來源 | 彭文生
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
以下為彭文生髮言實錄：
前面嘉賓的演講主要是關於數字貨幣的技術層面，我想分享一點自己對數字貨幣的宏觀含義的理解。首先，我們這場討論的主題是數字經濟帶來機遇與挑戰。簡要來講，數字經濟的機遇是提高資源使用的效率，增加有效供給，而挑戰是加大收入分配差距。
數字經濟的一些新的商業模式具有非排他性、零邊際成本特徵，使得其規模效應大大超過傳統經濟模式，導致壟斷和贏者通吃，體現在相關投資者回報高，相關僱員收入高。最近Quarterly Journal of Economics（QJE）發表了一篇文章，從微觀數據來研究什麼因素導致過去幾十年美國僱員工資差異擴大，基本結論是，2/3來源於僱主公司之間的差別，只有1/3來自工種之間的差別。這和我們直觀感覺一致，現在年輕人都希望為科技巨頭工作。
當前全球經濟社會的一個主要矛盾是貧富差距，而被廣泛寄予厚望的技術進步、數字經濟在提高效率的同時，進一步加大收入分配的差距，必然對公共政策帶來影響。所以我們討論數字經濟、數字貨幣，不僅要關注技術問題，也要分析其宏觀和公共政策含義。
現在討論比較多的數字貨幣大致可以分為三類：BTC及類似工具；私人部門發行的穩定幣（與法定貨幣掛鉤，比如Facebook Libra計劃，也包括電子貨幣支付寶、微信支付等）；央行發行數字貨幣。BTC不大可能成為貨幣，而是一種投機性資產。我聚焦私人部門穩定幣（電子貨幣）和央行數字貨幣，從貨幣需求與供給兩個方面比較二者的宏觀含義。
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
以下為彭文生髮言實錄：
前面嘉賓的演講主要是關於數字貨幣的技術層面，我想分享一點自己對數字貨幣的宏觀含義的理解。首先，我們這場討論的主題是數字經濟帶來機遇與挑戰。簡要來講，數字經濟的機遇是提高資源使用的效率，增加有效供給，而挑戰是加大收入分配差距。
數字經濟的一些新的商業模式具有非排他性、零邊際成本特徵，使得其規模效應大大超過傳統經濟模式，導致壟斷和贏者通吃，體現在相關投資者回報高，相關僱員收入高。最近Quarterly Journal of Economics（QJE）發表了一篇文章，從微觀數據來研究什麼因素導致過去幾十年美國僱員工資差異擴大，基本結論是，2/3來源於僱主公司之間的差別，只有1/3來自工種之間的差別。這和我們直觀感覺一致，現在年輕人都希望為科技巨頭工作。
當前全球經濟社會的一個主要矛盾是貧富差距，而被廣泛寄予厚望的技術進步、數字經濟在提高效率的同時，進一步加大收入分配的差距，必然對公共政策帶來影響。所以我們討論數字經濟、數字貨幣，不僅要關注技術問題，也要分析其宏觀和公共政策含義。
現在討論比較多的數字貨幣大致可以分為三類：BTC及類似工具；私人部門發行的穩定幣（與法定貨幣掛鉤，比如Facebook Libra計劃，也包括電子貨幣支付寶、微信支付等）；央行發行數字貨幣。BTC不大可能成為貨幣，而是一種投機性資產。我聚焦私人部門穩定幣（電子貨幣）和央行數字貨幣，從貨幣需求與供給兩個方面比較二者的宏觀含義。
貨幣需求：流動性資產是關鍵
從需求來看，貨幣有三個功能：支付手段、儲值手段（安全性、流動性資產）、記賬單位（價值尺度）。不同的貨幣工具在這三個功能上呈現的強度有差異，主要源於是否產生利息，利率越低作為支付手段的屬性就越強。傳統貨幣有兩大類：現金沒有利息，消費者為了支付便利（及時流動性）放棄利息收入；銀行存款有利息，其作為流動性資產的屬性更高些。電子貨幣（微信支付、支付寶等）類似現金，但作為支付手段比現金更便利，有替代現金的作用。
