（報告）海康威視：研發費每年40%的速度增加

海康威視大力投入人工智能，智能物聯網等等新科技，招聘了大量市場最熱門的人才，包括人工智能，大數據，物聯網人才，這些人才都是市場上最貴的，人數也大幅增加，公司人數從2016年的一萬多，到目前三萬多人，研發費用三年來持續以每年40%左右的速度增加。

海康威視全力開拓海外市場，與中國同行們不一樣的是，海康的目標是打開自己的品牌知名度，腳踏實地打海外市場陣地戰，目標是視頻監控行業的華為。大力開設海外辦事處，大力海外拓展，同時加強國內的網絡建設，服務前移。導致銷售費用三年來也以35%左右的速度增加。

2018年，公司持續改善產品結構，持續擴大市場佔有率，淨利潤還能保持20%以上的增速，殊為不易。2019年一季度，費用增速仍在持續，但原有安防視頻市場比較波動，銷售收入突然下滑，導致了2019年淨利潤的15%的下滑。

業績會公司表示，二季度銷售情況已經明顯好轉。員工激勵股份計劃要求的20%的淨利潤增幅仍有信心完成。海康目前的利潤增速下滑更多的是新投入的利潤產出期滯後的原因，今年新的部門如機器人已經開始盈利，面向普羅大眾的螢石科技繼續盈利，漲幅巨大。

在這個劇烈變動的時代，科技急速升級的時代，海康威視敢於犧牲短期利益，真實反應自己短期利潤的下滑，直面市場。是真正的企業家，創新家。海康威視是員工持股非常多的企業，管理層著眼長遠，真正對企業負責，真正對股東負責。

我們長期看好海康威視，目前估值合適。新業務很有前途，看高一線。

關於具體的估值和我們的操作思路。海康威視的風險肯定比招商銀行很不一樣，他的估值也比招商銀行高很多。我們以前文章也給過估值，目前並沒有太大改變。我們假設2019年利潤有1.40元，增長13%。那比較肯定的估值有25倍，股價35元。

不肯定的估值部分是螢石科技，汽車電子，機器人等等新技術部門。這部分很有前途，如果以科創板的角度來看，隨便一個都可以是上百億的市值，而且前途非常光明，風險比較高，但也可以給到一定的估值。打個比喻就來說，如果把這些目前經濟效益不好的部分單獨拆開，那原有部分的利潤就會上升不少。所以新部門的估值我們認為有每股5到10元的空間。

我們目前持有海康威視的倉位在5%到20%之間這個檔位。我們暫時會以價格的高低來調整倉位。跌的多就加倉一些。升的多會減少一些。我們會參加今年的股東會，詳細向胡總請教更詳細的問題，同時密切關注公司的實際進展，包括市場變化，市場產品價格，包括公司智能物聯網的落地推廣，隨時調整我們的策略。海康威視也是我們跟蹤最新科技，跟蹤5G網絡的重要窗口，公司管理層很友善，很有能力，很正派，這是重要的加分項。

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以下為海康業績會原文筆錄，或有錯誤，請各位讀者謹慎參考！

黃總介紹基本情況：

2018年收入增速為18%，從客觀因素來看反應為單季政府採購落地減少，部分中標項目未接到訂單，部分用戶持觀望態度。同時由於部分政府項目顆粒度變大，決策週期拉長，落地變慢。2018年去槓桿政策的牽引，社會資金量緊張，大型企業和中小企業的投資意願降低。我們在市場上的直觀感受是當期數量與同期相比明顯減少。

從主觀因素來看，面對資金緊張的大環境，公司選擇了現金流優先的業務策略，通過加強應收風險的控制，嚴格管理賬期和信用額度。其中，最為明顯的是，我們在經銷渠道進行去庫存和收緊賬期的調整，從2018年全年來看，渠道的去庫存和收緊賬期造成的收入端影響超過20億人民幣。

