'中報收官，醫藥有哪些關鍵點值得關注(附股)'

今天的專欄中，我們重點分析一家脊柱微創+運動醫學佈局均處於國內領先地位的公司，這家公司業績將進入穩健增長階段，公司當前估值顯著低估。大家可以關注。

上半年營收5.7億，增長十分強勁，這隻醫療股還有20%空間

前天，我們在專欄中推薦聞泰科技（600745），今天繼續封板，這隻股基本面良好，5G換機週期帶動訂單，公司進入快速持續增長通道，未來有翻倍的可能。

專欄是個長期觀看的內容，不以一兩天的勝敗定論。有喜歡的朋友，可以持續關注。

國盛本週對2019年上半年醫藥行業的總體情況和子行業情況進行了分析，並對12個細分領域進行重點跟蹤分析。

總體來講，醫藥行業上半年整體承壓、子版塊之間分化嚴重； 疫苗、創新藥服務商、肝素原料藥、藥店等高景氣度的細分領域頭部公司仍然是行業的領跑者。具體分析如下:

細分領域標的選擇及2019H1業績趨勢

內生增速在利潤端的分化比收入端更加明顯，2019 年上半年整體來看：生物製品和醫療器械雖然增速同比下降，但依然表現亮眼；化學原料藥受大宗維生素和肝素等品種的景氣度提升在利潤端開始回暖。

化藥龍頭

2019H1 營收增速上升（恆瑞新品拉動收入提速，華東百令和阿卡波糖環比 提速），在上半年整個化學制劑板塊同比增速下降的情況下，龍頭企業營收增速提高。 2018H1 和 2019H1 利潤端保持 20%以上增長。醫藥龍頭企業將憑藉不斷佈局研發管線 以及成熟的銷售體系等優勢，未來將持續增長，抵禦行業壓力。

創新藥服務商

2018H1 和 2019H1 創新服務商整體收入保持 20%以上增長。2019H1 歸母和扣非淨利潤增速在 40%以上，且較 2018H1 有所提速，反應行業景氣度較高。我 們判斷，目前已經創新藥服務商進入黃金髮展期，未來在海外產業持續轉移以及國內創 新藥熱潮的驅動下，創新藥服務商有望保持持續的高景氣度。今年以來（尤其是 7 月份 以來），各個 CXO 企業開始發佈激勵計劃，也進一步印證了行業高景氣的狀態，子領域 業績估值雙提升進行時。

研發型藥企

收入增速快於行業平均，盈利能力相對較強。2019H1 淨利潤增速同比下降 8.56pp，主要受科倫流感基數較高今年下滑影響以及復星醫藥的下滑影響。麗珠和康 弘穩健、貝達改善明顯，恆瑞加速。 創新是永恆的主題，優先審評審批、MAH 制度、藥品談判等政策鼓勵國內藥企開發真正 意義上的創新藥。我國的創新藥正在從“中國新”轉變為“全球新”，未來將增強與外企 競爭的實力。創新藥帶來的收益顯著高於整體，未來更多的企業將通過自有研發體系建 設和管線佈局從傳統向創新轉型。

IVD

2019 年上半年繼續呈高速增長狀態,其中 2019 年 Q1 受流感影響增速突出。利潤 端不同公司之間分化嚴重，免疫化學發光/POCT/分子診斷類的細分領域頭部企業表現優 異（安圖生物、萬孚生物、凱普生物等），生化類產品增速較慢但有好轉跡象（九強生物、 邁克生物生化類產品增速均有所提升）

疫苗

19H1 繼續保持高速增長，雖然整體相比 18H1 有所放緩，但是增長趨勢保持良好， 增速遠高於生物製品板塊增速。利潤端增速繼續保持高速增長，增速有所放緩主要是 2018H1 基數較大，同時康泰生物業績有所下滑的原因；扣非後板塊增速達到 50.13%。 17 年下半年到 18 年上半年是疫苗行業出現了第一波浪潮的表現，以 HPV 疫苗投入市場 快速放量為主導帶來了板塊整體的催化效應，而當前沃森和康泰的 13 價肺炎多糖結合 疫苗臨床進展+智飛生物重磅產品預防性微卡的進展有望成為行業的大催化劑，我們認 為疫苗板塊已經進入第二波大浪潮。

血製品

經歷 2018H1 的呈現明顯改善跡象後，2019H1 繼續保持增長態勢，2018 年之 後血製品企業開始在營銷體系變化以及院內市場開拓後成效顯著，未來有望延續增長態 勢。利潤端延續增長態勢，但小於收入端增速主要是華蘭生物（疫苗和基因公司虧損拖 累，血製品板塊增速 21%）、博雅生物（加強市場拓展，銷售費用增大）的原因。

藥店

2019H 收入增長較去年同期有所提升，主要與藥店龍頭加快併購整合相關。2019H淨利潤增速與去年同期基本持平，扣非後增速提速，持續高景氣度。從未來一年的維度 來看，藥店板塊的相關政策可能對情緒造成影響：