關於央行數字貨幣的討論，是否付息成為關鍵，影響人們對央行數字貨幣的需求。如果不付息，央行數字貨幣類似流通中的現金。從媒體報道看，中國央行研究發行數字貨幣的初步計劃是維持央行和商業銀行的二層結構，零付息，主要體現貨幣的支付手段功能，類似現金，所以其主要目的或者說客觀效果是取代現金流通。學術界和國際上其他央行的討論似乎還有比較大的分歧，沒有排除央行對數字貨幣付息的可能，形式來講等同於非銀行部門（企業和個人）在央行開賬戶。付息的央行數字貨幣類似國債和銀行存款，對其持有人來講是一種流動性資產。
付息與否對宏觀經濟的含義可以說有天壤之別。僅僅作為支付手段，雖然數字貨幣提高人們生活的便利，但宏觀影響很小。這是因為人們對支付手段的需求是經濟活動的結果，不是原因，反映經濟活動產生的交易需求。如果經濟好，交易需求強，對現金的需求增加；反之亦然。舉一個簡單例子，假設某一個月單位發工資不是通過銀行轉賬而是現金，我們不會因為現金多了就增加消費，消費需求取決於整體收入和財產狀況。同理，我們用微信支付或者支付寶支付並不改變我們的消費需求。
對宏觀經濟有重大影響的是對安全性/流動性資產的需求，因為其可以成為經濟活動變化的原因。比如貿易摩擦增加不確定性，人們追求安全性資產，導致安全性資產價格上升（無風險利率下行），風險資產價格下跌（信用利差上升），進而影響消費和投資需求。央行可以增加基礎貨幣供給來滿足私人部門對安全性資產的需求，也可以通過降低無風險利率來減少安全性資產的吸引力，結果都是對風險資產價格有支持作用。所以，如果央行對數字貨幣付息，就多了一個貨幣政策工具，而且比傳統工具效率更高，這是因為央行數字貨幣直接由非銀行私人部門持有，央行的操作直接影響非銀行部門的行為，而不必通過金融部門（現在的基礎貨幣，除了現金之外，準備金由金融機構持有）。
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
以下為彭文生髮言實錄：
前面嘉賓的演講主要是關於數字貨幣的技術層面，我想分享一點自己對數字貨幣的宏觀含義的理解。首先，我們這場討論的主題是數字經濟帶來機遇與挑戰。簡要來講，數字經濟的機遇是提高資源使用的效率，增加有效供給，而挑戰是加大收入分配差距。
數字經濟的一些新的商業模式具有非排他性、零邊際成本特徵，使得其規模效應大大超過傳統經濟模式，導致壟斷和贏者通吃，體現在相關投資者回報高，相關僱員收入高。最近Quarterly Journal of Economics（QJE）發表了一篇文章，從微觀數據來研究什麼因素導致過去幾十年美國僱員工資差異擴大，基本結論是，2/3來源於僱主公司之間的差別，只有1/3來自工種之間的差別。這和我們直觀感覺一致，現在年輕人都希望為科技巨頭工作。
當前全球經濟社會的一個主要矛盾是貧富差距，而被廣泛寄予厚望的技術進步、數字經濟在提高效率的同時，進一步加大收入分配的差距，必然對公共政策帶來影響。所以我們討論數字經濟、數字貨幣，不僅要關注技術問題，也要分析其宏觀和公共政策含義。
現在討論比較多的數字貨幣大致可以分為三類：BTC及類似工具；私人部門發行的穩定幣（與法定貨幣掛鉤，比如Facebook Libra計劃，也包括電子貨幣支付寶、微信支付等）；央行發行數字貨幣。BTC不大可能成為貨幣，而是一種投機性資產。我聚焦私人部門穩定幣（電子貨幣）和央行數字貨幣，從貨幣需求與供給兩個方面比較二者的宏觀含義。
貨幣需求：流動性資產是關鍵
從需求來看，貨幣有三個功能：支付手段、儲值手段（安全性、流動性資產）、記賬單位（價值尺度）。不同的貨幣工具在這三個功能上呈現的強度有差異，主要源於是否產生利息，利率越低作為支付手段的屬性就越強。傳統貨幣有兩大類：現金沒有利息，消費者為了支付便利（及時流動性）放棄利息收入；銀行存款有利息，其作為流動性資產的屬性更高些。電子貨幣（微信支付、支付寶等）類似現金，但作為支付手段比現金更便利，有替代現金的作用。
