'「華創固收｜周冠南團隊」8月新增1家違約主體，違約率基本穩定——華創債券信用觀察月報20190907'

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

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一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

（二）違約原因與事件進程

機床行業需求疲軟，盈利能力下降。汽車製造業、鐵路、船舶等為機床的下游行業，其固定資產投資情況直接影響機床行業需求。近年來，汽車行業因競爭激烈，市場趨於飽和，消費潛力持續降低，且受宏觀經濟下行影響，消費動力嚴重不足。2018年，汽車製造業固定資產投資增速見底，同比下降6. 7個百分點，直接拖累機床行業需求。同年，鐵路、船舶等行業隨著其覆蓋面的逐漸完善而放緩，固定資產投資增速為-4.1%，同比降低7個百分點。根據中國機床工具工業協會統計數據，2019年1~5月，金屬加工機床整體新增訂單同比下降37.1%，整體在手訂單同比下降14.7%。且受鋼鐵等原材料價格上漲，人工成本增加等因素影響，機床行業內企業盈利水平整體較差。根據國家統計局數據，2019年1~5月，機床行業累計營收同比降低1%，累計利潤總額同比降低22.2%，虧損面同比擴大3. 7個百分點。

持續多年虧損，資產規模持續下降，資本結構惡化。2016~2018年，公司下游汽車，電子等行業景氣度降低，機床行業市場規模收縮，競爭更加激烈，公司盈利水平隨之下降，營業利潤連續虧損，分別為-15.25億元、-0.86億元、-7.71億元；同時，公司資產規模也呈現出連續下降的態勢，分別為247.98億元、214.11億元、203.92億元，資產結構以流動資產為主，平均佔比達70%以上，但存貨和應收賬款佔比較高，且質量較差。截至2018年末，公司應收賬款達47.57億元，存貨61.45億元，合計佔流動資產總額的70.43%。但公司下游行業景氣度不高，公司存貨和應收賬款短期內難以變現，進一步加劇了公司資金鍊壓力。且截至2019年8月，沈機集團仍未將所承諾的最有盈利能力的i5系列智能數控機床注入公司以改善公司盈利能力。

資產負債率很高，短期債務集中，賬面資金幾乎全部受限，償債能力很弱。2016~2018年，公司資產負債率居高不下，分別為96.68%、95.23%、99.26%，經營活動現金流繼續呈現出淨流出狀態，分別淨流出19.36億元、11.23億元、0.57億元，生產資金明顯不足。截至2019年3月末，公司全部債務總額155.22億元，其中短期有息債務佔比高達91.51%，其中銀行借款已逾期4筆，合計達1.00億元，而公司銀行授信額度基本用盡，且賬面貨幣資金20.31 億元幾乎全部受限，為銀行承兌匯票保證金，償債能力很弱。

控股股東沈機集團重組，影響公司股權穩定性，增加債務代償風險。2019年1月，公司控股股東沈機集團因經營困難，多年持續虧損，多項債務逾期，現金流緊張，在遼寧省政府支持下，由瀋陽市政府和中國通用技術集團對沈機集團進行戰略重組，但遲遲未確定具體方案。因沈機集團重組具有重大不確定性，可能造成公司股權結構變更，不利於公司股權長期穩定性，影響了公司的再融資能力。7月12日，沈機集團債權人瀋陽金利劍潤滑技術有限公司以沈機集團不能按期償還債務，缺乏償債能力，向法院申請對沈機集團進行重組。7月19日，法院決定受理此申請。7月24日沈機集團發行的且由公司擔保的“15 沈機床MTN001”，發行金額10億元，因沈機集團處於破產申請受理期間，視為到期。公司面臨債券待償風險，進一步增加了公司償債壓力。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

（二）違約原因與事件進程

機床行業需求疲軟，盈利能力下降。汽車製造業、鐵路、船舶等為機床的下游行業，其固定資產投資情況直接影響機床行業需求。近年來，汽車行業因競爭激烈，市場趨於飽和，消費潛力持續降低，且受宏觀經濟下行影響，消費動力嚴重不足。2018年，汽車製造業固定資產投資增速見底，同比下降6. 7個百分點，直接拖累機床行業需求。同年，鐵路、船舶等行業隨著其覆蓋面的逐漸完善而放緩，固定資產投資增速為-4.1%，同比降低7個百分點。根據中國機床工具工業協會統計數據，2019年1~5月，金屬加工機床整體新增訂單同比下降37.1%，整體在手訂單同比下降14.7%。且受鋼鐵等原材料價格上漲，人工成本增加等因素影響，機床行業內企業盈利水平整體較差。根據國家統計局數據，2019年1~5月，機床行業累計營收同比降低1%，累計利潤總額同比降低22.2%，虧損面同比擴大3. 7個百分點。