目前較低的渠道庫存水平，是我們保持經銷渠道戰鬥力，為加快經銷環節的週轉率抵抗資金緊張的風險奠定基礎。我們認為，公司與下游夥伴為共生關係，海康威視的發展離不開伙伴的健康。我們有責任探討、增加剋制的商業行為。在宏觀經濟不好的時候，有更多的擔當。

2019年，政府的調控措施逐漸落地，資金成本也有所鬆動。當期數量快速上升，3月份公司營收較1、2月份有較大改善，按照我們目前感受到的市場情況，我們認為2019年一季度會是底部，預期2季度的收入增速同比可以恢復到20%以上。

從海外區域來看2018年實現海外營業收入140億元，同比增長15.9%。隨著海外銷售區域的逐漸覆蓋到位，海外收入基數變大，我們預期海外業務增速會逐漸進入一個較為平穩的階段。

同時，因為一些非市場因素的干擾，2018年部分區域出現了負增長的情況，如美國。部分國家匯率波動的影響，也造成了一定的衝擊，如土耳其。未來海外業務尤其需要我們以國家為單位，有針對性的佈局策略與業務，進行精耕細作。通過付出更多的努力，來應對更多的不確定性。

在費用方面，2018年的銷售費用率，管理與研發費用率，在過去的五年中，均處於高點。與2017年相比，費用增長程度均超過了30%。增長的主要原因是2018年人員增長超過30%。

回顧我們過去三年的人員增長數據，2016年是31%，2017年是32%，2018年的人員增長率是31%。三年時間公司的人員增長了大約是2萬人。

與此同時也希望大家注意到海康威視在2016年正式提出AI智能化浪潮到來，這一年，我們將深度學習算法與產品結合，推出了全系列深度智能產品。

2017年海康威視與雲邊融合的AI的計算架構，大力推進人工智能在物聯網領域的發展和應用。2018年海康威視將兩池一庫四平臺軟件產品整合，形成融合數據平臺，在今年的智湧錢塘峰會上，我們公開來表達——從視頻感知到智能物聯，再到互相融合，海康威視已經是一家大數據公司，這是一個費用投入與公司能力不斷轉換的過程。

2019年公司規劃的人員投入將放緩，我們明白人不僅是資源，同時也能消耗大規模的人員投入，需要精耕細作才能夯實基礎，提升效率。

2019年公司的費用費用率相較於2018年仍會有上升，由於收入增速快速下行，海康威視一季度淨利潤負增長沒有別的特殊原因，就是收入增速不夠，同時人員費用以及其他費用都在開支。

公司經營情況總體平穩，不會改變公司的戰略投入策略，但會努力提升效率，提高效能。同時補充一點，由於一季度人民幣較美元升值，匯率波動造成的財務費用大約是2.3億人民幣左右，就是進一步拉低利潤水平的原因。

從在毛利率方面，2018年公司全年整體的毛利率是44.85%，2019年一季度毛利率是44.82%，較為穩定。

經營性現金流方面，2018年全年的經營性現金流淨額達到91.14億人民幣，與淨利潤的比值達到80.28%。現金分紅方面，2018年公司的分紅預案是每十股派發現金紅利6元，派發的現金紅利約56.09億元，但2018年淨利潤的49.41%。

最後我們再回過頭來看一下我們的創新業務，2018年創新業務依然保持較快的增長，螢石業務2018年營收16.37億元，同比增長50.07%，毛利率是39.04%，比上年同期提升3.96個百分點。

盈利規模和淨利率也進一步提升，其他創新業務總和是10.61億元，同比增長87.85%，毛利率44.46%，比上年同期提升5.65個百分點。其中海康機器人業務首次實現年度盈利。

我們期待創新業務的進一步發展，為公司的增長打開新的空間，也為廣大的跟投員工和股東帶來更長期的回報，幫助公司繼續穩健發展。以上是2018年年報和2019年一季報業績的主要情況。