1）個人醫保賬戶改革：醫保重點工作 任務重明確 19 年年內將出臺對個人醫保賬戶改革的文件；

2）藥店分級分類管理：新藥 品管理法出臺後，藥店分級分類管理有望向全國推廣，需關注具體細則；

3）第一批帶量 採購擴面以及第二批帶量採購：短期對藥店企業收入、利潤有所影響，但會加快行業集 中度提升以及處方外流的進程。我們認為，儘管有政策擾動，但不影響藥店行業集中度 持續提升以及處方外流的長邏輯，藥店板塊龍頭有望保持高速增長。

品牌連鎖醫療服務

2019H 收入端增速三大標的均有所下滑，其中愛爾眼科、通策醫療 仍然保持 20%以上的收入增速，但美年健康由於提升醫質管理主動限流導致收入與去年 基本持平。2019H，愛爾眼科、通策醫療仍然保持利潤上的高速增長，但美年健康由於 投入加大，在收入持平的情況下，利潤端的反應更加明顯。我們認為，在社會化辦醫、 消費升級等長期趨勢的驅動下，醫療服務行業維持著長期的高景氣度。愛爾眼科、通策 醫療、美年健康離天花板仍然很遠。

全國及區域流通龍頭

收入、利潤增速全面向好。2019H 實現收入 20.04%的增速，同 比大幅改善，2019H 淨利潤與扣非後淨利潤增速均呈現同比大幅改善的趨勢；2019Q2 單季度的環比改善趨勢也非常明顯。我們維持 2019 年將是全國及區域流通龍頭在業績、 現金流上重要拐點的判斷。2019 年 Q1 乃至於 Q2 之後大部分流通企業的業績增速已經 開始出現拐點，現金流拐點初現端倪，2019 年年報情況有望進一步好轉，信用利差縮小 乃至於降息預期有望給業績及估值帶來正面影響。

肝素原料

營收/利潤水平均大幅上漲，行業處於高景氣狀態。肝素原料行業自 2017 年 下半年以來的量價齊升帶來行業內部公司 2018 年收入端高速增長，由於豬瘟的影響， 肝素粗品漲價速度較快，2018 年底行業供給量持續收緊，因此 2019 年上半年收入端增 速有所下降。在剔除海普瑞後 2019 年上半年年歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤增速分別為 25.77%/29.16%。肝素原料擁有資源品屬性，具有肝素庫存的企業未來有望持續受益於 肝素粗品/原料的供需失衡狀態；原料短缺將進一步傳導至肝素製劑端，優質企業將持續 受益於肝素原料製劑一體化。

醫藥健康消費品

2019H1 收入端與利潤端增速明顯下滑，Q1 增速較快，主要是 Q2 收 入下滑拖累上半年數據。增速下滑主要原因為消費需求降低，以及因消化渠道庫存造成 的發貨減少。醫藥健康消費品標的屬於優質稀缺資源，在各自領域競爭優勢明顯。作為 可選消費，不受醫保資金限制，不受政策打壓，風險較小。短期的消費需求減弱及事件 性的影響不影響醫藥健康消費品的長期發展，在醫藥健康消費升級加速兌現、高淨值潛 在消費群體數量快速增長的外部環境下，有望持續快速增長。

特色品牌OTC

2019H1 收入端增速出現明顯下滑，利潤端增速也有所降低。收入增速 下滑主要原因是

1）流感造成的 2018年Q1高基數使部分企業 2019Q1增漲壓力較大；

2）公司產品結構優化，較少了部分低毛利產品收入；

3）渠道庫存清理，控制發貨 影響了Q2單季度增速。利潤端增速下滑主要是收入增速減緩所致，但利潤增速仍明顯 高於收入增速，主要是品牌OTC企業通過產品結構優化。特色品牌 OTC 受益行業規範 度、集中度提升和醫院流量外流，未來2-3年有望實現快速優質增長，細分領域內部個 股的成長性有可能出現分化。

個股機會

國盛證券認為，長期來看，繼續看好醫藥硬核資產估值的持續提升， 而在這個過程中，由於估值的蹺蹺板效應存在，一線、二線資產行情有望 輪動。短期綜合考慮行業景氣度與估值性價比，2+X 主線繼續推薦：

醫藥科技創新：（1）創新疫苗：“13 價肺炎+微卡”的預計獲批， 疊加上市 1-2 年的大品種持續放量，創新疫苗大產品大時代繼續前行， 建議重點關注智飛生物、沃森生物、康泰生物。（2）創新藥服務商： 受益於行業景氣度提升及科創板帶動估值提升，繼續看好凱萊英、昭 衍新藥、藥石科技、博騰股份、泰格醫藥、藥明康德、康龍化成等創 新藥服務商標的。

醫藥揚帆出海：注射劑國際化：ANDA 和業績將進入爆發兌現期，繼 續看好健友股份、普利製藥；

醫藥 X（其他細分邏輯）：（1）核醫學龍頭：東誠藥業。（2）醫藥 流通高性價比個股：柳藥股份。（3）肝素行業龍頭：健友股份。（4） 仿製藥顛覆者及仿創龍頭：科倫藥業。

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