持續多年虧損，資產規模持續下降，資本結構惡化。2016~2018年，公司下游汽車，電子等行業景氣度降低，機床行業市場規模收縮，競爭更加激烈，公司盈利水平隨之下降，營業利潤連續虧損，分別為-15.25億元、-0.86億元、-7.71億元；同時，公司資產規模也呈現出連續下降的態勢，分別為247.98億元、214.11億元、203.92億元，資產結構以流動資產為主，平均佔比達70%以上，但存貨和應收賬款佔比較高，且質量較差。截至2018年末，公司應收賬款達47.57億元，存貨61.45億元，合計佔流動資產總額的70.43%。但公司下游行業景氣度不高，公司存貨和應收賬款短期內難以變現，進一步加劇了公司資金鍊壓力。且截至2019年8月，沈機集團仍未將所承諾的最有盈利能力的i5系列智能數控機床注入公司以改善公司盈利能力。

資產負債率很高，短期債務集中，賬面資金幾乎全部受限，償債能力很弱。2016~2018年，公司資產負債率居高不下，分別為96.68%、95.23%、99.26%，經營活動現金流繼續呈現出淨流出狀態，分別淨流出19.36億元、11.23億元、0.57億元，生產資金明顯不足。截至2019年3月末，公司全部債務總額155.22億元，其中短期有息債務佔比高達91.51%，其中銀行借款已逾期4筆，合計達1.00億元，而公司銀行授信額度基本用盡，且賬面貨幣資金20.31 億元幾乎全部受限，為銀行承兌匯票保證金，償債能力很弱。

控股股東沈機集團重組，影響公司股權穩定性，增加債務代償風險。2019年1月，公司控股股東沈機集團因經營困難，多年持續虧損，多項債務逾期，現金流緊張，在遼寧省政府支持下，由瀋陽市政府和中國通用技術集團對沈機集團進行戰略重組，但遲遲未確定具體方案。因沈機集團重組具有重大不確定性，可能造成公司股權結構變更，不利於公司股權長期穩定性，影響了公司的再融資能力。7月12日，沈機集團債權人瀋陽金利劍潤滑技術有限公司以沈機集團不能按期償還債務，缺乏償債能力，向法院申請對沈機集團進行重組。7月19日，法院決定受理此申請。7月24日沈機集團發行的且由公司擔保的“15 沈機床MTN001”，發行金額10億元，因沈機集團處於破產申請受理期間，視為到期。公司面臨債券待償風險，進一步增加了公司償債壓力。

（三）思考與啟示

應警惕所處行業景氣度較低，盈利水平較弱的發債主體。受宏觀經濟下行及下游行業需求度疲軟影響，機床行業整體景氣度下降，機床企業多年出現虧損。在此大環境下，即使是機床行業的龍頭企業沈機股份也難逃盈利下降，現金流不足，出現債務違約的風險。

關注發債主體財務指標，警惕持續虧損，資產債務率很高，資產質量較差的發債主體。若企業經營能力惡化，連續多年出現虧損，經營性現金流持續表現為淨流出，槓桿比率高達90%以上，資產規模連年萎縮，且存在大量難以變現的存貨和應收賬款，則企業很容易出現資金鍊斷裂的風險。

關注控股股東重大不確定性事項對發債主體的影響。若發債主體的控股股東面臨重組等重大不確定事項，且發債主體對控股股東存在債務擔保，則一旦重組失敗，很容易增加企業代償債務風險，增加企業股權結構的不確定性，影響企業再融資能力。對於集團型企業上市子公司的信用分析，要結合其集團母公司的信用基本面進行合併分析，二者有高度的關聯關係。

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

（二）違約原因與事件進程

機床行業需求疲軟，盈利能力下降。汽車製造業、鐵路、船舶等為機床的下游行業，其固定資產投資情況直接影響機床行業需求。近年來，汽車行業因競爭激烈，市場趨於飽和，消費潛力持續降低，且受宏觀經濟下行影響，消費動力嚴重不足。2018年，汽車製造業固定資產投資增速見底，同比下降6. 7個百分點，直接拖累機床行業需求。同年，鐵路、船舶等行業隨著其覆蓋面的逐漸完善而放緩，固定資產投資增速為-4.1%，同比降低7個百分點。根據中國機床工具工業協會統計數據，2019年1~5月，金屬加工機床整體新增訂單同比下降37.1%，整體在手訂單同比下降14.7%。且受鋼鐵等原材料價格上漲，人工成本增加等因素影響，機床行業內企業盈利水平整體較差。根據國家統計局數據，2019年1~5月，機床行業累計營收同比降低1%，累計利潤總額同比降低22.2%，虧損面同比擴大3. 7個百分點。

