對於華髮股份（600325.SH）董事長李光寧來說，2018年公司的業績答卷應該在優等行列。董事會評述中直接就指出：公司經營業績實現歷史佳績，公司發展步入新的階段。
在華髮集團的支撐下，主營為地產開發的華髮股份蓄勢待發，勢頭正猛。財報顯示，2018年公司實現營業收入236.99億元，同比增長18.80%;歸屬於上市公司股東淨利潤22.84億元，同比增長41.88%。實現簽約銷售金額582億元，同比增長87.64%。
不過，在這一串“靚麗”的數字背後，華髮股份卻是依靠頻繁擔保融資獲取項目，靠高負債驅動規模擴張。
“光鮮”之下，華髮股份隱憂仍在。
盈利能力下降
在李光寧的帶領下，華髮股份在豪強林立的房地產行業嶄露頭角。
名不見經傳的華髮股份一度四平八穩。2012年，70後的華髮集團董事、總經理李光寧接替袁小波出任公司董事長，由此掀起了這家珠海市屬企業的突圍之路。
2013年底，李光寧召開改革創新戰略規劃工作會議，提出未來五年的總體戰略目標，即至2018年，集團總資產達到1500億元以上，主營業務收入超過500億元，淨資產達到600億－800億元。集團綜合實力進入中國企業500強並位居較佳排位。
可以說，在李光寧的帶領下，華髮股份在豪強林立的房地產行業嶄露頭角。根據克爾瑞的數據顯示，近五年來，華髮股份的銷售規模進入行業中游。
2016、2017、2018年，公司銷售金額排名分別為34、58、47。相比2015年以前的默默無聞，華髮股份已有了重大突破。
但在二線城市火爆的2017年，華髮股份卻遭遇滑鐵盧，銷售業績明顯下滑,全年銷售金額310.17億元,較2016年下降13.18%。
重新調整後，2018年華髮股份銷售額大幅上漲，但相比2016，其他房企進步更快。
在規模增長的同時，華髮股份的毛利率卻在持續下滑。根據年報顯示，近三年期銷售毛利率分別為32.28%、28.18%、27.28%，連年下降。
進入2019年，華髮股份情況仍不容樂觀。一季度，公司營業總收入達到67.05億元，同比大增317.74%；但是增收卻不增利，歸母淨利潤為5.59億元，同比下降4.61%；扣非淨利潤也是下滑3.70%。
研究發現，進入2019年，公司各項成本大幅增加。營業成本達到46.16億元，同比增長293.76%；管理費用為2.31億 ，同比增長61.09%；銷售費用為1.97億元，同比增長83.05%。
公司解釋稱，項目進入新城市，相應的費用同比增加。與此同時，短期借款增長到169.44億元，同比增長33.89%。這些費用和借款利息都在壓縮華髮股份的利潤規模。
舉債狂奔
頻繁融資的同時，華髮股份在各地跑馬圈地，出手闊綽。
可以看出，相比盈利，華髮股份更看重規模的擴張。
截至今年一季度末，公司總資產達到1939.93億元，是2013年底的4.4倍，但目前其淨資產僅有336.24億元，而這其中少數股東權益就高達181.90億元，佔比為54.10%。負債合計上升到1603.69億 ，是2013年的4.8倍。
翻閱公司公告，《英才》記者發現，華髮股份頻繁為子公司進行擔保融資，僅一季度公告就超過8條。
根據4月16日，華髮股份發佈的《關於公司2019年度擔保計劃的公告》，其中表示，為滿足公司經營過程中的融資需要，2019 年度公司計劃為全資子公司、控股子公司、聯營公司、合營公司共135家公司提供總額為1357.08 億元的擔保。
公告顯示，截至2019年6月4日，公司及子公司對外擔保總額為565.17億元，佔公司
2018 年經審計淨資產的380%，其中為子公司提供的擔保總額為534.24億元。
與此同時，公司還動用了向股東貸款、發債、應收賬款保理融資、中長期票據、非公開定向債務融資、信託等金融手段。
頻繁融資的同時，華髮股份在各地跑馬圈地，出手闊綽。據統計，去年底至今，公司連續競得土地使用權，耗資超過百億元。
2018年12月13日，華髮股份灑金武漢，以52.7億元底價包攬了CBD板塊打包的2宗地(P(2018)149號、P(2018)150號地塊)。而就在同一天，華髮公告稱,斥資35億元摘牌珠海十字門城建有限公司掛牌的50%股權,獲得16萬平方米地塊。
此前的11月26日，華髮股份旗下的北京華髮創盛置業有限公司以25.33億元獲得房山拱辰街道限競房地塊。短短一個月,華髮股份就斥資超百億增加土地儲備。
5月27日，華髮繼續加碼，旗下威海華髮投資有限公司以底價11.45億元成功競得上海金山區一宗宅地，總面積11.17萬平方米，樓面價為7820元/平方米。
公司2018年報顯示，該年度末華髮股份整體平均融資成本為5.87%，低於克爾瑞統計的64家重點房企6.65%的融資成本。
但實際上華髮股份的償債壓力不小。根據萬得金融數據顯示，一季度末，該公司貨幣資金僅為192.28億元，短期借款加一年內到期的非流動負債為398.03億元。短期借貸與現金比為2.07。
從房企看重的淨負債率來看，華髮股份的槓桿過高。資料顯示，公司2016、2017、2018年的淨負債率分別為183.61%、263.19%、301.14%，呈現連續上升態勢，而且淨負債率超過300%，降負債的需求非常迫切。
截至2019年一季度，公司淨負債率下降到224.36%，但仍然處於高位。值得注意的是，公司賬面還有30.98億元的永續債，而這一指標被計入其他權益工具。
也許是2017年遭遇的下滑，讓李光寧和公司高管認識到房企競爭的慘烈，在2018年底逆勢加槓桿，力爭擴大規模，提升名次。或許他在想，恆大、融創、陽光城的成功在前，利用高槓杆“豪賭”未來，有何不可？
但需要指出的是，上市公司在做大做強的同時，不僅僅要考慮規模的增長，更應該著重考慮盈利能力以及財務的穩健。