最後關於2019年上半年的預期，目前經濟形勢並未發生根本性的轉變，悲觀和樂觀的情緒皆有。基於我們目前對宏觀走勢和行業形勢的判斷，公司將保持穩健的經營策略，兼顧效益風險。

公司對上半年的淨利潤增長預期是百分之-10%到正10%。以上是公司2018年全年和2019年一季度經營情況的簡單彙報。

問答環節：

招商證券：您好，感謝黃總，我這邊主要兩個問題，就是說您剛才提到了說二季度的營收改善是比較明顯的，20%以上。改善主要在體現哪個環節？比如說能夠解釋國內還是海外，就說因為咱們國內這邊也有大客戶，也有政府也有渠道業務，但具體哪個環節？

然後第二個問題是關於費用，我們看到這個公司18年人員增速很快，但是我看了一下，銷售的人員增速是50%的增速，研發的話就技術是20%多。銷售這50%我們佈局或者重點是哪個方面？

黃：公司預期二季度的收入增速會回到20以上，還是全局來考慮，從海外的收入增速來說，目前看是比較穩定的，去年到今年一季度海外的情況沒有太大的波動，主要波動還是發生在國內。

招商證券：國內我們們知道有三大業務領域，政府還有大企業，還有渠道，我具體哪一塊會有一個明顯的逐步的改善？

黃：目前國內的情況是國內的三金數（合同三金，訂金，違約金，賠償金）字整體都在變好，我們說的是指有意向來跟公司或者是在這個行業裡面來洽談採購或者項目的這些需求還沒有落到合同當中。這個部分起來了以後，後續數字看起來就會比較好一些。

國內目前的情況（3月份）政府這個層面已經明顯有好轉，然後行業一季度的情況就比我們的政府公共服務這個部分的增長更好一些，然後渠道部分略差一些，因為渠道主要面向的是中小企業。中小企業的受到的影響可能相對來說要更滯後一點，所以目前來看可能是政府和大企業帶動的整個向好。

招商證券：咱們那些競爭對手，比如華為，它在3月份開了一個渠道招募大會，就說他們內部經營渠道元年，這個渠道略差，是否會和華為有些關係？

黃：我們不認為跟他們有什麼太大的關聯，因為我們也都知道，上兵伐謀是叫攻心，所以嘴巴講的跟宣傳做得跟最後實際能夠落地的，最後大家還是要回到數字上來看，現在在宣傳上講的東西，我相信大家可能就先聽著就可以了。因為一個季度的時間不足以讓任何一個市場發生顛覆性的變化。

招商證券：第二個問題就是說咱們人員增速最快的是銷售嗎？咱們接下來比如說18年或者19年的重點佈局領域是在哪個區域？

黃：海康威視下並表的還有我們的創新業務，這六個創新業務這幾年就是我們剛才有講到收入增速增長是比較快的，與之同匹配的是它的人員的結構也是隨之快速在增長的，所以這裡面有兩塊的人員結構，一塊是海康威視主業的部分和創新業務的人員增長。

那麼因為創新業務本身它也要佈局銷售營銷，所以這裡面會分掉一些人員的增速。回到主業這個部分來，我們在2018年以及2017年的下半年，我們其實就已經在跟市場來交流，我們希望把我們國內的分公司的這樣一個架構往前去推進為省級業務中心。

什麼叫省級業務中心？我們以省為單位來把我們資源配置在省級這樣的一個環節，把資源前置，這樣的話我們在前線能夠更靠近我們用戶的地方，能夠更快地來響應用戶的需求，所以在這個部分在省級業務中心下面再設二級的分公司，把原來在地區的業務聯絡處把它升級成二級分公司，所以這樣一個架構的調整會在營銷人員的配置上面會有所增長。

