每經記者：王海慜 每經編輯：吳永久
4月中旬以來，A股市場持續調整，上週五更是出乎意料地大跌。若市場延續調整，調整的幅度還有多大？若市場重回升勢，投資機會又在哪裡？如何看待北向資金淨流出這一問題？近期監管層不斷讓一些問題公司進入退市行列，對於二級市場生態有怎樣的影響？為此，本組專題從券商首席、私募高手和技術派高手三個方面來進行分析研判。
近一個月，A股的波動幅度有所加大，市場的情緒也傾向於觀望，投資人都很想知道，A股在經歷“牛市”中的壓力測試後，現在有哪些積極因素值得重視，還有哪些潛在的風險點應該關注。
本週末，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了興業證券首席策略分析師王德倫。在去年底，A股市場低迷之際，他曾指出，2019年市場的機會將多於2018年，投資者可把握市場風險偏好提升帶來的機會。在此次專訪中，他指出，市場風險偏好持續回落導致了市場近期的波動，預計市場短期將繼續維持震盪、調整格局，進攻時機尚需等待。
A股盈利底部提前到來
NBD：最近A股波動較大，超出一些投資人的預期，您如何看待這輪調整的性質？還可以看作牛市中的調整嗎?
王德倫：由於在外部全球貿易摩擦和地緣政治風險加劇，內部滬深兩市加強對上市公司退市管理環境下，市場風險偏好持續回落。往後展望，貿易摩擦負面“利空”將逐漸兌現，市場階段性震盪調整給予投資者調倉機會。但中期角度，由於貿易摩擦對經濟基本面影響仍需觀察，市場維持調整、震盪格局。
NBD：目前滬指又回到2800點~2900點的區間內，正好是這輪上漲的中間位置，市場觀望情緒較濃。您覺得現在有哪些積極因素值得重視？
王德倫：相較一季度，二季度流動性邊際放鬆空間有所下降，且貿易摩擦再次引發關注，市場情緒受到擾動，分母端短期承壓。但是從分子端來看，超預期規模減稅降費使得盈利底部提前到來，這受益於製造業企業增值稅減免、社保費率下調以及貨幣政策環境從去年下半年開始持續改善，導致企業財務費用下降等成本端利好因素。
因此市場反彈動力體現在分子端，如盈利底部出現與2018年上市公司年報和今年一季報出爐後，基本面向好方向帶來的市場預期積極變化。
三大“制度紅利”值得期待
NBD：未來半年多的時間裡，還有什麼“制度紅利”可以期待呢？
王德倫：概括來看，A股市場有三方面的“制度紅利”：第一，減稅降費等制度紅利，特別是超預期規模減稅降費使得盈利底部提前到來。具體來看，成本端明顯改善：（1）製造業企業增值稅減免、社保費率下調；（2）貨幣政策環境從去年下半年開始持續改善，企業加權平均利率高位下行，財務費用下降。收入端趨穩：（1）工業企業增加值、PPI等改善，將使營收下滑速度減慢；（2）一、二線城市地產復甦，疊加汽車、家電等“以舊換新”穩消費政策，地產鏈條收入回暖。本輪盈利週期受到外部、政策影響較大，這可能使得2018Q4就是本輪盈利底部。但是考慮到政策出臺到財報數據顯示存在時滯，不排除盈利增速類似2012年，在底部區域繼續停留一段時間。
第二，資本市場戰略定位提升帶來的制度紅利。2018年年底經濟工作會議決策層對資本市場定位發生20年來最大變化。首次對資本市場定義為“在金融運行中具有牽一髮而動全身作用”。
第三，對外擴大金融開放的紅利。金融開放，體現在兩個方面：（1）2001年加入WTO的經常賬戶開放，迎來改革開放第一輪紅利；（2）以MSCI擴容A股為代表的外資流入，刺激資本市場漸進開放的制度紅利不斷釋放，將會迎來第二輪紅利，股、債、匯等多方受益。
這三大制度紅利將使得A股歷史上第一次“長牛”慢慢孕育。此外，資本市場定調“牽一髮而動全身”，注重間接融資向直接融資傾斜，以社保、養老金、銀行理財子公司、外資等中長線資金將會逐漸擴大入市規模。這將會是A股歷史上由資本市場自身“制度紅利”帶來的“制度牛”“紅利牛”。
增配金融、地產方向
NBD：我關注到最近你們研究小組發佈的研報中指出，市場會階段性反彈，給予投資者調倉機會。您覺得投資者應該如何調倉比較好？
王德倫：在此階段，我們建議投資者減少從一季度來看持倉結構較為集中的一些領域，增配低估值、具備安全邊際、業績穩定增長支撐的金融、地產方向。
中期角度，迴歸基本面，市場機會應聚焦於“龍鳳呈祥”。1、“龍”者，中國改革開放沉澱下來的一批傳統經濟發展的優質資產、全球頂級公司。這些“龍”頭核心資產走出了獨立牛市行情。可關注“核心資產50”“核心資產100”組合。2、“鳳”者，正在與中國經濟轉型一起成長，新興產業方向的優質公司。科創板推出，新興成長方向將迎來新的估值“錨”。可關注“大創新50”“大創新100”。
NBD：今年4月以來，北向資金持續淨流出，這一趨勢到現在也沒改變，您覺得這只是階段性的嗎?
王德倫：短期A股市場震盪調整條件下，北上資金短期出現淨流出。但從較長期視角來看，科創板加速推進，資本市場戰略重要性逐漸提升，社保、養老金、銀行理財子公司、外資等中長線資金進入市場，且資本市場開放的制度紅利將持續吸引外資流入A股市場。在這些長期利好影響下，未來北上資金流入A股的規模有望進一步放大。
科創板公司或有長期超額收益
NBD：有機構預計，在今年三季度的早些時候，科創板公司可能正式上市。在2009年，首批28家創業板公司上市的初期，曾與當時的中小板指數形成上漲的共振。您如何展望科創板可能出現的一些結構性特徵？
王德倫：我們認為科創板公司正式上市後，與2009年創業板面臨的相似結構特徵是A股企業盈利預期將會逐漸邊際改善，但是較難出現貨幣大幅度寬鬆和資金炒作預期。考慮到科創板企業均具有較高的成長性，報會的前62家企業研發佔收入比重均值為13.6%，過去2年淨利潤平均增速40%，ROE達26%，且科創板公司是由機構投資者主導，因此我們判斷科創板公司上市後短期市場爆炒可能性大大降低，但是仍然能夠獲取類似創業板首批28家上市公司的長期超額收益。
NBD：最近市場上一些風險點開始暴露，您認為現在投資者應該規避何類風險？
王德倫：在當前經濟復甦預期不明，且貿易摩擦再次擾動市場情緒的環境下，投資者應當重點規避估值偏高資產帶來的估值下殺風險。避險方向主要集中於：1、北美等海外業務佔比較多的公司；2、對前期持股較為集中的方向、預期較充分的領域。其二，謹慎規避業績持續較差帶來的風險。
每日經濟新聞