關於央行數字貨幣的討論，是否付息成為關鍵，影響人們對央行數字貨幣的需求。如果不付息，央行數字貨幣類似流通中的現金。從媒體報道看，中國央行研究發行數字貨幣的初步計劃是維持央行和商業銀行的二層結構，零付息，主要體現貨幣的支付手段功能，類似現金，所以其主要目的或者說客觀效果是取代現金流通。學術界和國際上其他央行的討論似乎還有比較大的分歧，沒有排除央行對數字貨幣付息的可能，形式來講等同於非銀行部門（企業和個人）在央行開賬戶。付息的央行數字貨幣類似國債和銀行存款，對其持有人來講是一種流動性資產。
付息與否對宏觀經濟的含義可以說有天壤之別。僅僅作為支付手段，雖然數字貨幣提高人們生活的便利，但宏觀影響很小。這是因為人們對支付手段的需求是經濟活動的結果，不是原因，反映經濟活動產生的交易需求。如果經濟好，交易需求強，對現金的需求增加；反之亦然。舉一個簡單例子，假設某一個月單位發工資不是通過銀行轉賬而是現金，我們不會因為現金多了就增加消費，消費需求取決於整體收入和財產狀況。同理，我們用微信支付或者支付寶支付並不改變我們的消費需求。
對宏觀經濟有重大影響的是對安全性/流動性資產的需求，因為其可以成為經濟活動變化的原因。比如貿易摩擦增加不確定性，人們追求安全性資產，導致安全性資產價格上升（無風險利率下行），風險資產價格下跌（信用利差上升），進而影響消費和投資需求。央行可以增加基礎貨幣供給來滿足私人部門對安全性資產的需求，也可以通過降低無風險利率來減少安全性資產的吸引力，結果都是對風險資產價格有支持作用。所以，如果央行對數字貨幣付息，就多了一個貨幣政策工具，而且比傳統工具效率更高，這是因為央行數字貨幣直接由非銀行私人部門持有，央行的操作直接影響非銀行部門的行為，而不必通過金融部門（現在的基礎貨幣，除了現金之外，準備金由金融機構持有）。
貨幣供給：財政 VS 金融
從供給端來講，貨幣通過什麼渠道發出去，對經濟有重要影響。現在的廣義貨幣有兩個渠道：一個是商業銀行，銀行存款由貸款創造，貨幣擴張對經濟的影響首先是貸款的量和投向；另一個是央行，基礎貨幣（央行負債）對應的資產變動對經濟活動產生影響。央行的資產負債表變動是一種準財政行為，美聯儲量化寬鬆購買國債直接降低了政府的融資成本，中國央行的政策性再貸款或者本世紀頭幾年購買外匯是一種間接的財政行為，增加了政府調控資源的能力。本質上講，貨幣供給有兩個來源，財政和金融。
如果央行數字貨幣只是替代現金，既不影響金融，也不影響廣義的財政（央行資產負債表不變），廣義貨幣/流動性資產總量不變，宏觀影響有限。但是如果支付利息，則會導致中央銀行資產負債表擴張，而這個擴張是央行直接與非銀部門交易，對經濟活動的影響更直接。在這種情況下，數字貨幣在央行資產端對應的是什麼呢？首先應該是生息資產，因為數字貨幣要付息，雖然央行的目標不是賺錢，但虧損則可能影響其獨立性。
生息資產可能包括政府債券、對金融機構再貸款、外匯資產等，和傳統的模式並沒有很大的差別。在浮動匯率制度下，外匯資產變動不大。政府債券對應的是財政政策。對金融機構再貸款既可以是準財政行為，有特定政策考慮比如中國央行前幾年的棚改再貸款，也可以是一般性對金融機構再貸款，通過銀行信貸投放貨幣，本質上是金融行為。
從電子貨幣/穩定幣的角度來講，Facebook計劃的Libra一開始只是支付手段，但未來的發展大概率延伸到金融。貨幣的歷史告訴我們，支付手段促進金融。黃金一開始只是支付手段，後來一些人把黃金存在金匠那兒，獲得存款憑證，金匠把黃金借出去，就是金融中介，再後來存款憑證沒有百分之百的黃金支持，就類似現代的部分準備金銀行。支付寶、微信支付產生的大數據有助於降低信息不對稱，降低信貸抵押品的依賴，促進普惠金融，是數字經濟下支付促進金融的例子，如果出現吸收存款的行為，那就是信貸創造貨幣了，和銀行沒有區別。
