'出口增速小幅回落但高於市場預期，主要拖累來自外需而非貿易環境變化——19年6月進出口數據點評'

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

三、從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。

從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

三、從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。

從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

四、6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。

進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

三、從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。

從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

四、6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。

進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

五、6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

文：申萬宏源宏觀 秦泰

數據點評

本期投資提示：

6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。

正文

一、6月出口增速小幅回落，略低於我們的樂觀預期，但高於市場預期；我們判斷邊際拖累主要來自整體性的外需而非貿易環境變化。

6月出口同比（美元計價）-1.3%，較上月小幅下降2.4個百分點，人民幣計價出口同比6.1%。進口同比（美元計價）-7.3%，較5月略增1.2個百分點。6月海關口徑貨物貿易順差509.8億美元，同比多增100.8億美元。

二、對美出口降幅小幅擴大、歐盟單月拖累，亞洲地區外需整體穩定。

6月對美出口（-7.8%）小幅回落3.7個百分點，而外部不確定性引起的部分企業短期搶出口或暫時衝對美出口趨弱壓力。對日（2.4%）出口進一步小幅改善，較上月略增1.9個百分點，持續驗證此前4月對日出口大跌為暫時性因素影響的判斷。6月對歐盟（-3%）出口回落較大，考慮到年初以來對歐出口趨勢偏強，單月數據變化持續性仍待觀察。此外，對中國香港（-8.2%），印度（-5.5%）小幅回落，而對東盟（12.9%），韓國（3%）則持續改善，亞洲地區外需整體穩定。

三、從結構上來看，6月出口更多受消費品的拖累，與外需短期波動關係更為密切，而外部環境變化並非主要原因；外需波動影響下，我國當前並非“衰退式順差”。

從出口商品結構看，6月受外部環境影響較小的主要消費品（-5.8%）增速回落6.8個百分點，構成主要拖累因素；而主要資本品/中間品（-1.3%）降幅反而有所收窄。這一結構變化顯示，6月拖累主要受外需短期波動而非外部環境變化的影響，同時顯示全球製造業活動有所回暖，對後續出口形勢不必過度悲觀。同時，在外需整體波動的背景下，我國的貨物貿易順差擴大，並非“衰退式順差”的格局。

四、6月商品進口降幅較上月邊際收窄，大豆受前期貿易環境不確定性影響進口降幅小幅擴大。

進口數量方面，受前期外部環境不確定性影響，進口大豆（-25.1%）數量仍顯著負增，銅（-27.2%）降幅小幅擴大，而原油（15.2%）受油價大跌的刺激，進口數量增速大幅回升12.2個百分點，鐵礦石（-9.7%）小幅改善。進口金額方面，大豆（-37.0%），銅（-34.4%）進口金額降幅小幅擴大，原油（8.2%）進口金額回升，鐵礦價格走高，進口金額回升10.6個百分點至34.6%。而集成電路（-3.5%）進口金額降幅仍有所收窄也在一定程度上支撐6月進口。後續隨著中美重啟經貿磋商，加之1季度以來整體已經呈比較明顯的去庫存態勢，預計後續月份大宗商品進口仍將有一定改善。

五、6月出口增速較5月小幅回落，而主要的拖累可能來自美歐等自身消費品需求的短期走弱，外部環境變化影響相對不大；而在外需短期走弱背景下，我國仍保持較強的貨物貿易順差，並非“衰退式順差”的格局。展望下半年，儘管出口仍面臨一定壓力，但這種壓力更多來自影響波及全球的外需變化，對我國順差的影響相對不強；同時隨著中美重啟經貿對話，外部不確定性有一定短期緩解跡象；加之5-6月人民幣小幅貶值後企穩有助於邊際穩定出口，我們預計3季度美元計價出口有望達到0-2%左右，4季度低基數下迎來反彈，下半年貨物貿易順差仍然可觀，同時在前期個稅減稅、增值稅結構性減稅支撐下的國內實體商品需求或部分對衝出口端所承受的壓力。