然後在海外，因為我們海外的有些區域還在拓展，海外也是呈現的都是人員的一個覆蓋的這麼一個情況，這方面是會影響人員銷售人員的增長的。

瑞信證券：黃總你好，去年其實下半年開始已經注重現金流，還有在渠道或者的經營的一些模式上面也調整過，今年海康的注重點是否還是針對這一塊會比較謹慎？還是會比較大力在做推廣的銷售？回覆之前可能失去的一些市場？能不能可以看到全年來有20個點的這種增速？

第二個問題是在毛利率我們看到已經開始穩定了，接下來今年是不是也是儘量會保持毛利率的穩定性？也不會失去競爭力？

第三個想要了解在海外市場，剛才也說相對會比較穩定，哪一些市場，您這邊會看到增速會比較明顯，或者哪一些市場你會看到還是會有壓力的？

黃：關於全年策略的部分，目前就是針對不同的用戶客戶和市場的，我們的策略會略有一些不一樣。

那麼針對這個行業市場，目前來看，海康的整個業務架構的調整也調整到位了，然後我們的為碎片化市場為行業市場的這樣一個解決方案，我們的後臺的A.、I.的平臺，我們的軟件平臺今年2018年都已經做了蠻大的一個進展。所以在這個部分2009年肯定是會有比較明顯的一個開拓的一個過程。

渠道市場，目前來看渠道的中小企業的恢復的情況還是會看到一些壓力，那麼我們相信可能會往後再往後延一些，因為它有個滯後效應，一旦行業市場起來了以後，渠道資產也會隨之變好。

總體來看，公司自我的策略的準備上，我們覺得2018年已經做的蠻好的。所以2019年的重在是落地執行，在我們在市場上要見到訂單，要見到業績的產出，這是我們內心的一個訴求。

回到內部的管理，因為我們現在人員的規模已經有3萬多人了，剛才也有講到這三年時間快速的增長了兩萬名員工，所以我們內部也存在一個就夯實基礎的一個過程。所以今年的內部策略是重在提升人均效能，這是公司的大的一些策略的情況。

第二個問題是毛利率，這兩三年來說，毛利率的情況比較穩定的，大致都在43%/44%左右，那麼從2015年的一個快速的下降完成了一個快速的提升。目前我們對毛利率的情況預期還是在40以上，同時如果說以毛利率來看競爭的情況目前還不是太好說，因為本身毛利率是一個整體，毛利率是一個大的池子，我們這裡面有一些產品升升降降也會影響總的毛利率的水平。

但是考慮到因為我們現在行業的業務都還不錯，再加上我們的A.I.的產品，我們智能的產品整個戰略性的產品的銷售收入都還是不錯的。

第三個海外市場的情況目前不是特別的好下判斷，因為現在海外我們已經比較均衡了，我們增加了一個大區，現在美國的情況去年有一些負增長，但是還好，沒有特別的厲害，然後我們也希望通過我們自己的精耕細作，能夠在差異化的一些市場裡面提升更多的銷售收入，來緩解一些不利的一些因素，那麼在其他的一些區域加快開拓的節奏。

目前來說，我們對海外市場的預期總體希望還是保持比較平穩的一個狀態。

方正證券：我有幾個問題請教一下，這次應該是海康上市這麼多年來第一次負增長，所以我確實還會有一些擔心。如果按照市公司展望的中值上半年持平的話，相當於二季度的淨利潤大概是10%（增長）左右。

但我記得之前公司很多其實都是營收和淨利潤差不多是同幅度的，裡面華為和公司這邊的一個競爭影響的到底有多大？因為華為今年力度有增強。

第二個問題，今年現在渠道庫存的水位大概是有多少天？後面在整體需求起來景氣度提升的情況下，是否又會去拉庫存？公司完成今年的這樣一個股權激勵解鎖條件，是不是還有信心？

第三個問題是創新業務，體量變大，並開始盈利。之前證監會有文鼓勵上市公司的子公司分開去上科創板。公司的創新業務很多是員工跟投，是否有上創新業務，有上科創板的這樣一些考慮？

