。

他還對貨幣政策的副作用提出了警示。在他看來，“超寬鬆的貨幣政策已導致各種資產類別的扭曲”，並“阻礙了正常的經濟調整和更新機制”。

他稱，債務水平持續上升，使得央行更難像2018年那樣將貨幣政策正常化。如果這樣的狀態持續下去，最終會導致央行的“量化失敗”，投資者將高度關注債務上升和全球增長乏力，這很可能導致市場波動性上升。

他還進一步稱：“越來越多的證據表明，貨幣政策寬鬆對資產價格的支持大於對實體經濟支持，從而推高資產價格泡沫，而經濟實體經濟變得更加糟糕，最終導致格林斯潘式的失敗。”

無獨有偶，全球最大對衝基金橋水的創始人達里奧(Ray Dalio)近期也表示，目前的經濟形勢與上個世紀30年代至40年代中期極其相似，而央行政策已經“失靈”。

在他看來，當前的全球經濟正在接近世界三大儲備貨幣的短期和長期債務週期的末期，大量債務到期支出以及養老和醫療等非債務支出都超出了收入可以承受的範圍。在一些國家內部，貧富差距擴大，各利益群體之間的矛盾變得頻繁；在國家之間，由於力量對比發生變化，摩擦增多，世界秩序正在改變。

達里奧表示，通過降低利率刺激經濟行不通，因為利率本身已經足夠低了；通過印錢購買資產也行不通，因為這樣並不能在實體經濟中產生真正的信貸；將鉅額赤字貨幣化類似於飲鴆止渴，特別是在當前紀律鬆散的環境下。

全球宏觀對衝基金經理、沖和投資董事宏觀策略總監付鵬也認為，全球越來越多的國家正在陷入“日本化”陷阱中。

他稱，三十年前的日本已經證明了貨幣政策並非萬能，而現在越來越多全球性的“日本化”現象意味著越來越多的貨幣政策制定者正陷入到當年日本面臨的情景中。

“貨幣政策的極端、無下限使用會對經濟發揮一定的效果，但分工失衡，分配失衡，債務失衡等深層次結構性問題矛盾不解決，即便是隨著利率水平下降，其邊際效應遞減，貨幣政策終究將觸及利率下限。”他稱。

此外，他還強調，全球經濟資產價格政策方向越來越深地被“利率”綁架，在長期推行低利率、負利率政策下，資金的配置方式發生扭曲，造成金融資源“脫實向虛”，局域槓桿高企，不利於金融穩定。

“全球範圍內因為這種（貨幣政策帶來的）資本流動出現槓桿高企和局部資產泡沫化。”他稱，“而未來進行加息等反向貨幣政策操作時，將會刺破此前的泡沫和槓桿。”

在全球央行齊齊“放水”之下，德意志銀行的數據顯示，截至8月，全球負收益率債券總額已達到15萬億美元，佔全球所有政府債券的25%。長期實施負利率的歐元區更成為負利率債券的最大貢獻者，瑞典、德國、芬蘭和荷蘭四國的負收益率債券佔比分別高達91%、88%、84%和84%。8月21日，德國還以紀錄低位的-0.11%票面利率發行30年期國債。

事實上，全球央行內部也有一些官員開始反思過度依賴貨幣政策的潛在問題。

英國央行行長卡尼（Mark Carney）在近日的傑克遜霍爾全球央行年會上就警示稱，極低的利率往往“與戰爭、金融危機和貨幣體系崩潰等高風險事件同時發生”。

上週以來，數位美國地區聯儲主席也相繼發聲反對美聯儲繼續降息。比如堪薩斯城聯儲主席喬治(Esther George)就稱：“目前還不是時候為經濟提供更多的寬鬆（貨幣政策）。寬鬆政策不是一個免費選擇。它會拉動需求，可以使槓桿更有吸引力。但根據美國在經濟週期中的位置，它會帶來更大的風險。”

