太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
五糧液(000858)
事件：公司公佈2019年中報，實現收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤271.51、93.36、93.94億元，分別同比增長26.75%、31.3%、32.56%。單二季度收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤為95.61、28.61、28.54億元，分別同比增長+27.08%、32.1%、34.22%，淡季繼續保持收入利潤高增長，符合此前業績預告。
高端酒量價齊升，新老普五銷售銜接圓滿完成
公司上半年實現酒類收入254.19億同比增長25.5%，結合草根調研，我們估計上半年高端酒增長超30%，量增20%以上，噸酒均價同比提升6%-8%，投放進度看估計普五整體超55%、1618基本完成全年投放量、低度投放進度也比較良性。從實際市場表現來看，八代普五近期一批價970-980元、七代1000左右，較年初上漲近200元，自8月10日公司將建議流通價由959上調至1006以來，實際批價上漲30元。1618、低度近期一批價930元、610-630元，也較年初上漲百元左右，高端酒量價齊升態勢形成。
八代普五6月市場首發以來，配合大量品鑑活動，其品質和口感獲得消費者高度好評。公司數字化系統後臺數據顯示，目前全國終端和消費者對於八代的復購已廣泛形成，市場進入正常的動銷狀態，在中秋國慶旺季來臨前，七代和八代銷售銜接工作圓滿完成。
中報經營質量非常紮實，盈利能力進一步提升
今年以來公司政策落地執行力強，對違規操作的處罰嚴格，批價穩步上漲提升經銷商的盈利空間，渠道打款積極，也能與報表相印證。中報預收款環比一季度末回落5億，與八代6月上市就嚴格按月打款、到貨的節奏有關，同比看較去年回落的13.5億大幅減少。應收票據環比一季度末回落8個多億，而去年同期環比回落2.19億，主要是銀行存款、銀行承兌匯票到期收現及貨款中現金增多。受這兩方面因素影響，二季度銷售商品現金流同比大幅增長51%，帶動經營性現金流量淨額由去年的-18億轉正為4.39億，中報經營質量很紮實。
上半年提價及高檔酒佔比提升帶動酒類毛利率同比提升1.63個百分點至78.16%創歷史新高，整體毛利率73.81%+0.98個點。受益於增值稅點下調稅金比例略下降0.08個點。銷售費用中含市場開發費、形象宣傳費等銷售綜合費用恢復增長24.5%，估計費用結構更側重終端和消費者。期間費用率下降1.11個點。上半年淨利率提升1.19個點至34.39%，二季度淨利率29.92%同比提升1.49個點。
百千萬工程第二階段收尾，全渠道數字化運營平臺基本搭建完畢，大數據支持營銷決策，Q3投放量將超預期：公司自17年提出營銷體系改革，推出百城千縣萬店工程，旨在系統性優化渠道結構、加強終端掌控和服務、提升經銷商的盈利空間以及達到更好的服務消費者的目的。公司在前兩年的嘗試、反饋、糾偏中完成了經銷商結構初步優化等第一階段的工作。今年以來通過數字化技術給5大細分渠道賦能。目前專賣店1372家，KA、電商和其他團購型客戶247家，全國已綁定信息化系統的優質社會化終端達5.5萬家，還有近1萬家待審核綁定，已綁定的終端中96%實現八代進貨，公司能夠更好的管控貨物的流向、價格，也能更好的匹配銷售任務與銷售網絡能力。公司也成立了專門的供應鏈管理公司進行KA賣場的專業規範化運營。百千萬工程第二階段收尾，全渠道數字化運營平臺基本搭建完畢。
草根調研獲悉近期為配合中秋國慶旺季需求，八代普五到貨節奏加快，各地根據市場需求有9月、10月配額投放的情況。公司計劃三季度投放八代5千噸左右，也就是將下半年的八代投放量提前，我們預計全年高端五糧液投放量或將超預期。
系列酒公司整合穩步推進
公司6月以來推進系列酒三個子公司的整合，目前整合後的五糧濃香系列酒公司13個總部職能部門、15個營銷大區的人員配置已到位。從當前的重點工作可以看出，在堅持做強自營品牌，做大區域品牌，做優總經銷品牌的原則下，強調大單品的價位引領和聚焦能力，調整品牌、產品和商家結構，資源配置更聚焦、費用更精準。
盈利預測與評級：
公司八代普五成功上市，營銷改革落地執行到位，效果顯著，百千萬工程明年將進入第三階段的消費者俱樂部建設工作。高端產品矩陣落地動作越發清晰，今年4月開始清理“高仿”提升五糧液品牌的“三性一度”，高端品牌矩陣1+3中的3，下半年將看到更多的動作：501作為五糧液超高端戰略性產品下半年有望落地；定位年輕時尚的緣定今生系列下半年將選優質種子型運營商正式推向市場；五糧液39度系列產品升級，年底前將完成全新時尚年輕化的設計方案。
我們看好公司品牌在中國白酒歷史上的底蘊和高度，也看好公司在改革中所激發出來的新動能，更期待系列酒在整合後煥發出更大的活力。鑑於今年投放量或將超預期，我們略調高盈利預測，預計2019年~2021年EPS為4.55、5.55、6.55元/股，給予明年30倍PE，目標價166.5元，上調至“買入”評級。
風險提示
經濟出現較大下滑，公司高端酒銷售放緩
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