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
以下為彭文生髮言實錄：
前面嘉賓的演講主要是關於數字貨幣的技術層面，我想分享一點自己對數字貨幣的宏觀含義的理解。首先，我們這場討論的主題是數字經濟帶來機遇與挑戰。簡要來講，數字經濟的機遇是提高資源使用的效率，增加有效供給，而挑戰是加大收入分配差距。
數字經濟的一些新的商業模式具有非排他性、零邊際成本特徵，使得其規模效應大大超過傳統經濟模式，導致壟斷和贏者通吃，體現在相關投資者回報高，相關僱員收入高。最近Quarterly Journal of Economics（QJE）發表了一篇文章，從微觀數據來研究什麼因素導致過去幾十年美國僱員工資差異擴大，基本結論是，2/3來源於僱主公司之間的差別，只有1/3來自工種之間的差別。這和我們直觀感覺一致，現在年輕人都希望為科技巨頭工作。
當前全球經濟社會的一個主要矛盾是貧富差距，而被廣泛寄予厚望的技術進步、數字經濟在提高效率的同時，進一步加大收入分配的差距，必然對公共政策帶來影響。所以我們討論數字經濟、數字貨幣，不僅要關注技術問題，也要分析其宏觀和公共政策含義。
現在討論比較多的數字貨幣大致可以分為三類：BTC及類似工具；私人部門發行的穩定幣（與法定貨幣掛鉤，比如Facebook Libra計劃，也包括電子貨幣支付寶、微信支付等）；央行發行數字貨幣。BTC不大可能成為貨幣，而是一種投機性資產。我聚焦私人部門穩定幣（電子貨幣）和央行數字貨幣，從貨幣需求與供給兩個方面比較二者的宏觀含義。
貨幣需求：流動性資產是關鍵
從需求來看，貨幣有三個功能：支付手段、儲值手段（安全性、流動性資產）、記賬單位（價值尺度）。不同的貨幣工具在這三個功能上呈現的強度有差異，主要源於是否產生利息，利率越低作為支付手段的屬性就越強。傳統貨幣有兩大類：現金沒有利息，消費者為了支付便利（及時流動性）放棄利息收入；銀行存款有利息，其作為流動性資產的屬性更高些。電子貨幣（微信支付、支付寶等）類似現金，但作為支付手段比現金更便利，有替代現金的作用。
關於央行數字貨幣的討論，是否付息成為關鍵，影響人們對央行數字貨幣的需求。如果不付息，央行數字貨幣類似流通中的現金。從媒體報道看，中國央行研究發行數字貨幣的初步計劃是維持央行和商業銀行的二層結構，零付息，主要體現貨幣的支付手段功能，類似現金，所以其主要目的或者說客觀效果是取代現金流通。學術界和國際上其他央行的討論似乎還有比較大的分歧，沒有排除央行對數字貨幣付息的可能，形式來講等同於非銀行部門（企業和個人）在央行開賬戶。付息的央行數字貨幣類似國債和銀行存款，對其持有人來講是一種流動性資產。
付息與否對宏觀經濟的含義可以說有天壤之別。僅僅作為支付手段，雖然數字貨幣提高人們生活的便利，但宏觀影響很小。這是因為人們對支付手段的需求是經濟活動的結果，不是原因，反映經濟活動產生的交易需求。如果經濟好，交易需求強，對現金的需求增加；反之亦然。舉一個簡單例子，假設某一個月單位發工資不是通過銀行轉賬而是現金，我們不會因為現金多了就增加消費，消費需求取決於整體收入和財產狀況。同理，我們用微信支付或者支付寶支付並不改變我們的消費需求。
對宏觀經濟有重大影響的是對安全性/流動性資產的需求，因為其可以成為經濟活動變化的原因。比如貿易摩擦增加不確定性，人們追求安全性資產，導致安全性資產價格上升（無風險利率下行），風險資產價格下跌（信用利差上升），進而影響消費和投資需求。央行可以增加基礎貨幣供給來滿足私人部門對安全性資產的需求，也可以通過降低無風險利率來減少安全性資產的吸引力，結果都是對風險資產價格有支持作用。所以，如果央行對數字貨幣付息，就多了一個貨幣政策工具，而且比傳統工具效率更高，這是因為央行數字貨幣直接由非銀行私人部門持有，央行的操作直接影響非銀行部門的行為，而不必通過金融部門（現在的基礎貨幣，除了現金之外，準備金由金融機構持有）。
