夕陽西下，在德豪潤達（002005.SZ）珠海總部頂樓，55歲的公司董事長王冬雷從自己的辦公室步入帶假山亭子的露臺。“公司的註冊地很快就會從這裡搬回到我的家鄉蚌埠。”他不無惋惜地說。
王冬雷也是雷士照明（02222.HK）的董事長。8月12日，他向第一財經記者披露了雷士照明轉讓雷士中國70%股權給投資基金KKR背後的考慮。幾乎同時，德豪潤達關閉芯片業務，出售總部地塊。
六年前，德豪潤達收購了雷士照明的控股權，王冬雷曾一心想打造貫穿LED芯片、照明產品到銷售渠道的LED產業帝國。“人算不如天算，”王冬雷反思說：“我應該更早地退出LED芯片業務”。
"夕陽西下，在德豪潤達（002005.SZ）珠海總部頂樓，55歲的公司董事長王冬雷從自己的辦公室步入帶假山亭子的露臺。“公司的註冊地很快就會從這裡搬回到我的家鄉蚌埠。”他不無惋惜地說。
王冬雷也是雷士照明（02222.HK）的董事長。8月12日，他向第一財經記者披露了雷士照明轉讓雷士中國70%股權給投資基金KKR背後的考慮。幾乎同時，德豪潤達關閉芯片業務，出售總部地塊。
六年前，德豪潤達收購了雷士照明的控股權，王冬雷曾一心想打造貫穿LED芯片、照明產品到銷售渠道的LED產業帝國。“人算不如天算，”王冬雷反思說：“我應該更早地退出LED芯片業務”。
德豪斷腕
2009年，以小家電起家的王冬雷，看好LED的機會。德豪潤達重金投入，五年內豪擲60億元上馬LED項目。2013年，王冬雷斥10億元接下吳長江手中的股權，德豪潤達成為雷士照明大股東。
當時上游LED芯片已過度投資、產能供過於求。2013年德豪潤達銷售收入31.3億元，同比增長13.5%；但淨利潤同比下跌94.55%，僅為882.6萬元。王冬雷希望收購雷士，擴大下游“出海口”。
有雷士“在手”，德豪潤達進一步增加LED倒裝芯片產能，欲改變LED芯片行業格局。2014年，繼大連、蕪湖基地之後，德豪潤達又建設了蚌埠、揚州基地。
“新增芯片產能將是目前三倍，新基地明年年底建成。”王冬雷2014年曾說，德豪潤達LED芯片每月收入來年可增至2億元，50%~70%產能做倒裝芯片，雷士新增的LED芯片六七成由德豪供應。
2015年6月，德豪潤達公佈增發預案，擬定向增發融資不超過45億元，其中20億用於LED倒裝芯片項目。後來，收縮融資規模。2016年4月，德豪潤達又公告，擬定向增發融資不超過20億元，其中15億元擬用於LED倒裝芯片項目，將形成年產50億顆的生產能力。
事與願違，LED倒裝芯片並沒有如王冬雷預測的那樣得到普及。高工LED的董事長張小飛向第一財經記者分析說，LED正裝芯片價格下降的幅度非常快，而LED倒裝芯片的價格卻下不來。
2016年8月，王冬雷在內部提出雷士集團的概念，擬整合雷士照明、德豪潤達及關聯公司資產，加強上下游資源整合，“大雷士”力爭當年總體營業收入衝擊100億元。德豪收購雷士的想法浮現。
但是，“大雷士”也救不了LED倒裝芯片。“就算雷士全部用德豪的芯片，也只佔我們芯片產能的5%－6%。”王冬雷說。嚴重過剩的產能、高居不下的成本，令德豪潤達連續兩年虧損，2017年虧9.71億元，2018年又虧5.81億元，今年被戴上ST的帽子，證券簡稱變為*ST德豪。
德豪潤達今年被迫關停了累計投入70億元的芯片業務。王冬雷早就想退出LED芯片業務，但缺乏退出機制。因為LED芯片企業如果建設新廠、購買新設備投入100億元，政府會補貼100億元，50億元成為利潤，而如果折價50億元購買舊設備，就沒有50億元利潤，現有政策下，大家更願建新廠、拿補貼。他很後悔：“我應該更早退出LED芯片業務。”
與此同時，德豪潤達“壯士斷腕”，贊同轉讓雷士中國核心資產。截至2018年12月31日，德豪潤達持有雷士照明20.57%的股權、約8.7億股股票。按照雷士照明的公告，這次轉讓雷士中國70%股權給KKR後，向股東派發0.9港元/股分紅，預計德豪潤達將收到約7.05億元人民幣的投資收益，*ST德豪有望因此而摘掉ST的帽子。
雷士中國控股權的轉讓，也折射出了LED照明行業的低迷困境及整合趨勢。行業不無先例。早在2013年7月，西門子就分拆旗下照明企業歐司朗獨立上市；2019年7月初，歐司朗宣佈由美國貝恩資本和凱雷集團公開要約收購，將私有化並退市。而2016年5月，飛利浦也分拆飛利浦照明業務單獨上市；2018年飛利浦照明公司更名為昕諾飛（Signify）。
LED照明行業成熟後，競爭加劇、利潤變薄，促使西門子、飛利浦等跨國公司剝離照明業務，讓其“單飛”。LED inside中國研究總監王飛認為，雷士照明是中國照明業的龍頭之一，然而由於歷史遺留原因，始終不能在資本市場合理體現真實的公司價值。
雷士整合之難
王冬雷原來致力於打造LED上下游產業鏈，希望把公司帶到行業數一數二。沒料到，六年過去了，德豪潤達的LED芯片業務從國內第二落到第四位，現在關停並轉；而雷士照明也沒有取得外界預期的高速增長。