多國已轉向財政政策求解

在經濟衰退指標頻現，而貨幣政策效果式微甚至可能帶來副作用的背景下，不少決策者陸續轉向財政政策尋求“解藥”。

在美國，美國總統特朗普一直堅稱經濟非常好，但據外媒報導，美國政府內部的經濟學家已在籌備幫助提振美國經濟、防止其陷入衰退的方案。據悉，該方案可能涉及消減工資稅等措施。

目前還不清楚特朗普是否會推動這一計劃，該計劃也還需要得到國會的批准。白宮發言人在迴應外媒時則稱，雖然政府對進一步減稅持開放態度，但是“目前還沒有考慮削減工資稅”。

在亞洲，韓國財政部長洪楠基8月21日表示，將在2020年投資4.7萬億韓元（約合38.9億美元），以支持可能成為韓國新增長引擎的創新產業。明年將先投入1.7萬億韓元用於數據、5G網絡服務和人工智能，另外的3萬億韓元將用於系統半導體，生物健康和未來新汽車產業。

除了韓國，亞洲另一個國家泰國近日也批准了價值近3170億泰銖(約合103億美元)的經濟刺激措施，旨在應對經濟放緩，並計劃在今年實現至少3%的經濟增長。

此前，泰國財政部曾下調對今年經濟增長的預期，從3.8%降至3%。如若成真，這一增速將是該國2014年以來最弱的增長。泰國財政部財政政策辦公室主任桑斯尼特(Lavaron Sangsnit)表示，若刺激計劃奏效，今年GDP可能會增長3.5%。

印尼也實施了財政刺激。該國總統佐科近日宣佈了最新的預算，計劃通過創紀錄的1780億美元支出和對企業的稅收優惠，將2020年的經濟增長提振至5.3%。印尼經濟在今年第二季度增長了5.05%，預計2019年全年將增長5.2%，這與此前設定的7%的增長目標相去甚遠。

在歐洲，在今年第二次下調經濟增長預期後，瑞典政府稱，明年將採取“中性”財政政策來應對經濟放緩。

近日，瑞典財政大臣安德森(Magdalena Andersson)承諾在明年年初削減最高邊際稅率。她表示，明年的預算將“經過精心調整”，準備充分應對經濟放緩。但她同時坦言，由於明年可供“改革”的資金僅有約250億克朗（約合25.8億美元），刺激的空間有限。

瑞典7月的失業率升至3年高點。不少經濟學家呼籲瑞典政府擴大財政支出，解決基礎設施和福利方面的需求。

今年以來，伴隨全球貿易局勢和經濟前景的不確定性，全球央行相繼重啟了寬鬆的貨幣政策。

據彭博統計，截至9月5日，世界各國、各地區央行2019年迄今的降息次數已達到32次，合計降息幅度達13.85個百分點。

利率掉期市場的行情顯示，假設各家央行繼續保持當前的放鬆步態，未來12個月合計降息次數將達到58次左右，而合計降息幅度會多達16個百分點。

對於全球央行的集體轉“鴿”，多位分析師表示，貨幣政策的效果正在遞減，對通脹和通脹預期的影響越來越有限。與此同時，貨幣政策的副作用也越來越令人擔憂。一些央行內部人士也逐漸意識到了貨幣政策的侷限性。在此背景下，近來，不少國家和地區都陸續推出了具體的財政刺激措施。

過度依賴貨幣政策或令全球央行陷入泥潭

美國銀行外匯策略師瓦姆瓦基迪斯（Athanasios Vamvakidis）在近日的一份研報表示，全球風險有所增加，但貨幣政策可能不是解決這些風險的最佳方式。

“貨幣政策試圖解決的風險主要是其他領域政策失誤的結果，但即使實施更多的寬鬆政策，也不太可能完全抵消這些風險。” 他稱，“這些風險包括美國與其他一些國家之間的貿易緊張關係、德國出口驅動型增長模式的侷限性以及缺乏財政刺激、意大利的政治風險和不可持續的財政政策、英國無協議脫歐的風險等。”