貨幣供給：財政 VS 金融
從供給端來講，貨幣通過什麼渠道發出去，對經濟有重要影響。現在的廣義貨幣有兩個渠道：一個是商業銀行，銀行存款由貸款創造，貨幣擴張對經濟的影響首先是貸款的量和投向；另一個是央行，基礎貨幣（央行負債）對應的資產變動對經濟活動產生影響。央行的資產負債表變動是一種準財政行為，美聯儲量化寬鬆購買國債直接降低了政府的融資成本，中國央行的政策性再貸款或者本世紀頭幾年購買外匯是一種間接的財政行為，增加了政府調控資源的能力。本質上講，貨幣供給有兩個來源，財政和金融。
如果央行數字貨幣只是替代現金，既不影響金融，也不影響廣義的財政（央行資產負債表不變），廣義貨幣/流動性資產總量不變，宏觀影響有限。但是如果支付利息，則會導致中央銀行資產負債表擴張，而這個擴張是央行直接與非銀部門交易，對經濟活動的影響更直接。在這種情況下，數字貨幣在央行資產端對應的是什麼呢？首先應該是生息資產，因為數字貨幣要付息，雖然央行的目標不是賺錢，但虧損則可能影響其獨立性。
生息資產可能包括政府債券、對金融機構再貸款、外匯資產等，和傳統的模式並沒有很大的差別。在浮動匯率制度下，外匯資產變動不大。政府債券對應的是財政政策。對金融機構再貸款既可以是準財政行為，有特定政策考慮比如中國央行前幾年的棚改再貸款，也可以是一般性對金融機構再貸款，通過銀行信貸投放貨幣，本質上是金融行為。
從電子貨幣/穩定幣的角度來講，Facebook計劃的Libra一開始只是支付手段，但未來的發展大概率延伸到金融。貨幣的歷史告訴我們，支付手段促進金融。黃金一開始只是支付手段，後來一些人把黃金存在金匠那兒，獲得存款憑證，金匠把黃金借出去，就是金融中介，再後來存款憑證沒有百分之百的黃金支持，就類似現代的部分準備金銀行。支付寶、微信支付產生的大數據有助於降低信息不對稱，降低信貸抵押品的依賴，促進普惠金融，是數字經濟下支付促進金融的例子，如果出現吸收存款的行為，那就是信貸創造貨幣了，和銀行沒有區別。
金融結構
央行數字貨幣是否付息對金融結構有重要含義。如果付息，央行數字貨幣相當於銀行存款，部分人會把銀行存款轉化為央行數字貨幣，銀行信貸受到擠壓，這是好事還是壞事有爭議，有人擔心影響金融穩定。但換一個角度，全球貨幣體系的一個大問題就是過度依賴銀行信貸，由於政府信用擔保貨幣，導致信貸的過度擴張，帶來金融不穩定風險。央行發行付息數字貨幣，實際上是降低銀行信貸創造貨幣的動能，改善金融結構。
如果央行數字貨幣不支付利息，只取代現金，對銀行的影響小，但對微信支付和支付寶可能有擠壓。直觀來講，私人部門的電子貨幣支付寶、微信支付已經很有效，央行數字貨幣作為支付手段的必要性不明顯。但如上所述，支付延伸金融，一旦相關的支付體系具有系統重要性，就有如何限制其可能的負外部性問題了。
另外，支付寶和微信支付產生大數據，降低信息不對稱，提升資源配置的效率。但大數據到底應該是公共部門所有，還是私人部門所有，是一個很有爭議的問題，也是當前學術界就數字經濟討論的一個熱點。一個內在矛盾是，數據庫越大其降低信息不對稱的作用就越大，促進創新的作用越大，但單個平臺規模增加到一定程度所形成的壟斷，就可能阻礙未來的創新了，壟斷產生的收益也加大收入分配差距的問題。
總之，數字貨幣不僅是一個技術問題，更重要的是公共政策問題。全球範圍內這是一個熱點問題，還有很多爭議，如何既保護私人機構的創新動能，又維護公眾利益，是政策部門和業界共同面臨的挑戰。未來的演變對宏觀經濟和金融市場有重大含義，值得我們作為市場參與者高度關注。
