港股解碼，香港財華社原創王牌專欄，金融名家齊聚。看完記得訂閱、評論、點贊哦
如果不能玩轉潮流，就會被潮流玩轉。這樣一種馬太效應在手機產業鏈上的表現似乎要更為迅速和突出。2000年以後，手機光學攝像頭的上游（零部件供應商）和中游（模組製造商）緊隨著智能手機的更新迭代同樣走過三輪產業升級。從智能手機與拍攝相機的合體，到添加後置、前置鏡頭，再到像素的提升，隱藏在鏡頭背後的“新玩法”，考驗著廠家對光學的數據和算法的把控，來勢洶洶。
單攝發展到後期，一方面受制於手機的體積和厚度，鏡頭、感光傳感器芯片、模組等產業鏈上的廠商的技術創新面臨瓶頸；另一方面，正正由於技術難度暫未被突破，大量的小廠崛起，加之手機攝像頭模組封裝技術又未發生本質的變化，本應由技術驅動的生產演變成量價之爭，各廠商的毛利率和淨利率的週期性波動此消彼長。
曾經創下股價「十年十倍」的舜宇光學科技（02382-HK）是行業內一家兼具光學攝像頭生產和模組製造的生產商。2007年，以iPhone為代表的智能手機掀起一場後置攝像頭的變革，舜宇光學的毛利率和淨利率從此便未脫離週期性波動的狀態。11月9日，舜宇光學在港交所發出公告，相比手機銷量持續低迷的市態，其核心產品在今年前10個月的出貨量增速則逆流而上。光鮮的數據卻像一層迷霧，掩蓋著一些有關舜宇光學的真相。
低端產品份額提升，產品結構正在惡化
從舜宇光學在港交所披露的其在10月個產品出貨量的數據來看，全線表現較上年優秀。在光學零件、光電產品和光學儀器各部上均錄得不同程度的正向增長。其中光學零件事業部中的手機鏡頭的出貨量較上年同期大增73.9%；光電產品事業部的手機攝像模組同比上升54.5%，主要是因為舜宇光學在手機鏡頭市場份額有所提升，帶動其在國內智能手機的市佔上升。除去這兩類與手機相關較深的產品外，車載鏡頭的出貨量同樣取得23.4%的增速。
在各產品的環比變化上，表現較為突出的產品（按增速高低排名）分別是光學儀器事業部的顯微儀器、光學零件事業部的「其他鏡頭」和玻璃球面鏡頭。而舜宇光學的核心產品——手機鏡頭、手機攝像模組和車載鏡頭環比增速稍遜色，分別錄得1.9%、-4.9%和-4.6%的環比增幅，這主要是受到下游產業（手機和汽車）銷量表現不佳的拖累。
手機鏡頭和手機攝像模組是舜宇光學兩大事業部中的核心產品。於2017年，手機鏡頭的出貨量佔據光學零件事業部總出貨量的85.4%，與車載鏡頭一起貢獻了該事業部近90%的出貨量；而手機攝像模組則佔據光電產品出貨量97%以上，這兩款佔比較重的產品在2018年的出貨量佔比有增無減，且同比增長最為高速，但是，這兩款產品均為技術壁壘較低的產品。
何以見得？2018年上半年，光學零件、光電產品和光學儀器三大事業部的毛利率分別是42.0個百分點、9.4百分點和38.3百分點，其中手機攝像模組所屬的光電產品事業部錄得毛利率最低，較2016年同期下降3.3個百分點，降幅為三大事業部中最大。2017年始行業經歷了手機上游廠商的競價血戰後，技術壁壘最低的產品所承受的價格衝擊最大。
而在手機鏡頭上，目前舜宇光學在手機鏡頭技術的最頂端且能量產的產品是玻塑混合的手機鏡頭，而塑料非球面鏡片的大光圈手機鏡頭還未實現量產。目前高端的鏡頭分別是大光圈、3D、廣角、超薄、光學變焦、生物識別等等，這些高端類別的鏡頭，舜宇光學目前大多處在正在開發的過程中，從正式投產到為客戶所認可還有一段距離。另外舜宇光學在手機相關產品的客戶主要是三星和國內top 4 品牌HOVM（華為、OPPO、VIVO、小米），而其中有三位大客戶生產的是中端智能手機。
為了擺脫這樣一種圍繞低端產品的佈局，面對全球汽車市場的藍海，對舜宇光學來說明智的做法之一是將產品發展的重心逐步向車載鏡頭偏轉。但是從最新公告內展現的數據來看，舜宇光學的車載鏡頭或是產品壁壘不深、火候不夠，或是與tire 1的下游客戶捆綁太深，今年三季度隨客戶的汽車銷量下滑而出貨量增速也不斷在下滑。
在中期報告中，舜宇光學曾解釋，今年上半年取得收益的毛利率比去年同期有所下降，主要是因為公司正在處於產線佈局的調整中，而新基地的使用率還有待提升。低端產品出貨量增長迅猛，從另一個角度理解，則是舜宇光學目前的產品結構正在惡化。
歐菲科技收購富士膠片，行業競爭白日化
2018年三季度，蘋果實現營收同比增長20%至629億美元，其中iPhone的出貨量同比增加0.4%至4689萬臺，該增速的表現已較為樂觀。對全球智能手機三季度的銷量，IHS和IDC分別顯示的數據為3.55億臺（同比減少3.3%）和3.55億臺（同比減少6%）。
回到國內智能手機銷售情況，中國信通院在兩月前發佈7月、8月數據，顯示預計國內手機出貨量分別為3697和3259.5萬部，同比下降幅度分別是14%和21%，其中VIVO和OPPO在三季度銷量都有約10%同比下滑。無論今年國內全年手機出貨量呈現再度探底還是先抑後揚，整體來說都不太樂觀。
就在下游銷量持續低迷的情況下，舜宇光學最大的競爭對手歐菲科技（002456-SZ）在10月24日傳來了收購富士天津的全部股權的消息。該消息稱，歐菲科技擬以支付現金2800萬美元的方式收購富士膠片及全資子公司富士中國在手機、車載鏡頭及攝像頭相關的專利權、專利申請權及專利許可，並收購富士天津100%股權。該項收購的作價相當於富士2017年市盈率5.27倍。舜宇光學在當日股價應聲下跌4.62%。
瑞信認為，歐菲科技本次對富士的收購併不對舜宇光學造成過大影響，主要因為富士天津的車載鏡頭相關專利製造技術及產能與其存在較大差距，且車載鏡頭的認證週期較長。但不能否認的是收購富士天津確有助於歐菲在車載鏡頭領域全面佈局，而富士膠片同時具有多項4P/5P/6P相關專利，將有望帶動歐菲在手機鏡頭上的產能提升。無論如何，舜宇光學因其產品佈局的問題，在年內將面臨更為嚴峻的考驗。
作者：黃玉婷
編輯：黎璐璐