今天工信部向中國電信、中國移動、中國聯通、中國廣電發放5G商用牌照，進度大超市場預期，但中信一級行業中通信板塊下跌最多，跌幅達4.48%。

有投資人吐槽：從大A盤面看，我還以為5G牌照又被工信部收回去了。

如何把握5G投資規律？在近日的一場路演中，中信建投研究所所長武超則分享了最新的5G投資邏輯與機會：

1，覆盤3G、4G時代發展過程，中後期5G的行情更多會從主題行情迴歸業績兌現，能夠有中長期業績兌現的公司應該會有更好的表現。

2，最終能夠真正受益的是在未來五年的5G投資週期，在1.2萬億的投資下，真正能伴隨著投資成長起來的公司。像中興、華為，包括烽火通信、華正新材、深南電路等，這都是在板塊裡相對比較確定的公司。

3，中後期伴隨著5G商用以後，用戶滲透率的上升，5G的應用也是值得大家關注的。

5G行業業績何時兌現？武超則在“聰明投資者”價值研習社中表示，5G業績比較集中的爆發期，應該在發牌正式商用之後的那一年，現在可能還沒到時候。”

武超則是中信建投研究所所長、新財富通信行業五連冠分析師，她專注於移動互聯網、物聯網、雲計算等通信服務領域研究，邏輯縝密。

以下是武超則在價值研習社中分享的部分精華內容，下載“聰明投資者”APP，查看完整通信分析框架和投資機會。

5G元年：十年大週期的起點

1，今年，大終端又一輪的硬創新已經出現了。

但5G最大的問題是，後端應用和服務還沒有起來，只有終端的一側是不夠的，一定需要大量時間和技術鋪墊，形成所謂5G時代應用的閉環。

2，基本上，2019年就是全球5G商用的元年，可以類比2009年，剛好是十年的週期。

3，未來應用在什麼時候出現？不會太快，但也不會太晚，大家最大的困惑，是不是為了5G而5G，好像還沒到那個階段，現在搞這麼多東西有用嗎？好像也不是很需要。

不要著急，2020年以後，當整個行業滲透率起來以後，一定會有大量的應用開發者湧到這個行業。

有了應用開發者，就會有大量好的應用出現，會反向促進整個行業硬件的迭代。

4， 2019、2020年還在一個硬件週期，電子和通信行業的迭代正在進行中，商業模式類的創新容易受到鄙視，因為大部分在3G的紅利上，沒有太多絕對的創新。

5，將來的機會可能在哪裡？創新規律是什麼樣的？

跟A股行情一樣，基本上都是先從電子行業開始有一波，然後通信行業，再到計算機和傳媒，規律非常清楚。

從大週期上來講，通信行業的週期是最長的，基本上是10年一個週期，電子行業大概在4到5年，上游的應用和服務就更短了，週期嵌套在一起，這是TMT行業的一個規律。

6，5G能解決所有問題嗎？不是，但它最璀璨的是，將來可能會衍生出來後端應用和服務。

7，馬太效應在各行業都有，越大的公司，可能收入增長越快，流量和邊際成本在數學公式上很難打破。

但是在技術創新領域，迭代很快的板塊很難出現百年老店，因為技術創新就是一代去打破一代的。

在研究這種類型公司的時候，往往會把在技術風險，或者說創新性和獨創性放到第一位，而不是把財務指標放到第一位。

8，我們認為，5G現在在爬坡狀態，裡面會有新技術、創新點出來，可能是中小型創業公司的機會，或者發生一些變量，恰恰是我們在投資中要去關注的

5G商用在即，應用空間更大

9，5G板塊還有什麼機會？可能要關注的是什麼？

我們說，商用在即，重塑生產，應用空間更大。這三句話的信息含量還是蠻大的。

10，第一，從政策推動或者行業落地的角度，沒有疑問，肯定會馬上商用。2019年是全球5G商用的元年。

第二，重塑生產，簡單概括就是to B。以前主要是to C，去解決生活問題，但5G更多是解決生產問題。

我個人覺得，to B的彈性會更大，對行業影響更大。

第三，應用空間更大。

現在市場表現最好的股票可能跟通信沒關，基本都在設備領域，但下半年的關注重點可能恰恰在應用，從估值或者成長性角度來講，這部分空間會更大一些。

11，總體看，5G是一個非常長週期的事情，不是一兩年就結束了，可能是未來5到7年的漫長投資，一個漫長的技術迭代。

12，5G起來以後，什麼樣的應用會有變化？

（1）增強移動寬帶，直接影響的肯定是視頻類的。比如VR、AR、雲視頻、雲辦公等。

（2）海量物聯網的連接，更多影響的是,智慧城市、智能家居等。

（3）高可靠、低時延的通信，更多圍繞可靠性和時延指標，主要針對,車聯網以及工業場景下的一些應用。

13，將來，硬件會盡可能多地標準化，增加軟件部分的調用。

比如，邊緣計算（MEC），把算力更多分佈在離用戶更近的地方。

邊緣計算是現在一級市場投資比較熱的領域，二級的標的還很少，如果大家有關心一級市場，可以重點看看這個方向。

14，從全球頻譜來看， 現在全球5G的頻率是比較一致的，基本上都在3.5GHz的中頻上，設備最成熟，相對建網成本也最低。

