出口乏力和增值稅改革拖累工業增加值

4月工業生產顯著下滑。4月工業增加值同比增長5.4%，遠低於市場預期的6.5%，較上月和去年同期分別下滑3.1和1.6個百分點，為1990年以來同期最低水平。三大門類表現為兩降一升，採礦業以及製造業同比增速較上月顯著下滑，拖累工業生產。1-4月份，全國規模以上工業增加值同比增長6.2%，與2018年持平。

高頻數據顯示生產乏力。假期錯位導致2019年4月工作日比2018年多2天，但生產時間的延長並未能轉化為產量增速的提高。4月份，發電量同比增長3.8%，較上月下降1.6個百分點；6大發電集團日均耗煤同比增速再度由正轉負至-5.1%；汽車輪胎的鋼胎和半鋼胎周平均開工率同比增速分別由上月的5.6%和1.2%降至1.9%和-2.5%；水泥和汽車產量同比增速分別較上月大幅下降18.8和13.2個百分點。同時，4月官方製造業PMI較上月回落0.4個百分點至50.1%，其中生產指數下滑0.6個點至52.1%，顯示生產乏力。

出口乏力疊加增值稅改革拖累工業生產。4月以美元計出口同比增速超預期下跌，由上月的13.8%大幅下滑至-2.7%，拖累工業特別是製造業生產。此外，4月製造業PMI分項指數中新訂單指數較上月下降0.2個百分點至51.4%，其中在手訂單顯著下滑2.4個點至44%，為2016年2月以來新低，或受4月1日製造業增值稅下調、導致部分工業企業訂單前移，提前透支4月份製造業訂單需求。

企業進入被動去庫存階段。1-3月工業企業營業收入累計同比增速由1-2月的3.3%大幅反彈至7.2%，產成品存貨累計同比增速由1-2月的6.2%大幅降至0.3%，顯示出產品銷售情況良好、但企業補庫尚不足，或與4月1日起製造業增值稅下調、導致部分工業企業訂單前移進而加速產成品庫存消耗有關。4月製造業PMI分項指數中，原材料庫存指數回落1.2個點至47.2%，產成品庫存指數回落0.5個點至46.5%，採購量指數回落0.1個點至51.1%。結合3月份工業企業利潤大幅反彈和產成品庫存情況來看，企業或已進入被動去庫存階段。

5月工業增加值或繼續保持低位。從高頻生產數據來看，5月上旬發電耗煤增速延續下行趨勢且跌幅繼續擴大，高爐開工率、汽車輪胎鋼胎和半鋼胎周平均開工率均繼續下行，顯示工業生產依然承壓；從需求來看，隨著歐元區經濟預期再遭下調、中美貿易再起波瀾，外需恐將繼續制約工業生產；從庫存來看，隨著PPI在5月漲幅可能再度放緩，工業企業盈利大幅反彈恐難持續，預計企業仍將處於被動去庫存階段。加之去年同期基數較高，預計5月工業增加值或繼續保持低位。（張雨陶）

製造業投資增速創歷史新低拖累整體投資

2019年1-4月投資累計同比增速較1-3月回落0.2個百分點至6.1%，比2018年同期低0.9個百分點，是2018年9月以來首次回落。由於4月開始宏觀政策重心由“穩增長”向“調結構”偏移，財政支出力度4月有所下降，以及3月季節性擾動消退三重因素，投資回暖步伐放緩。其中，製造業投資繼續回落和基建投資回升暫緩是投資增速暫停提升的主要拖累。

基建投資增速持平。1-4月基礎設施投資增速持平於1-3月的4.4%。歷年規律顯示4月基建投資增速一般較3月放緩，但今年基建補短板力度加大，各地重大項目繼續集中開工，為基建投資提供了企穩支撐。不過，考慮到4月地方政府專項債發行規模顯著下降，用於農林水事務和交通運輸的財政支出增速明顯放緩，且逆週期調節政策出現邊際微調，貨幣政策寬鬆力度略有減弱，共同導致1-4月基建投資增速持平前值。

