德邦證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
視源股份(002841)
事件：公司發佈2019年上半年報告，實現營收72.05億元，同比增長15.85%。歸母淨利潤為5.64億元，同比增長46.46%。扣非淨利潤為5.35億元，同比增長45.73%。整體業績超出市場預期。同時，公司預計1-9月歸母淨利潤變動幅度為45%-70%，繼續保持高增長態勢。
毛利率全面改善，帶動業績高增長。視源2019H1毛利率達到25.99%，比去年同期增加了6.22個百分點。毛利率大幅提升，一方面說明公司技術和管理的升級，另一方面也是電子原材料市場價格下調等正向影響。液晶顯示主控板卡毛利率達到18.54%的峰值，同比提升了6.8個百分點；交互智能平板毛利率為36.53%，提升了3.3個百分點；其他主營業務毛利率也提升了10個百分點；充分證明公司產品在終端市場有較強的定價權。費用率方面，公司銷售費用、管理費用、研發費用分別提升了1.4、1.2、2.0個百分點，持續加強投入。公司淨利率提升1.5個百分點，帶來業績高增長。公司經營活動現金淨流量達到6.4億，同比增長112%。應收和存貨均有所下降，各經營指標良好。
智能板卡替代持續，顯示板卡業務仍有增長空間。公司板卡業務實現營收39.14億元，同比增長8.8%；其中智能板卡營收28.36億元，同比增長21%，智能電視板卡出貨量約佔公司上半年液晶顯示主控板卡出貨量的47.15%。根據測算，智能板卡單價是非智能的2-3倍，2019年上半年全球液晶電視出貨量下降0.7%，公司智能板卡替換依然能貢獻持續增長。
平板業務逆勢增長，未來仍有加速潛力。據奧維雲網的數據，2019年上半年中國大陸教育IWB產品市場銷量同比下降15.10%，市場整體銷售額同比下降12.70%。但是希沃實現營收21億元，同比增長14.15%；希沃銷售額市佔率提升至40.40%，同比上升3.4%，穩居市場第一。受困於上半年宏觀經濟複雜，會議平板市場增速放緩，MAXHUB實現營業收入34,184.06萬元，同比增長39.66%；銷售額市佔率為32.40%，同比提升4.7%，依然保持市佔率第一。我們認為隨著教育信息化2.0的推進，教育IT逐步由硬件鋪設轉向軟件升級，希沃憑藉強大的用戶粘性，有望保持持續穩定增長。MAXHUB短期增速下滑，不改長期高增長預期。會議平板仍是一片藍海，公司也推出一系列其他場景產品，未來增長空間極大。
盈利預測和投資建議：基於公司毛利率提升的假設，我們上調盈利預測EPS由2.00、2.65、3.47元調整為2.42、3.03、3.77元，對應PE為35.4、28.2、22.7倍。考慮到視源市場空間廣闊、競爭格局優越的因素，我們認為公司合理估值水平為2019年對應37-39倍，對應股價區間為90-94元，維持“增持”評級。
風險提升：上游原材料價格上漲；教育信息化業務進展緩慢；會議市場不及預期
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