劉利剛：2025年人民幣兌美元將達5：1

1.如果特朗普新政不能得到很好的實施，未來美國經濟將長期低迷,美股將出現大幅調整。

2.如果中國經濟能保持6%的平均增速，到2025年中美經濟的體量將大致相當。

3.人民幣兌美元短期在6.6-6.8區間，中長期是升值趨勢，到2025年人民幣兌美元將達5：1。

4.如果國企混改能夠很好地解決中國國有企業高負債問題，中國經濟將良性發展。

5.中國金融監管明年將持續收緊，大宗商品、股市沒有太大上升空間。

6.中國房地產市場不會出現泡沫崩潰。

8月26日，由海銀財富管理有限公司（以下簡稱“海銀財富”）主辦的“知機明勢 以道御術”海銀財富第四屆財富管理高峰論壇在上海圓滿落幕。會上，中國首席經濟學家論壇理事、花旗集團中國區首席經濟學家劉利剛發表題為《中國下半年經濟展望：為經濟穩定而釋放的不穩定因素》的主旨演講。以下為演講全文整理：

全球經濟本輪增長週期已到頂端

特朗普上臺之前，美國經濟學界普遍認為美國經濟進入到長期衰退的週期。美國的人均勞動生產率在前五年僅有1%左右的增速，預測表明今後五年大概也只有1%的增速。在這種狀況下，如果沒有技術的突破，美國經濟增速能到3%-4%的水平嗎？這是特朗普新政之前美國經濟界最大的爭論。特朗普上臺之後，美國市場有了非常大的變化，外匯、固收、股市三大市場都有很強勁的反彈。美元指數從特朗普沒上任之前的96、97升到103，固收市場十年期的債息從2%升到2.6%。目前，外匯和固收兩大市場已經有了大幅的調整，美元指數現在是92-93區間，美國固收十年期債息目前大概在2%左右。唯一還沒有調整的市場就是美國股市，下一步美國股市的調整會引領美國經濟新一輪增長週期。美國經濟是否能持續反彈？特朗普政策能否繼續被執行下去？如果不行的話，我們需要考慮美國股市的估值是不是太高了。

花旗集團預測，今年全球GDP增速為3.1%，成熟經濟體的增速大概在2%左右，而新興市場是5%左右。由於美國貨幣政策已經重新回到正常化，但是歐元區還在進行量化寬鬆，歐元表現不差，看好今年歐元區的復甦。“金磚”四國之中，俄羅斯、巴西已經走出了經濟衰退的狀況，中國和印度經濟增速比較強勁，特別是印度經濟在今年還有7%-8%的增速。所以說，全球經濟在今年的表現要比預期好很多。

但一些經濟指標表明這輪增長週期已經到達頂端。首先，全球PMI指數開始下調，特別是中國經濟在7月份以來，PMI有一定下調，7月份主要宏觀數據開始有一些放緩的跡象。其次，通脹水平下行，CPI數據往下走，說明需求端的一些指標並不強勁。我們預測的通脹指標遠遠高於實際的通脹指標，說明經濟學家們在某種程度對現在經濟的復甦有一定的高估。全球經濟經過七八年的復甦之後，這種復甦的潛力正逐漸下降。2016-2018年，一些成熟經濟體的政府都有一定的財政赤字，這種比較積極的財政政策，拉動了這一輪經濟的復甦。

美國的貨幣政策出現了新的週期。美聯儲已經加了3次息，市場預測今年9月份美聯儲會進行縮表，今年12月份還會有再加息。美國開始逐漸走向利率正常化，這會對非常高的資產價格帶來負面影響。

歐洲央行在今年年底並不會退出量化寬鬆政策，但量化寬鬆的力度將會逐漸降低。歐洲經濟學家預測，歐洲央行第一次加息會在2019年10月份。同時，日本央行也會持續一段時間的量化寬鬆。

我們對今年的美國經濟還是相對比較樂觀，預計GDP增長在2.2%左右，比年初預測的數據要好得多。然而美國經濟的復甦也出現了很多問題。雖然失業率在4.6%左右，但工資的增長率並不是很高。在能源價格下降之後，美國的核心通脹非常低。說明沒有很強的工資增長，消費很難為美國創造比較高的通脹。

特朗普的稅收政策的目標非常宏偉，減稅政策將造成每月2000-2500億美元的政府赤字，十年內美國新的財政債務將在1.5-2萬億左右，如果這個減稅政策能夠實行下去，2018-2021年將對美國帶來1%-1.5%的GDP刺激。然而，這樣一個宏偉的減稅政策到現在還沒有在國會裡討論。 所以，特朗普的很多政策要放到明年或者後年來考慮。

特朗普還推行“美國優先”的政策，跟中國最近有一些貿易摩擦產生。我認為中美打貿易戰是兩敗俱傷，對美國和中國經濟都會帶來不好的影響。如果中美打貿易戰，美國第一年可能會失去480萬個工作機會。明年這個時候是美國中期選舉的開始，如果中美之間打貿易戰的話，美國經濟會受到很大的影響，那麼共和黨將在選舉中受到損失，從這樣的角度來說中美不太可能打貿易戰，但是貿易衝突可能會繼續下去，比如在很多行業會產生反傾銷稅收。