持續多年虧損，資產規模持續下降，資本結構惡化。2016~2018年，公司下游汽車，電子等行業景氣度降低，機床行業市場規模收縮，競爭更加激烈，公司盈利水平隨之下降，營業利潤連續虧損，分別為-15.25億元、-0.86億元、-7.71億元；同時，公司資產規模也呈現出連續下降的態勢，分別為247.98億元、214.11億元、203.92億元，資產結構以流動資產為主，平均佔比達70%以上，但存貨和應收賬款佔比較高，且質量較差。截至2018年末，公司應收賬款達47.57億元，存貨61.45億元，合計佔流動資產總額的70.43%。但公司下游行業景氣度不高，公司存貨和應收賬款短期內難以變現，進一步加劇了公司資金鍊壓力。且截至2019年8月，沈機集團仍未將所承諾的最有盈利能力的i5系列智能數控機床注入公司以改善公司盈利能力。

資產負債率很高，短期債務集中，賬面資金幾乎全部受限，償債能力很弱。2016~2018年，公司資產負債率居高不下，分別為96.68%、95.23%、99.26%，經營活動現金流繼續呈現出淨流出狀態，分別淨流出19.36億元、11.23億元、0.57億元，生產資金明顯不足。截至2019年3月末，公司全部債務總額155.22億元，其中短期有息債務佔比高達91.51%，其中銀行借款已逾期4筆，合計達1.00億元，而公司銀行授信額度基本用盡，且賬面貨幣資金20.31 億元幾乎全部受限，為銀行承兌匯票保證金，償債能力很弱。

控股股東沈機集團重組，影響公司股權穩定性，增加債務代償風險。2019年1月，公司控股股東沈機集團因經營困難，多年持續虧損，多項債務逾期，現金流緊張，在遼寧省政府支持下，由瀋陽市政府和中國通用技術集團對沈機集團進行戰略重組，但遲遲未確定具體方案。因沈機集團重組具有重大不確定性，可能造成公司股權結構變更，不利於公司股權長期穩定性，影響了公司的再融資能力。7月12日，沈機集團債權人瀋陽金利劍潤滑技術有限公司以沈機集團不能按期償還債務，缺乏償債能力，向法院申請對沈機集團進行重組。7月19日，法院決定受理此申請。7月24日沈機集團發行的且由公司擔保的“15 沈機床MTN001”，發行金額10億元，因沈機集團處於破產申請受理期間，視為到期。公司面臨債券待償風險，進一步增加了公司償債壓力。

（三）思考與啟示

應警惕所處行業景氣度較低，盈利水平較弱的發債主體。受宏觀經濟下行及下游行業需求度疲軟影響，機床行業整體景氣度下降，機床企業多年出現虧損。在此大環境下，即使是機床行業的龍頭企業沈機股份也難逃盈利下降，現金流不足，出現債務違約的風險。

關注發債主體財務指標，警惕持續虧損，資產債務率很高，資產質量較差的發債主體。若企業經營能力惡化，連續多年出現虧損，經營性現金流持續表現為淨流出，槓桿比率高達90%以上，資產規模連年萎縮，且存在大量難以變現的存貨和應收賬款，則企業很容易出現資金鍊斷裂的風險。

關注控股股東重大不確定性事項對發債主體的影響。若發債主體的控股股東面臨重組等重大不確定事項，且發債主體對控股股東存在債務擔保，則一旦重組失敗，很容易增加企業代償債務風險，增加企業股權結構的不確定性，影響企業再融資能力。對於集團型企業上市子公司的信用分析，要結合其集團母公司的信用基本面進行合併分析，二者有高度的關聯關係。

三、風險提示

中低評級主體融資困難環境難以改善，再融資風險加劇。

華創債券論壇

歡迎關注

首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002

分析師：杜漸，SAC：S0360519060001

摘要

違約率統計：8月新增1家違約主體，相比7月違約率基本穩定，民營企業主體總數違約率小幅下降。8月新增了1家違約主體，為瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）。違約債券統計：8月新增12只違約債券。其中,“15沈機床股MTN001”的發行人沈機股份是首次違約，是瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”）在A股上市的子公司。違約的12只債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企業，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。本月新增違約主體——沈機股份：因下游行業需求疲軟，機床行業市場收縮，公司盈利能力下滑，持續多年虧損，資產規模連續下降，資本結構惡化，出現大量應收賬款，且變現能力較差；公司資產負債率很高，且短期債務較為集中，賬面資金幾乎全部受限，償債壓力較大；受控股股東沈機集團重組影響，公司股權結構將出現變更可能性，影響股權結構穩定性，不利於再融資，且公司為沈機集團發行的債券提供擔保，一旦沈機集團重組失敗，公司面臨代償風險。風險提示：中低評級主體融資困難環境短期仍難改善，再融資風險加劇。