來源 | 彭文生
據中央廣播電視總檯報道，中國發展高層論壇2019專題研討會9月6日在北京開幕，主題是“貿易、開放與共享繁榮”。國家發改委副主任寧吉喆表示，下一步，中國將堅持“穩中求進”的工作總基調，加大力度做好“六穩”工作。
光大證券全球首席經濟學家彭文生在會上就業界關切的央行數字貨幣問題做了專題發言，本文根據其發言稿整理而成。
彭文生，經濟學博士，“中國金融四十人論壇”成員，“首席經濟學家論壇”副理事長。他曾連續三年蟬聯《亞洲貨幣》宏觀研究第一名，在國際學術期刊發表論文多篇，其研究成果《漸行漸遠的紅利》獲首屆“孫冶方金融創新獎·著作獎”。
此前據加密谷報道，中國央行數字貨幣研發進程自Facebook Libra項目公佈後顯著加速。
目前，央行數字貨幣的“閉環測試”已經開始模擬涉及“一些商業和非政府機構”的支付方案。
9月6日，中國人民銀行數字貨幣研究所迎來了新任掌門人，由央行支付結算司原副司長穆長春正式擔任所長。此舉也意味著，備受關注的央行數字貨幣亮相在即。
早在2014年，時任央行行長的周小川便提出了構建數字貨幣的想法，央行隨之成立了全球最早從事法定數字貨幣研發的官方機構——央行數字貨幣研究所。該所主要的工作職責是根據國家戰略部署和央行整體工作安排，專注於數字貨幣與金融科技創新發展，開展法定數字貨幣研發工作。
近期，穆長春就數字貨幣發表了諸多觀點，並在上週發佈的《Libra與數字貨幣》公開課中詳細解讀了中國數字貨幣DC/EP，同時也解答了市場對於熱點問題的關切和疑問。
穆長春對中國央行數字貨幣的定義為：“中國版數字貨幣項目稱之為DC/EP，即數字貨幣和電子支付工具。其功能屬性與紙鈔完全一樣，只不過是數字化形態。我們稱之為‘具有價值特徵的數字支付工具’。”
具體來講，中國版數字貨幣不需要賬戶就能夠實現價值轉移。使用場景中，只要手機端有DC/EP的數字錢包，不需要網絡，只要兩個手機碰一碰，就能實現轉賬。傳統電子支付在沒有信號的環境中無用武之地，而DC/EP不需要網絡就能支付，因此也被稱之為收支雙方的“雙離線支付”。
“即便是Libra也無法做到這一點。”穆長春表示。此外，中國版數字貨幣不需要綁定任何銀行賬戶，擺脫了傳統銀行賬戶體系的控制。
在電子支付手段如此發達的今天，央行為何執著於研發數字貨幣？穆長春強調，首要目的是為了保護貨幣主權和法幣地位，需要未雨綢繆。
同時，DC/EP的推出也考慮到居民消費的隱私權。穆長春表示，公眾有匿名支付的需求，但如今的支付工具都跟傳統銀行賬戶體系緊緊綁定，滿足不了消費者的匿名支付需求，也不可能完全取代現鈔支付。而央行數字貨幣能夠解決這些問題，它既能保持現鈔的屬性和主要價值特徵，又能滿足便攜和匿名的訴求。
目前DC/EP採用的是雙層運營體系，即：人民銀行對商業銀行，商業銀行或商業機構對公眾。這意味著，將有一些商業機構也參與數字貨幣運行之中，既符合我國國情，又能調動市場機構積極性。
穆長春透露，央行數字貨幣研發不預設技術路線。Libra是混合架構，DC/EP也是混合架構。但在這個層面，央行保持技術中性，不干預商業機構的技術路線選擇。商業機構向公眾兌換數字貨幣時，採用區塊鏈技術還是傳統賬戶體系都可以。無論採取哪種技術路線，央行都能適應。
他表示，DC/EP的投放過程跟紙鈔投放一樣。商業銀行在中央銀行開戶，按照百分之百全額繳納準備金，個人和企業通過商業銀行或商業機構開立數字錢包。DC/EP依舊是M0替代，具有法償性。
穆長春此前在多個場合表示，央行數字貨幣可以加載智能合約。但如果加載超出其貨幣職能的智能合約，就會使其退化成有價票證，降低可使用程度，從而對人民幣國際化產生不利影響。因此，在當前階段，央行對於超越貨幣職能的智能合約還是保持比較審慎的態度。
