明年要防哪些“灰犀牛”
張 明
央行近日發佈《中國金融穩定報告》指出，“2019年，中國經濟在由高速增長向高質量增長的轉型與結構調整過程中，一些灰犀牛性質的金融風險可能仍將釋放”。那麼，2019年中國經濟面臨的灰犀牛風險可能是什麼呢？
風險之一是部分地方政府債務負擔難以為繼，甚至有陷入違約窘境的風險。自2008年國際金融危機爆發以來，地方政府就處於持續加槓桿的過程中。而且，不同地方政府債務的分佈非常不均衡，發展程度較低、償債能力不足的省份，真實債務反而越高。在房地產調控不放鬆、經濟下行壓力有所加大、金融監管方向不變的形勢下，部分地方政府的債務壓力可能會暴露出來。
風險之二是房地產市場持續調整可能產生的多方壓力。能否控制住房地產風險，是我國防控系統性金融風險的重中之重。筆者預計，2019年一二線城市的房地產調控不會放鬆。不過，房地產調控將帶來一些壓力。第一，土地出讓金縮水導致地方政府預算外收入下降，使得部分地方政府難以平衡財政收支；第二，房地產投資增速逐步下滑，並與基建投資增速下滑相互疊加，使得經濟增速顯著下降；第三，房價下行可能導致部分高槓杆購房家庭面臨違約境地；第四，房價持續下行也可能使商業銀行面臨資產端信貸質量下滑壓力。
風險之三是美國長期利率超預期上行，造成全球資產價格動盪，並傳遞至中國國內的風險。2018年美國經濟增長顯著超過預期，在減稅等擴張性政策推動下，未來美國通脹率可能顯著上行，從而帶動長期利率大幅上升。美國長期利率大幅上升，一方面可能導致美國股市顯著向下調整，另一方面可能造成一些脆弱性較強的新興經濟體再次面臨本幣貶值、資本外流、資產價格縮水等衝擊。這可能使中國經濟面臨資產價格下行、資本外流加大與人民幣貶值預期增強等挑戰。
儘管我國經濟在未來面臨上述灰犀牛風險，但只要我們做好準備、應對得當，這些風險對我國經濟的衝擊依然是可控的。我國經濟體量大、市場大、韌性強等基本態勢沒有變，我國堅持市場化改革與改革開放的基本政策取向沒有變，這將使我國經濟在應對金融風險衝擊方面具有更強的能力與更廣闊的戰略縱深。
下一步，我國應通過如下思路來應對上述灰犀牛風險。第一，考慮到中央政府債務負擔依然很低，應該加大發行國債力度，以對衝地方政府的去槓桿壓力。對於具有典型公共產品特徵的地方政府債務，在不引發道德風險的前提下，中央政府可以考慮提供一定支持；第二，銀行體系應該對未來的不利衝擊做好準備，適當提高資本金與撥備水平；第三，在房地產調控大方向不變的前提下，應慎重估計具體措施對市場的衝擊力度，並做好應對準備；第四，應該繼續保持對跨境資本流動的審慎管理；第五，應通過出臺進一步深化改革與加快開放政策來提振市場預期。
張明 中國社會科學院世經政所研究員、平安證券首席經濟學家
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