正文

一、8月新增1家違約主體，違約率基本穩定

（一）2019年8月違約率概況：主體違約率與金額違約率基本持平，民企主體違約率小幅下降

截至2019年8月底，按主體統計的全部非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約主體總數/非金融類信用債歷史發行主體總數）為2.55%，按金額統計的非金融類信用債累計違約率（非金融類信用債違約總額/非金融類信用債歷史發行總額）為1.01%。2019年8月，按主體統計的非金融類民營企業累計違約率（違約非金融類民企主體總數/非金融類民企歷史發行主體總數）為9.16%，按金額統計的累計違約率（非金融類民企違約總額/非金融類民企歷史發行總額）為8.03%。以2014年1月為起點，統計2018年9月至2019年8月各月累計違約率情況，無論是按照主體統計還是按照金額統計，民營企業累計違約率仍持續高於總體累計違約率，由於本月無新增民企違約，民企違約率由9.22%降為9.16%，為最近一年來首次下降。

2019年8月總計違約了12只債券，違約數量較上月的18只有所減少，按主體總數統計的民企違約率由7月的9.22%小幅降至9.16%，按金額統計的民企違約率基本穩定，由7月的7.99%微升至8.03%。7月新增1家首次違約主體，瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”）。違約的12只債券主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。從評級來看，僅“18民生投資SCP006”發行時主體評級為AAA，其餘均為AA+或AA。

（二）本月債券違約明細

2019年8月總計新增12支違約債券，其中，“15沈機床股MTN001”的發行人瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”）為首次違約，且為國有企業，實際控制人為瀋陽市國有資產監督管理委員會。本月違約債券中，有4只私募債，4只一般中期票據，2只一般公司債和2只超短期融資債券。發行主體中，除沈機股份為國企，中信國安集團有限公司為公眾企企，北京華業資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司為外資企業，其餘均為民營企業。僅中國民生投資股份有限公司發行時主體評級為AAA，山東勝通集團股份有限公司、精功集團有限公司、中信國安集團有限公司發行時主體評級為AA+，其餘均為AA。截至2019年8月31日，已到期的債券有6只，分別為“18民生投資SCP006”、“18精功SCP004”、“16勝通MTN001”、“16豐盛02”、“16豐盛01”、“H6雛鷹02”。

（三）本月新增違約主體違約因素概覽

根據此前專題《風波初定：114個信用債違約主體因素分析彙總—債券違約覆盤系列之一》，我們使用因素分析法將全部違約主體進行彙總與統計，力求以自下而上的角度，從更客觀的視角分析導致公司違約原因中最為高發的因素。作為對這一統計方法的延續使用，我們將本月新增違約主體的違約因素進行了逐一分析，並列入下表中，具體分析見下文。

二、本月新增違約主體風險覆盤分析——瀋陽機床股份有限公司

（一）發行人背景及歷史沿革

瀋陽機床股份有限公司（以下簡稱“沈機股份”或“公司”），成立於1993年5月，總部位於遼寧省瀋陽市經濟技術開發區，截至2019年3月，公司總資產為185.89億元。公司實控人為瀋陽機床(集團)有限責任公司（以下簡稱“沈機集團”），持股比例為24.91%。截至2019年8月，公司累計發行債券3支，目前存續1支，存續債券餘額總值為5.00億元。2017年2月16日，東方金誠將瀋陽機床股份的主體信用等級由AA下調為AA-，5月25日下調為A+，2019年7月29日再次下調為BB-， 8月16日，公司因未兌付提前到期的債券“15沈機床股MTN001”的本息合計5.00億元，構成實質性違約，8月21日，公司主體評級被降調為C。

公司主要經營機械設備製造，機床製造，機械加工，進出口貿易等，主導產品為金屬切削機床，分為數控機床和普通機床，是中國最大的綜合機床製造商之一，其中收入主要來自數控機床。2016~2018年，公司數控機床營收分別為47.16億元、33.01億元、38.49億元，佔總營收比重分別為75.54%、78.80%、76.75%，對公司總毛利貢獻率分別為75.76%、80.92%、76.99%。