以下為彭文生髮言實錄：
前面嘉賓的演講主要是關於數字貨幣的技術層面，我想分享一點自己對數字貨幣的宏觀含義的理解。首先，我們這場討論的主題是數字經濟帶來機遇與挑戰。簡要來講，數字經濟的機遇是提高資源使用的效率，增加有效供給，而挑戰是加大收入分配差距。
數字經濟的一些新的商業模式具有非排他性、零邊際成本特徵，使得其規模效應大大超過傳統經濟模式，導致壟斷和贏者通吃，體現在相關投資者回報高，相關僱員收入高。最近Quarterly Journal of Economics（QJE）發表了一篇文章，從微觀數據來研究什麼因素導致過去幾十年美國僱員工資差異擴大，基本結論是，2/3來源於僱主公司之間的差別，只有1/3來自工種之間的差別。這和我們直觀感覺一致，現在年輕人都希望為科技巨頭工作。
當前全球經濟社會的一個主要矛盾是貧富差距，而被廣泛寄予厚望的技術進步、數字經濟在提高效率的同時，進一步加大收入分配的差距，必然對公共政策帶來影響。所以我們討論數字經濟、數字貨幣，不僅要關注技術問題，也要分析其宏觀和公共政策含義。
現在討論比較多的數字貨幣大致可以分為三類：BTC及類似工具；私人部門發行的穩定幣（與法定貨幣掛鉤，比如Facebook Libra計劃，也包括電子貨幣支付寶、微信支付等）；央行發行數字貨幣。BTC不大可能成為貨幣，而是一種投機性資產。我聚焦私人部門穩定幣（電子貨幣）和央行數字貨幣，從貨幣需求與供給兩個方面比較二者的宏觀含義。
貨幣需求：流動性資產是關鍵
從需求來看，貨幣有三個功能：支付手段、儲值手段（安全性、流動性資產）、記賬單位（價值尺度）。不同的貨幣工具在這三個功能上呈現的強度有差異，主要源於是否產生利息，利率越低作為支付手段的屬性就越強。傳統貨幣有兩大類：現金沒有利息，消費者為了支付便利（及時流動性）放棄利息收入；銀行存款有利息，其作為流動性資產的屬性更高些。電子貨幣（微信支付、支付寶等）類似現金，但作為支付手段比現金更便利，有替代現金的作用。
關於央行數字貨幣的討論，是否付息成為關鍵，影響人們對央行數字貨幣的需求。如果不付息，央行數字貨幣類似流通中的現金。從媒體報道看，中國央行研究發行數字貨幣的初步計劃是維持央行和商業銀行的二層結構，零付息，主要體現貨幣的支付手段功能，類似現金，所以其主要目的或者說客觀效果是取代現金流通。學術界和國際上其他央行的討論似乎還有比較大的分歧，沒有排除央行對數字貨幣付息的可能，形式來講等同於非銀行部門（企業和個人）在央行開賬戶。付息的央行數字貨幣類似國債和銀行存款，對其持有人來講是一種流動性資產。
付息與否對宏觀經濟的含義可以說有天壤之別。僅僅作為支付手段，雖然數字貨幣提高人們生活的便利，但宏觀影響很小。這是因為人們對支付手段的需求是經濟活動的結果，不是原因，反映經濟活動產生的交易需求。如果經濟好，交易需求強，對現金的需求增加；反之亦然。舉一個簡單例子，假設某一個月單位發工資不是通過銀行轉賬而是現金，我們不會因為現金多了就增加消費，消費需求取決於整體收入和財產狀況。同理，我們用微信支付或者支付寶支付並不改變我們的消費需求。
對宏觀經濟有重大影響的是對安全性/流動性資產的需求，因為其可以成為經濟活動變化的原因。比如貿易摩擦增加不確定性，人們追求安全性資產，導致安全性資產價格上升（無風險利率下行），風險資產價格下跌（信用利差上升），進而影響消費和投資需求。央行可以增加基礎貨幣供給來滿足私人部門對安全性資產的需求，也可以通過降低無風險利率來減少安全性資產的吸引力，結果都是對風險資產價格有支持作用。所以，如果央行對數字貨幣付息，就多了一個貨幣政策工具，而且比傳統工具效率更高，這是因為央行數字貨幣直接由非銀行私人部門持有，央行的操作直接影響非銀行部門的行為，而不必通過金融部門（現在的基礎貨幣，除了現金之外，準備金由金融機構持有）。