瓦姆瓦基迪斯指出，貨幣政策的效果正在遞減，對通脹和通脹預期的影響越來越有限。大多數央行的政策空間本來就非常有限，這意味著他們或許正在浪費寶貴的“彈藥”。

他還對貨幣政策的副作用提出了警示。在他看來，“超寬鬆的貨幣政策已導致各種資產類別的扭曲”，並“阻礙了正常的經濟調整和更新機制”。

他稱，債務水平持續上升，使得央行更難像2018年那樣將貨幣政策正常化。如果這樣的狀態持續下去，最終會導致央行的“量化失敗”，投資者將高度關注債務上升和全球增長乏力，這很可能導致市場波動性上升。

他還進一步稱：“越來越多的證據表明，貨幣政策寬鬆對資產價格的支持大於對實體經濟支持，從而推高資產價格泡沫，而經濟實體經濟變得更加糟糕，最終導致格林斯潘式的失敗。”

無獨有偶，全球最大對衝基金橋水的創始人達里奧(Ray Dalio)近期也表示，目前的經濟形勢與上個世紀30年代至40年代中期極其相似，而央行政策已經“失靈”。

在他看來，當前的全球經濟正在接近世界三大儲備貨幣的短期和長期債務週期的末期，大量債務到期支出以及養老和醫療等非債務支出都超出了收入可以承受的範圍。在一些國家內部，貧富差距擴大，各利益群體之間的矛盾變得頻繁；在國家之間，由於力量對比發生變化，摩擦增多，世界秩序正在改變。

達里奧表示，通過降低利率刺激經濟行不通，因為利率本身已經足夠低了；通過印錢購買資產也行不通，因為這樣並不能在實體經濟中產生真正的信貸；將鉅額赤字貨幣化類似於飲鴆止渴，特別是在當前紀律鬆散的環境下。

全球宏觀對衝基金經理、沖和投資董事宏觀策略總監付鵬也認為，全球越來越多的國家正在陷入“日本化”陷阱中。

他稱，三十年前的日本已經證明了貨幣政策並非萬能，而現在越來越多全球性的“日本化”現象意味著越來越多的貨幣政策制定者正陷入到當年日本面臨的情景中。

“貨幣政策的極端、無下限使用會對經濟發揮一定的效果，但分工失衡，分配失衡，債務失衡等深層次結構性問題矛盾不解決，即便是隨著利率水平下降，其邊際效應遞減，貨幣政策終究將觸及利率下限。”他稱。

此外，他還強調，全球經濟資產價格政策方向越來越深地被“利率”綁架，在長期推行低利率、負利率政策下，資金的配置方式發生扭曲，造成金融資源“脫實向虛”，局域槓桿高企，不利於金融穩定。

“全球範圍內因為這種（貨幣政策帶來的）資本流動出現槓桿高企和局部資產泡沫化。”他稱，“而未來進行加息等反向貨幣政策操作時，將會刺破此前的泡沫和槓桿。”

在全球央行齊齊“放水”之下，德意志銀行的數據顯示，截至8月，全球負收益率債券總額已達到15萬億美元，佔全球所有政府債券的25%。長期實施負利率的歐元區更成為負利率債券的最大貢獻者，瑞典、德國、芬蘭和荷蘭四國的負收益率債券佔比分別高達91%、88%、84%和84%。8月21日，德國還以紀錄低位的-0.11%票面利率發行30年期國債。

事實上，全球央行內部也有一些官員開始反思過度依賴貨幣政策的潛在問題。

英國央行行長卡尼（Mark Carney）在近日的傑克遜霍爾全球央行年會上就警示稱，極低的利率往往“與戰爭、金融危機和貨幣體系崩潰等高風險事件同時發生”。

上週以來，數位美國地區聯儲主席也相繼發聲反對美聯儲繼續降息。比如堪薩斯城聯儲主席喬治(Esther George)就稱：“目前還不是時候為經濟提供更多的寬鬆（貨幣政策）。寬鬆政策不是一個免費選擇。它會拉動需求，可以使槓桿更有吸引力。但根據美國在經濟週期中的位置，它會帶來更大的風險。”

