復星醫藥：外延+內生打造綜合性醫藥集團，高強度研發保障可持續增長

事件:公司公告稱擬公開發行不超過70億元債券,期限不超過7年,扣除發行費用後用於補充公司營運資金和償還債務本息。

外延併購+內部經營管理能力提升打造綜合性醫藥集團。通過此次債券發行,公司可以獲得流動資金並降低融資成本,優化資本結構,為公司長期的外延併購成長提供充足的現金。公司是全國領先的綜合性醫藥集團,通過醫藥全產業鏈佈局,能夠充分享受我國醫藥行業增長帶來的行業紅利,長期發展戰略為外延並擴業務+內生管理提規模。公司圍繞藥品、醫療器械、醫療服務三大板塊選擇潛力和規模企業併購,從而迅速擴充產品線;完成收購後,公司對器械企業的研發、生產、銷售和服務等環節進行整合,通過內部經營和管理能力提升持續提升盈利能力和擴大規模。尤其是考慮到2015-2016 年期間,公司無大規模併購但仍能保持快速增長,剔除並表貢獻後收入增速仍然分別達到15.07%和16.15%,內生增長動力十分強勁,可見內部經營管理效率有明顯提升。

高強度研發投入,創新產品逐步進入收穫期。公司高度重視研發投入,通過持續創新打造未來業績增長的核心動力。從投入力度來看,2016年研發投入(含資本化投入)達11億,同比增速高達33%,佔營業收入的比例達到7.6%;藥品板塊研發投入9.6億,同比增長38%,佔藥品板塊營業收入的比例超過9%,遠超醫藥行業平均水平。從投入項目來看,公司抓住全球醫藥產業的前沿領域,如打造全國領先的生物類似藥研發平臺、與全球細胞免疫治療先鋒Kite合作打造免疫治療產業平臺。從研發產出來看,公司共有173個在研項目,6個申報臨床、22個開展臨床、42個申報上市,為後續業績持續增長提供保障。值得注意的是公司單抗研發能力強,在國內處於領先地位,6個單抗進入臨床階段,其中重磅品種重組人鼠嵌合抗CD20 單抗和重組抗HER2 人源化單抗已進入臨床III 期,有望率先獲批上市。

盈利預測與投資建議。預計2017-2019 年EPS 分別為1.37 元、1.61 元、1.88 元,對應PE 分別為21 倍、18 倍、15 倍,考慮到公司內生+外延擴張推動業績持續增長,在研重磅產品眾多上市後有望顯著增厚業績,我們首次覆蓋,給予“買入”評級。給予2017 年25 倍PE,對應目標價為34.25 元。

風險提示:藥品招標降價的風險、藥品研發進度或低於預期的風險、外延併購進度或低於預期的風險。