貨幣供給：財政 VS 金融
從供給端來講，貨幣通過什麼渠道發出去，對經濟有重要影響。現在的廣義貨幣有兩個渠道：一個是商業銀行，銀行存款由貸款創造，貨幣擴張對經濟的影響首先是貸款的量和投向；另一個是央行，基礎貨幣（央行負債）對應的資產變動對經濟活動產生影響。央行的資產負債表變動是一種準財政行為，美聯儲量化寬鬆購買國債直接降低了政府的融資成本，中國央行的政策性再貸款或者本世紀頭幾年購買外匯是一種間接的財政行為，增加了政府調控資源的能力。本質上講，貨幣供給有兩個來源，財政和金融。
如果央行數字貨幣只是替代現金，既不影響金融，也不影響廣義的財政（央行資產負債表不變），廣義貨幣/流動性資產總量不變，宏觀影響有限。但是如果支付利息，則會導致中央銀行資產負債表擴張，而這個擴張是央行直接與非銀部門交易，對經濟活動的影響更直接。在這種情況下，數字貨幣在央行資產端對應的是什麼呢？首先應該是生息資產，因為數字貨幣要付息，雖然央行的目標不是賺錢，但虧損則可能影響其獨立性。
生息資產可能包括政府債券、對金融機構再貸款、外匯資產等，和傳統的模式並沒有很大的差別。在浮動匯率制度下，外匯資產變動不大。政府債券對應的是財政政策。對金融機構再貸款既可以是準財政行為，有特定政策考慮比如中國央行前幾年的棚改再貸款，也可以是一般性對金融機構再貸款，通過銀行信貸投放貨幣，本質上是金融行為。
從電子貨幣/穩定幣的角度來講，Facebook計劃的Libra一開始只是支付手段，但未來的發展大概率延伸到金融。貨幣的歷史告訴我們，支付手段促進金融。黃金一開始只是支付手段，後來一些人把黃金存在金匠那兒，獲得存款憑證，金匠把黃金借出去，就是金融中介，再後來存款憑證沒有百分之百的黃金支持，就類似現代的部分準備金銀行。支付寶、微信支付產生的大數據有助於降低信息不對稱，降低信貸抵押品的依賴，促進普惠金融，是數字經濟下支付促進金融的例子，如果出現吸收存款的行為，那就是信貸創造貨幣了，和銀行沒有區別。
金融結構
央行數字貨幣是否付息對金融結構有重要含義。如果付息，央行數字貨幣相當於銀行存款，部分人會把銀行存款轉化為央行數字貨幣，銀行信貸受到擠壓，這是好事還是壞事有爭議，有人擔心影響金融穩定。但換一個角度，全球貨幣體系的一個大問題就是過度依賴銀行信貸，由於政府信用擔保貨幣，導致信貸的過度擴張，帶來金融不穩定風險。央行發行付息數字貨幣，實際上是降低銀行信貸創造貨幣的動能，改善金融結構。
如果央行數字貨幣不支付利息，只取代現金，對銀行的影響小，但對微信支付和支付寶可能有擠壓。直觀來講，私人部門的電子貨幣支付寶、微信支付已經很有效，央行數字貨幣作為支付手段的必要性不明顯。但如上所述，支付延伸金融，一旦相關的支付體系具有系統重要性，就有如何限制其可能的負外部性問題了。
另外，支付寶和微信支付產生大數據，降低信息不對稱，提升資源配置的效率。但大數據到底應該是公共部門所有，還是私人部門所有，是一個很有爭議的問題，也是當前學術界就數字經濟討論的一個熱點。一個內在矛盾是，數據庫越大其降低信息不對稱的作用就越大，促進創新的作用越大，但單個平臺規模增加到一定程度所形成的壟斷，就可能阻礙未來的創新了，壟斷產生的收益也加大收入分配差距的問題。
總之，數字貨幣不僅是一個技術問題，更重要的是公共政策問題。全球範圍內這是一個熱點問題，還有很多爭議，如何既保護私人機構的創新動能，又維護公眾利益，是政策部門和業界共同面臨的挑戰。未來的演變對宏觀經濟和金融市場有重大含義，值得我們作為市場參與者高度關注。
彭文生 作者
Sonny Sun 編輯
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