（二）違約原因與事件進程

機床行業需求疲軟，盈利能力下降。汽車製造業、鐵路、船舶等為機床的下游行業，其固定資產投資情況直接影響機床行業需求。近年來，汽車行業因競爭激烈，市場趨於飽和，消費潛力持續降低，且受宏觀經濟下行影響，消費動力嚴重不足。2018年，汽車製造業固定資產投資增速見底，同比下降6. 7個百分點，直接拖累機床行業需求。同年，鐵路、船舶等行業隨著其覆蓋面的逐漸完善而放緩，固定資產投資增速為-4.1%，同比降低7個百分點。根據中國機床工具工業協會統計數據，2019年1~5月，金屬加工機床整體新增訂單同比下降37.1%，整體在手訂單同比下降14.7%。且受鋼鐵等原材料價格上漲，人工成本增加等因素影響，機床行業內企業盈利水平整體較差。根據國家統計局數據，2019年1~5月，機床行業累計營收同比降低1%，累計利潤總額同比降低22.2%，虧損面同比擴大3. 7個百分點。

持續多年虧損，資產規模持續下降，資本結構惡化。2016~2018年，公司下游汽車，電子等行業景氣度降低，機床行業市場規模收縮，競爭更加激烈，公司盈利水平隨之下降，營業利潤連續虧損，分別為-15.25億元、-0.86億元、-7.71億元；同時，公司資產規模也呈現出連續下降的態勢，分別為247.98億元、214.11億元、203.92億元，資產結構以流動資產為主，平均佔比達70%以上，但存貨和應收賬款佔比較高，且質量較差。截至2018年末，公司應收賬款達47.57億元，存貨61.45億元，合計佔流動資產總額的70.43%。但公司下游行業景氣度不高，公司存貨和應收賬款短期內難以變現，進一步加劇了公司資金鍊壓力。且截至2019年8月，沈機集團仍未將所承諾的最有盈利能力的i5系列智能數控機床注入公司以改善公司盈利能力。

資產負債率很高，短期債務集中，賬面資金幾乎全部受限，償債能力很弱。2016~2018年，公司資產負債率居高不下，分別為96.68%、95.23%、99.26%，經營活動現金流繼續呈現出淨流出狀態，分別淨流出19.36億元、11.23億元、0.57億元，生產資金明顯不足。截至2019年3月末，公司全部債務總額155.22億元，其中短期有息債務佔比高達91.51%，其中銀行借款已逾期4筆，合計達1.00億元，而公司銀行授信額度基本用盡，且賬面貨幣資金20.31 億元幾乎全部受限，為銀行承兌匯票保證金，償債能力很弱。

控股股東沈機集團重組，影響公司股權穩定性，增加債務代償風險。2019年1月，公司控股股東沈機集團因經營困難，多年持續虧損，多項債務逾期，現金流緊張，在遼寧省政府支持下，由瀋陽市政府和中國通用技術集團對沈機集團進行戰略重組，但遲遲未確定具體方案。因沈機集團重組具有重大不確定性，可能造成公司股權結構變更，不利於公司股權長期穩定性，影響了公司的再融資能力。7月12日，沈機集團債權人瀋陽金利劍潤滑技術有限公司以沈機集團不能按期償還債務，缺乏償債能力，向法院申請對沈機集團進行重組。7月19日，法院決定受理此申請。7月24日沈機集團發行的且由公司擔保的“15 沈機床MTN001”，發行金額10億元，因沈機集團處於破產申請受理期間，視為到期。公司面臨債券待償風險，進一步增加了公司償債壓力。

（三）思考與啟示

應警惕所處行業景氣度較低，盈利水平較弱的發債主體。受宏觀經濟下行及下游行業需求度疲軟影響，機床行業整體景氣度下降，機床企業多年出現虧損。在此大環境下，即使是機床行業的龍頭企業沈機股份也難逃盈利下降，現金流不足，出現債務違約的風險。

關注發債主體財務指標，警惕持續虧損，資產債務率很高，資產質量較差的發債主體。若企業經營能力惡化，連續多年出現虧損，經營性現金流持續表現為淨流出，槓桿比率高達90%以上，資產規模連年萎縮，且存在大量難以變現的存貨和應收賬款，則企業很容易出現資金鍊斷裂的風險。

關注控股股東重大不確定性事項對發債主體的影響。若發債主體的控股股東面臨重組等重大不確定事項，且發債主體對控股股東存在債務擔保，則一旦重組失敗，很容易增加企業代償債務風險，增加企業股權結構的不確定性，影響企業再融資能力。對於集團型企業上市子公司的信用分析，要結合其集團母公司的信用基本面進行合併分析，二者有高度的關聯關係。

三、風險提示

中低評級主體融資困難環境難以改善，再融資風險加劇。

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