製造業投資創歷史新低。1-4月製造業投資同比增速較1-3月再回落2.1個百分點至2.5%，已連續回落三個月，為有統計數據以來的最低水平。今年以來製造業投資進入下行週期，且下行速度超出預期，主要原因在於當前工業產能利用率仍在下行過程中，工業企業盈利增速仍處於低位以及民營企業融資難融資貴尚未根本性好轉，再加上同比基數抬升，共同導致製造業投資增速繼續回落。從結構上看，紡織業、化學制品業、金屬製品業、通用設備製造業、電氣機械及器材製造業等投資增速下行對4月製造業投資拖累顯著，此外汽車製造業，鐵路船舶、航空航天等運輸設備製造業，有色金屬冶煉及壓延加工業投資仍處負增長區間。

房地產開發投資維持高位。1-4月房地產開發投資同比增速較1-3月再提升0.1個百分點至11.9%，是2014年12月以來的最高水平。除土地購置外其餘各項地產代表性指標全面回升，顯示地產投資仍具備韌性。一是房屋新開工面積增速提高1.2個百分點至13.1%，連續兩個月回升，施工面積增速提高0.6個百分點至8.8%，連續13個月回升；二是銷售面積累計同比降幅收窄0.6個百分點至-0.3%，4月當月銷售面積增速較3月略有下行，但仍是2018年9月來的次高點，市場交易仍然活躍；三是融資環境改善使得地產開發資金來源增速回升至8.9%，為2017年9月以來的最高水平。此外，從3月來看土地購置費增速未有顯著回落，仍處30%以上高位。以上因素推動4月地產開發投資保持強勁。

後續基建投資和房地產開發投資將繼續推動投資增速緩步回暖。首先，經濟復甦動力減弱情況下需加大穩投資以穩增長，基建投資作為主要抓手回升仍有空間；其次，土地購置費支撐未明顯減弱和建安投資繼續提升構成雙重支柱，房地產開發投資將保持較強韌性。不過，製造業投資受基數抬升拖累或將繼續探底，但減稅降費和融資支持政策有望穩定企業信心、發揮一定對衝效應。（袁雅珵）

假日因素和房地產消費拖累社零增速

社會消費品零售總額增速大幅回落。4月份，社會消費品零售總額同比名義增長7.2%，較3月大幅回落1.5個百分點；扣除價格因素實際增長5.1，較3月回落1.6個百分點。

假日因素是消費回落主因。4月份節假日比去年同期減少兩天，導致部分商品消費增速放緩。如4月餐飲收入同比增長8.5%，增速較上月回落1個百分點；石油及製品類消費同比增長0.1%，較上月下降7.0個百分點。據統計局測算，若扣除假期因素，4月當月社會消費品零售總額同比增長8.7%，與上月持平。

房地產相關消費大幅回落。由於政治局會議強調房地產調控並未放鬆，4月居民短期貸款同比少增648億元，導致房地產相關消費增速放緩。家用類、傢俱類、建材類商品零售額增速分別較上月下降12.0、8.6、11.1個百分點。不過，由於房地產銷售仍在回暖，相關消費後續仍有望回升。

汽車拖累減弱，網絡消費仍在加速。4月汽車同比下降2.1%，降幅較上月收窄2.3個百分點，拖累繼續減弱。1-4月全國網上零售額同比增長17.8%，比一季度高2.5個百分點。其中，實物商品網上零售額同比增長22.2%，比一季度高1.2個百分點，佔社會消費品零售總額的比重為18.6%，比一季度高0.4個百分點。

5月消費增速有望反彈。5月以來貿易爭端引發股市回調，可能會打擊消費者預期和信心，國內成品油價格下調亦將導致石油及製品類消費減少。但消費仍有支撐：其一，節假日天數同比多1天，將帶動餐飲和部分升級類商品消費增長；其二，隨著基數效應減弱，汽車消費降幅有望進一步收窄；其三，今年2萬億減稅降費政策4月以後逐步落地，4月份失業率繼續回落至5.0%，均有利於改善居民消費能力和預期。綜合考慮，預計5月消費品零售總額有望反彈至8.8%。（孫瑩）