頻譜可以理解為我們經常說的，我們無法溝通，不在一個頻率上。

總體來講，相比於2G、3G、4G、5G的頻譜越來越高，波長是變短的，陶瓷類的材料會比金屬類的材料更好。

比如，手機端的元器件和基站端的元器件，都要往這種高頻和高速的材料上面去走。

所以，頻譜的劃分非常重要，會影響後面投資的所有產業鏈。

別急，5G業績高峰期或在2020年以後

15，2019年是全球5G終端商用的元年，終端面世以後，會驅動整個手機產業鏈的新一輪投資，這是比較確定的。

總的來講，我個人覺得，歐美要更快一些，日韓一直也是行業裡比較領軍的。

16，中國情況是，2018年是一個週期裡面最差的一年，現在來看2019年，差不到哪，但也好不到哪，是逐漸企穩的階段，可能2021年後面的五年是非常確定的週期向上的過程。

這個過程中，整個產業鏈都會有非常確定的受益。

17，通信行業就是一個週期波動，在這個過程中，擇時非常重要。一般在二級市場來看，會估值先見底，然後投資或者業績開始企穩。

回顧4G大概的進展，從2010年一直到2014年，週期也是非常長，持續催化。中國移動的3G很差，所以投4G是非常急的。

但是在5G可能不太會，因為如果你是中移動，可能更多是希望4G的生命週期更長一點。

18，所以，大家對5G在2019、2020年投資不必要過度樂觀，上半年肯定是從主題的角度去看。從業績的角度，高峰期可能要在2020年以後。

5G細分板塊的機會

19，如果測算，中國5G的資本性開支大概在1.2萬億元，其中有2/3圍繞無線的主設備和核心網設備展開。

最大的一塊是核心網設備，包括基站設備一個是5000億，一個是2600億，這一塊佔了最大的基數。

它的增速不一定高，但基本上也在50%以上的增長。

這塊領域對應的公司，全球現在只剩下四家基站設備公司，就是中興、華為、愛立信和諾基亞。四家設備商我們都非常看好。

大家看美股的，可以看愛立信，看A股的，可以看中興。華為買不了，可以看華為的供應鏈，在這個鏈條中，應該是一個競爭格局比較好的領域。

20，另外就是傳輸設備。烽火、諾基亞、貝爾做的領域，雖然彈性只有40%左右，但是確定性非常高。

21，此外，比較好的領域還有行業集中度在提升的領域，行業不一定有多高的技術難度，但是集中度越來越高。

國產化：未來幾年的最大的機會

22，大家可以重點關注一些核心技術可以有國產化替代的領域。

中美貿易事件之後，未來中興、華為一定會培養自己的供應鏈，這應該是未來幾年最大的一個機會。

可能有些公司在單點技術上不能說那麼強，能比得過高通或者AMD這樣的公司，但是它可能有絕對的可替代性，這個領域能在中國把它補上，這樣的公司未來會迎來比較好的機會。

23，我看到經常有一些論調，技術大拿出來說，這公司技術一般，但是環境不同，你要套在環境下看。

舉個不恰當的例子，當年華為起來的時候，公司確實很強，但是更強的是因為有移動、聯通這樣非常好的客戶。沒有這麼好的客戶，也不可能有4G的彎道超車，更多的是有上下游的配合。

今天也一樣，有中興、華為這樣好的客戶，在這個供應鏈裡什麼樣的公司會起來？不一定是技術全球最牛的，但有可能在這個環境下，在供應鏈裡慢慢崛起的公司，是這個鏈條裡面非常重要的投資機會。

24，我們比較看好的是，像天線領域、功放器件、濾波器、PCB、光模塊、光器件，還有一些配套設備，軟件的部分就是SDN的部分。

25，天線設備：這個領域的彈性還是不錯的，裡面有一些龍頭公司。

但是大家可能確實要注意，前期漲幅都比較大。今年不太會有大的業績增長，最快也要在2019年下半年才能有所體現。

26，濾波器：這個領域有的公司可能會面臨一個狀況：過去金屬濾波器到最後完全變成雞肋了，供應鏈公司都不賺錢，但一個新技術出來，現在開始做陶瓷的，可能它的量和價都會起來。

27，元器件：從全球四大通信主設備商來看，愛立信當年是絕對的行業龍頭，今天，它和諾基亞兩家加起來大概50%的份額，另外兩家中國廠商（華為、中興通訊）加起來大概50%，這個指標看得出行業地位的變化。

它（行業份額）會深遠影響整個行業的供應鏈，包括上游的元器件等等。

28，我們做了一個華為供應鏈情況的彙總，裡面未來可能會有一些很牛的公司出來，會有大量的國產替代的機會。

29，蘋果產業鏈之牛，可能就是伴隨著優秀客戶，產生了一些大的製造公司。未來一樣，伴隨著優秀客戶，華為產業鏈會不會產生這樣的公司？

過去華為產業鏈比較殘酷一點，一直壓榨供應鏈比較厲害，蘋果供應鏈的利潤實際上還是可以的。

但這是個動態關係，如果不在這個體系裡玩，可能你連參與的機會都沒有，在這個體系內怎麼去跟客戶成長，同時分享到一定利潤，這是要去想的問題，公司所在的細分行業和賽道都很重要。未來華為產業鏈應該會逐步有大公司成長起來。