黃：一季度的負增長確實是有史以來看到的第一次，那麼我們剛才也解釋了原因了，主要還是收入的增速比較低，然後費用增長還是在發生的，那麼就形成了淨利潤的負增長。

從反彈的角度來說，我們實際上是基於兩個方面的觀察，一個是一季度分三個月，一二月份實際情況就非常的不好，3月份其實相對來說還不錯。四季度的4月份，這幾個星期來看也還過得去，所以這是一個實際已經發生的情況。

那麼從我們在手的訂單以及我們看到的三金數（定金、違約金、保證金）來說，這個數字其實有一定的預測的效果，因為這個數據是我們內部的一個管理數據，我們從它的角度來看，目前看還不錯。因為去年下半年三四季度的三金數是直線下降就明顯減少了，今年從3月份開始，我們看到三金數還是在變好，這是我們的信心的來源。

第二個就是講到了利潤的水平，淨利潤就是你剛才說淨利二季度的淨利潤增長大致在10%左右，中間跟收入的增長會有一個偏差，就是這個叉差主要還是費用的問題。

我們過去這幾年收入的增長和我們淨利潤基本保持差不多，都是20%以上的這樣一個比例，其實費用是在快速的在增長的，為什麼最後沒有影響到淨利潤？實際上中間最大的改善的因素是我們的毛利率在提升。

到了去年底，我們的毛利率的水平已經到了44%左右，那麼一季度也在44%左右（44%以上），到現在這個水平，我們認為在毛利率上要有大幅度的改善已經很困難了。所以費用的增長就會體現出來會對利潤會有影響，這個是一個實際的情況。

從公司的業務來說，公司整個戰略也是在發生一些變化，從公司過去單純的賣產品到後面做解決方案，到現在的往智能化方向的轉型，必然要發生費用（新的）。

未來公司的業務的形態，這個形態也會影響到我們的毛利率和淨利潤的水平，因為有一些業務就是高費用的，就會對淨利潤有影響。比如說可能未來會增加一些服務類的業務，比如說我們現在講海康已經是一家大數據的公司了，我們必然可能會在用戶產生一些專業的服務，這些服務它從收入的角度來說，它的費用比可能是比較高的，因為它高人員投入的這種形態，所以未來我們對這個部分可能還是保持一個跟資本市場密切溝通的這麼一個狀態。

現在公司也很難講說這個部分的費用的增長會不會對大的格局上產生很大的變化，它是一點一點一點過來的。所以就現在看我們延續了過去三年這麼大的一個人員增長，公司就是要來承擔這些人的薪酬的開支，同時我們在內部要提升員工的工作的效率，提供提高效率，把員工的效益給發揮出來。

第二個問題說的是庫存的水平，庫存水平目前我手頭也沒有數據，但我們自己的管理SMBG的管理的策略來說，目前渠道的情況還是不錯的，海康有這兩年胡總一有一個非常高的一個要求，我們所有的銷售，包括經銷商，不要放太高的庫存。

就是說經銷商壓庫存可能是很多公司緩解銷售壓力的一種方式，但海康不能這麼做。因為我們的產品的迭代速度其實是比較快的，如果把庫存放在經銷商那裡也就意味著影響了經銷商，產品快速疊迭代、有更好性價比產品出來的時候，他還在賣老的產品，它的現金流的情況就不好，他本身現金流的情況不好，他賣的東西又還是偏老的版本，產品的競爭力不好，所以這樣導致經銷渠道的競爭力不行，所以那個做法我們不做。

我們堅信輕渠道，我們前兩年也在講我們要做蜂巢計劃，把庫存放在海康這裡，一個是減輕經銷商的資金的壓力，另外一個還能夠合理來調配這些庫存的水平，讓這些庫存能夠相對靈活的來調用。

這樣的話就海康如果說AI出來這個更新的版本能夠快速地投放到市場當中，讓我們的經銷商更有競爭力，這是我們的一個策略

作者：YLEY1021