多國已轉向財政政策求解

在經濟衰退指標頻現，而貨幣政策效果式微甚至可能帶來副作用的背景下，不少決策者陸續轉向財政政策尋求“解藥”。

在美國，美國總統特朗普一直堅稱經濟非常好，但據外媒報導，美國政府內部的經濟學家已在籌備幫助提振美國經濟、防止其陷入衰退的方案。據悉，該方案可能涉及消減工資稅等措施。

目前還不清楚特朗普是否會推動這一計劃，該計劃也還需要得到國會的批准。白宮發言人在迴應外媒時則稱，雖然政府對進一步減稅持開放態度，但是“目前還沒有考慮削減工資稅”。

在亞洲，韓國財政部長洪楠基8月21日表示，將在2020年投資4.7萬億韓元（約合38.9億美元），以支持可能成為韓國新增長引擎的創新產業。明年將先投入1.7萬億韓元用於數據、5G網絡服務和人工智能，另外的3萬億韓元將用於系統半導體，生物健康和未來新汽車產業。

除了韓國，亞洲另一個國家泰國近日也批准了價值近3170億泰銖(約合103億美元)的經濟刺激措施，旨在應對經濟放緩，並計劃在今年實現至少3%的經濟增長。

此前，泰國財政部曾下調對今年經濟增長的預期，從3.8%降至3%。如若成真，這一增速將是該國2014年以來最弱的增長。泰國財政部財政政策辦公室主任桑斯尼特(Lavaron Sangsnit)表示，若刺激計劃奏效，今年GDP可能會增長3.5%。

印尼也實施了財政刺激。該國總統佐科近日宣佈了最新的預算，計劃通過創紀錄的1780億美元支出和對企業的稅收優惠，將2020年的經濟增長提振至5.3%。印尼經濟在今年第二季度增長了5.05%，預計2019年全年將增長5.2%，這與此前設定的7%的增長目標相去甚遠。

在歐洲，在今年第二次下調經濟增長預期後，瑞典政府稱，明年將採取“中性”財政政策來應對經濟放緩。

近日，瑞典財政大臣安德森(Magdalena Andersson)承諾在明年年初削減最高邊際稅率。她表示，明年的預算將“經過精心調整”，準備充分應對經濟放緩。但她同時坦言，由於明年可供“改革”的資金僅有約250億克朗（約合25.8億美元），刺激的空間有限。

瑞典7月的失業率升至3年高點。不少經濟學家呼籲瑞典政府擴大財政支出，解決基礎設施和福利方面的需求。

而歐洲經濟火車頭德國，近來也有消息稱其即將打破平衡預算傳統、開啟財政刺激政策。

德國財長肖爾茨（Olaf Scholz）在8月18日曾表示，德國擁有“全力”應對下一次經濟危機的財政實力，暗示柏林可以拿出高達500億歐元的額外支出。由於德國經濟瀕臨衰退，且借貸成本處於紀錄低位，德國目前面臨國內外壓力，要求其放棄平衡預算的承諾，轉而通過舉借新債來增加投資。

此前公佈的數據顯示，今年二季度德國國內生產總值(GDP)環比下降0.1%，增速不及歐元區0.2%的平均水平。此外，8月德國ZEW經濟景氣指數下降至-44.1，為2011年歐債危機以來的最低值。也因為這樣，擴大財政刺激的觀點得到了越來越多的支持。德國社民黨聯邦議院黨團副主席勞特巴赫(Karl Lauterbach)近日稱：“我們需要國家(在經濟一旦衰退的情況下)舉債，尤其是在值得投資的領域”。

德國工業協會(BDI)也呼籲德國聯邦政府“儘快放棄”嚴苛的財政政策。該協會總經理朗格(Joachim Lang)認為，德國有條件做到這一點，因為“德國經濟在過去的十年表現強勁，就業率很高，公共財政健康”。