30，整個供應鏈裡面的天線公司，最近漲的比較多的是愛立信，因為最近剛把凱瑟琳收購了。

這就帶來一個問題：未來設備商會不會把一些比較肥沃的領域自己幹了？這個過程中，有的廠商可能只會做產業鏈裡的幾個環節，不會面面俱到，供應鏈可能還是有一些機會的。

31，濾波器這個領域變化比較大，現在能做出來介質濾波器的公司很少，有些公司看似挺low，但挺難的，有些一半需要手工，大家可以重點關注這些公司。

但是有一點，這種鏈條最好的投資機會是在行業剛剛起量的時候，當它規模化以後，一定會降價降得非常厲害，這種公司可能投資的機會也就一兩年。

32，PCB領域：PCB領域裡的幾個公司現在都還是很牛，因為跟濾波器相比，最大的不一樣是，技術不難，但是製造能力很重要，要有規模化製造能力，能控制成本。這個行業已經供給側改革了，大的廠商很集中，小的死的差不多了。

過去上游是銅板，有羅傑斯這樣的大公司，但現在看也要進口替代，它疊加了一個行業集中度提升和進口替代，整個行業利潤應該不錯。

這種行業不可能有太高的估值，但是可能會比較看到不斷的業績增長，伴隨業績增長去買這樣的公司。

33，光模塊：這也是一個去年比較心痛的領域，因為貿易戰被打暈了，但是總體來看，最壞的時候應該過去了。

光模塊當時還有一個最不確定的因素，代季從100G往400G走，過程中，2020年應該又是一個雲計算產業鏈投資的高峰期。

2019年是一個估值低點，現在來看，有些公司30倍左右市盈率還是可以的。

34，5G將來可能會有一個很大的機會，就是前傳和中傳分離以後，對前傳光模塊用的量還是比較大的。我們當時測算了一下，對應市場基本上有一倍左右的彈性，還是不錯的。

這個領域相對還是有技術門檻的，雖然這些公司更多做模塊，也不是做芯片的，但是本身模塊領域的利潤率基本上都在30%、40%，還是可以的。

35，ICT融合：從ICT融合看網絡重塑和雲計算，這是一個很大的話題，今年可能也是我們的研究重點。

比如IT領域的思科，包括惠普，在這個過程中，它們都開始慢慢交叉，包括華為在內，它們也做很多軟件部分的東西，這是一個必然趨勢。A股也有一些標的像烽火通信、紫光股份、星網銳捷，都在做這樣的東西。

36，邊緣計算（MEC）：今年來看，邊緣計算應該還是一個很確定的事件驅動，投資這個板塊不要太糾結，說這個公司沒有業績，我不能買。

從長週期看，如果按照4G的路徑，5G業績比較集中的爆發期，應該也在發牌正式商用之後的那一年，現在可能還沒到時候。

5G時代的應用：車聯網是空間最大的領域之一

37，5G的應用，可能是未來看點比較大，機會也比較大的。

我們比較看好的方向，第一塊是大視頻裡面的雲AR/VR，不僅僅是遊戲，現在看到，VR用到很多行業，比如像飛機檢測檢修、移動醫療、移動辦公，包括電商。

38，第二，無人機，更多用到工業領域的精準作業，像線路檢修，包括農業，等等。這種覆蓋現在也是非常成熟的，有很確定的案例。

39，智能汽車和無人駕駛很炫，很多人也覺得不靠譜，但我特別想說，車聯網一定是將來機會最大的領域。

中國大概有2億多輛車，現在每年的增長又非常快，滴滴解決的是生產關係和資源調配的問題，但是最後發現它最終不能解決打車難問題。

比如在陸家嘴，高峰期你加多少錢都打不到車，因為沒有車，車都堵在路上。怎麼辦？必須要用科技來解決。

而且這個行業的付費意識巨高。當年我們看遊戲行業：大家在裡面花一千塊錢，不錯，人民幣玩家；花1萬塊錢，小V；花10萬塊錢，大V；花再多，別人就覺得你有點傻。

但在車這個行業，花1萬塊錢、10萬塊錢很正常，更便宜的東西，可能你不敢用。在這個行業，它的付費意識和存量的市場是極大的。

我個人非常看好這個領域，可能在5G起來以後，這是彈性最大的一塊。

40，總體來講，5G是一個基礎的信息高速公路，這條路通了以後，第一步去買修路公司沒問題，但是遠期看，可能旁邊會建起來醫院、超市，有大量的行人，衍生出來的商業價值應該是巨大的。

但是，買太早了容易死，買太晚了，可能最大的彈性又抓不到，更多要思考這樣一個問題。

現在，5G這條路已經開通了，正在高速向上的過程中。對於這個行業，我們整體還是比較看好的。

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