如果今後特朗普的新政不能得到實施的話，美國經濟將陷入非常低迷的狀況。現在美股估值非常高，如果今後特朗普政策很難被執行下去，美國經濟可能回到緩慢增長週期，很難支撐這麼高的美股估值。如果美國股市出現大的調整，很多財富效應將會消失，對消費帶來很大的負面影響，那麼一個新的美國經濟的週期就會出現。

我們對歐元區經濟復甦比較樂觀一些，但是我們要清醒地看到歐元區的經濟復甦是非常漫長的過程。英國真正從歐盟脫離出來要到2025年左右，這八年間，任何歐盟和英國的談判，對英鎊和英國經濟都會造成負面影響。如果大家對英資資產非常感興趣的話，我們一定要密切關注脫歐事件。

改革關乎中國經濟未來

十九大對中國經濟今後五年影響巨大，今年中國經濟的政策呈現非常求穩的勢態。今年一季度、二季度經濟增速比往年要快得多，6.9%的GDP增速對於一個11萬億體量的大經濟體來說是非常好的增速。今後中國經濟是否能保持較高的增速，要看十九大後中國進行的一系列改革的措施。

首先，國有企業改革。我們現在非常擔心中國國有企業高負債的問題，國有企業負債佔GDP比重超過105%。怎麼來解決國有企業債務的問題？唯一行之有效的政策就是對國有企業進行混改，混改其實就是私有化。混改推出有兩個非常重要的意義：第一，把國有企業債務逐漸降下來；第二，由於民營企業的參與，國企的公司治理效率會發生巨大改變。其次，農村土地改革。農村租賃土地可以確權、交易，農村土地也可以作為抵押向銀行借款，這會使一部分國家財富到農民手中，對今後中國的農業的發展、農村消費都會有巨大的推動作用。另外，要看中國金融的開放是不是可以繼續推動下去。

如果在十九大之後，一系列重要的結構性改革能夠繼續推出的話，我對中國經濟持續增長還是比較樂觀的。如果中國經濟能夠有平均6%增速的話，到2025年中美經濟的體量將大致相當：中國經濟將有28萬億美元，美國經濟只有26萬億美元。

我們認為中國經濟下半年可能有6.7%增速，全年達到6.8%的增速。今年這麼強的GDP增速後面有很多積極財政政策的因素。今年基建的增速比較高，但造成政府債務大幅上升。如果地方政府明年發債數額大幅下降，造成地方基建下滑，將對明年中國經濟增速帶來負面影響。中國信貸脈衝逐年下降，對中國經濟也會有負面影響。中國貨幣條件已經在收緊，對各大類資產配置影響比較大。

從經濟學角度來看，“灰犀牛”是指大概率、高風險，但又常常被忽視的風險。我覺得央行要對銀行快速增長的負債表進行管控，來防範“高槓杆”帶來的風險。影子銀行的資產膨脹過快，今年3月以來，央行對銀行的監管收緊，大宗商品、股市受到一些負面影響，公司債務的債息大幅上升，銀行的貸款利息也大幅上升。十九大之後金融監管的加強還會持續下去，明年我們會看到更加嚴厲的監管實行。

另外一個大家認為比較有風險的資產端，就是房地產市場。我對中國房地產市場短期和中長期謹慎樂觀。我國一二三線城市庫存遠遠低於歷史平均水平，房價在明年一定有進一步調整。從中長期角度來看，我對房地產市場並不是那麼擔心，雖然一二線城市房地產價格有很大的泡沫，但是由於中國政府有很多“宏觀審慎政策”，中國房地產市場很難出現泡沫崩潰的情況。中國第二輪新型城鎮化已經開始，中國在城鎮化過程中所需要的投資非常巨大。下一輪房地產投資中，一些交通和地理位置好的三四線城市的投資潛力應該是非常大的。

人民幣中長期是升值趨勢

匯率是被高估還是被低估要看這個國家的外貿順差是大還是小。前兩年中國的外貿順差是自從加入WTO以來最高的兩年，2015年貿易順差是6千億美元，去年是5千億美元，今年貿易順差也比較大。以前中國貿易順差是由加工貿易造成，現在一般的貿易順差也大幅回升，說明中國企業在國際市場的競爭力非常強。人民幣並沒有被嚴重高估，被嚴重高估匯率的不會有這麼大的貿易順差的現象。

為什麼人民幣在前兩年有比較大的貶值預期？第一，當時人民幣大幅貶值，對高負債企業尤其是借了很多美元債的企業造成了很大恐慌，這類企業要囤積美元，賣人民幣，造成外儲大幅下降，這樣的現象現在已經基本結束。另外一個原因是，一攬子匯率在弱美元情況下可以保持匯率，在強美元情況下會造成單邊貶值的預期。這樣的預期在今年5月得到了改變，央行在一攬子匯率裡面加入了逆週期因子。現在人民幣兌美元在6.6-6.8區間，這對它來說是相對比較好的區間。

最近人民幣有小幅升值的壓力，但我們不應過度擔心人民幣會有較強的升值壓力。到明年年初，如果中國淨資本流入很大的話，外管局會逐漸放寬資本流出的管制，那麼雙向資本流動造成的人民幣波動就會出現。中長期我們對人民幣不是那麼悲觀的重要原因就是中國資本帳戶的開放。如果中國把銀行市場、債市和股市向外資開放的話，將會帶來非常大規模的資本流入，人民幣中長期是一個升值匯率。從這個角度看，如果中國經濟能夠保持6%的增速，我們預測到2025年人民幣兌美元將在5左右。