2013年，王冬雷進入雷士照明董事會。由於與吳長江之間的紛爭，2014年王冬雷才接管雷士照明的經營。後來，吳長江因涉嫌挪用公款及侵佔上市公司資產被公訴。2015年，迴歸平靜的雷士照明，逐步恢復。
王冬雷接管前，雷士照明2012財年營收35.46億元，稅後淨利潤0.48億元；2013財年營收37.74億元，稅後淨利潤2.82億元。王冬雷接管後，2015年至2018年，雷士照明的營業收入一直增長到49億元；在前三年盈利的情況下，在2018年卻虧損了3億元。股價表現也長期低迷，截至今年8月20日，雷士照明每股1.02港元，市值43.12億港元（約38.8億元人民幣）。
為什麼德豪潤達收購雷士照明控股權多年，雙方的協同卻沒有體現出理想中的效果？覆盤對雷士的收購整合，除了LED芯片沒有提前處理掉，還有什麼地方如果重來會做得更好？
王冬雷把雷士照明2018年淨利潤虧損歸結為由吳長江案損失撥備及其他一次性撇賬所致。雷士照明8月11日公告顯示，雷士中國2017年和2018年稅後經營利潤分別為人民幣3.94億元和3.57億元。
吳長江時代的雷士照明，曾被外界指責是內部人控制。目前在雷士照明的董事會中，執行董事有5位，其中4位都是王冬雷的家族成員或其親信。對此，王冬雷解釋說，雷士照明董事會曾發生吳長江與閻焱的內鬥，因為董事會的勢力過於分散。現在，雷士照明董事會與經營層分離，經營主要由職業經理人團隊來負責，董事會並沒有直接干預日常經營。
雷士照明一位職業經理人表示，入職四年從未見過王冬雷的弟弟們，他們只在董事會對發展戰略及經營目標做決策，並不干涉雷士照明的日常經營，日常經營由一支職業經理人團隊進行管理。
而一位在2014年年底離職的原雷士照明中層骨幹認為，王冬雷有較深的個人情結，在管理團隊中徹底地“去吳長江化”，加強對供應商、經銷商的控制，把雷士一些生產業務搬到德豪潤達去。不過，張小飛認為，“大雷士”去年營收過百億，大部分營收來自雷士中國，所以雷士中國還是優質資產，否則KKR不會買下控股權，而運營雷士中國的職業經理人團隊正是由王冬雷牽頭組建的。
“我還在江湖”
關停德豪潤達LED芯片業務、轉讓雷士照明中國核心資產後，王冬雷是否已經無心戀戰？“我還在江湖，LED那盤棋還在下，只是一些資產股東變化了，換一種打法”，王冬雷似乎“有埋伏”。
在他看來，LED行業分上中下游，上游還需走出產能嚴重過剩的危機；中游，希望不要步上游的後塵；下游是應用，百花齊放、百家爭鳴，無論照明還是顯示，都是平穩增長期，未來大者恆大。
由於看好下游機會，王冬雷從兩三年前，就開始推動德豪潤達收購雷士資產，內部有一個鳳凰計劃。不過，這次雷士中國核心資產轉讓，最終沒有選擇德豪潤達的方案，KKR因報價更高而取勝。
三年來，德豪潤達的股價不斷“跳水”。王冬雷惋惜地說，如果三年前德豪潤達“娶回”雷士就好了，人算不如天算。“兩地資本市場的法律不同，收購方案調整需要時間。融資能力變化（被ST失去了融資能力）後，今天德豪潤達（在收購雷士中國核心資產上）已經不是最具競爭力。”
8月11日晚，雷士照明發布公告透露，KKR將與雷士照明戰略合作並收購雷士中國區照明業務（簡稱雷士中國）的大多數股權；收購完成後，KKR將控股雷士中國70%，雷士照明將參股雷士中國30%；而雷士中國100%股權的總對價為7.94億美元。預計此次交易在今年四季度完成。
今年2月，王冬雷辭任雷士照明CEO，重心轉至德豪潤達的“保殼”。德豪潤達的負債去年40多億元，經過出售土地等資產，現已降到9億元，加上雷士中國資產轉讓的分紅，有望輕裝而行。
“PE（指私募基金KKR）將來一定會退出，投資都是為了追求利益最大化。”王冬雷說，未來PE退出雷士中國的方案，首先是公開；其次基於A股高市值、高流通性的特點，雷士中國迴歸A股將是優先選擇的方案。未來12個月至48個月之間，雷士照明將向雷士中國推薦一個迴歸A股的資本退出方案。當滿足KKR基本的投資收益要求時，KKR應該同意這個方案。這樣，“我們就開啟了一扇窗”。
在張小飛看來，德豪潤達過去在LED上游，由於行業產能過剩和誤判LED倒裝芯片的市場前景而失敗。如今，雷士中國核心業務由KKR控股，並不是一件壞事。“王冬雷是在‘用空間換時間’，希望過幾年，德豪潤達把雷士中國的控股權再收回來，不過到時候有沒有新的競爭者就難說了。”
一位不願透露姓名的分析師認為，王冬雷追求速成，一開始就上LED 4英寸晶圓片，想跨越式發展；接著又想靠LED倒裝芯片“彎道超車”；然後又想通過收購雷士，一招救活芯片業務。實際上，沒救活芯片業務，也一定程度上制約了雷士的發展。能否不再急躁冒進，決定著王冬雷未來的命運。
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