'河鋼股份—量增及控費緩衝利潤下滑，產品升級逐步發力'

中金公司發佈投資研究報告，評級: 中性(NEUTRAL)。

河鋼股份(000709)

1H19業績符合我們預期

公司公佈1H19業績：營收623.9億元，同比+11%；歸母淨利潤11.7億元，同比-35.9%；其中2Q歸母淨利潤7.99億元，同比-44.9%，環比+116.1%，符合我們預期。點評：

1H噸鋼毛利同比顯著惡化，但量增及控費緩衝利潤下滑。我們估算，1H19公司鋼材平均售價同比-1%，但噸鋼成本同比+3%，使噸毛利同比下滑26%左右至~500元/噸；鋼鐵業務毛利率同比降3.6ppt至11.0%。但受益於環保限產邊際寬鬆，1H19公司鋼材產量同比增長13.44%至1326萬噸；此外，公司1H19/2Q19期間費用率分別同比下降1.1/2.3ppt至7.9%/6.7%，產銷量增長及有效控費一定程度上緩衝了噸鋼利潤下滑，對1H19業績形成一定支撐。

釩產品產銷量大增，但毛利率大幅下挫，1H19公司生產釩渣8.6萬噸，同比大增56.5%，帶動釩產品營收同比大增99%至12.3億元，但由於釩價下跌，釩產品毛利率同比大降20ppt至30.8%。

現金流受盈利拖累，淨負債率有所增加。受盈利同比下挫和應收票據等營運資產淨增加影響，上半年/2Q單季度公司經營現金流分別同比下滑6%/10.9億元至40.8億元/-11.8億元。二季度末公司淨負債率為89%，較2018年底提升7.7ppt。

發展趨勢

產品升級逐步發力。上半年公司品種鋼及高端產品比例繼續提升，特別是在汽車用鋼領域取得新進展：1）產品研發成果逐步顯現，公司1H19成功開發1000Mpa級1.5mm熱軋超高強汽車用鋼，第三代汽車用鋼QP1180成功下線，980MPa復相鋼產品質量達到國內領先；2）渠道端，公司進一步深化對接終端客戶，擬逐步加快加工配送中心建設，充分發揮EVI服務團隊作用，加速由“鋼鐵製造商”向“材料解決方案服務商”轉變。

盈利預測與估值

由於下調了鋼材毛利率假設、但上調了全年銷量假設，我們將2019e/20eEPS分別微幅下調1.3%/上調1.4%至0.19/0.20元。公司當前股價對應19/20e0.5x/0.5xP/B，維持中性評級。由於市場風險偏好降低，公司淨負債率較高影響估值，我們下調目標價11%至2.97元，對應19/20e0.55x/0.54xP/B，有16%上行空間。

風險

旺季需求不及預期。

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