一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
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7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
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7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
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7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
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圖7：SPDR黃金ETF持倉
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圖8：SLV白銀ETF持倉
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圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
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7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
2.美元、美股依然強勁美十年期TIPS跌勢明顯
此前，市場看空美元與美股，認為這是形成黃金牛市的一大重要因素。但從近期表現來看，美股與美元指數依然維持強勁，美股甚至受降息預期的影響，創出了歷史的新高。因此，這些給貴金屬提供上升動力的預期並不存在。這也是我們認為目前尚未能判定已經處於“牛市”的原因之一。美元與美股的強勁，分散了市場避險資金，而一輪大幅上漲則需要更多資金的推動。
美債方面，十年期TIPS與黃金價格呈現明顯的負相關關係。TIPS下滑說明實際利率的下行，這也是支撐黃金上漲的內在驅動力。從歷史的降息週期看，降息週期的早期，美債收益率仍然會有較大的下行空間，因此，對金銀後期上漲提供了一定的空間。
圖12：黃金與TIPS走勢的對比圖
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
2.美元、美股依然強勁美十年期TIPS跌勢明顯
此前，市場看空美元與美股，認為這是形成黃金牛市的一大重要因素。但從近期表現來看，美股與美元指數依然維持強勁，美股甚至受降息預期的影響，創出了歷史的新高。因此，這些給貴金屬提供上升動力的預期並不存在。這也是我們認為目前尚未能判定已經處於“牛市”的原因之一。美元與美股的強勁，分散了市場避險資金，而一輪大幅上漲則需要更多資金的推動。
美債方面，十年期TIPS與黃金價格呈現明顯的負相關關係。TIPS下滑說明實際利率的下行，這也是支撐黃金上漲的內在驅動力。從歷史的降息週期看，降息週期的早期，美債收益率仍然會有較大的下行空間，因此，對金銀後期上漲提供了一定的空間。
圖12：黃金與TIPS走勢的對比圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖13：美股與美元指數
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
2.美元、美股依然強勁美十年期TIPS跌勢明顯
此前，市場看空美元與美股，認為這是形成黃金牛市的一大重要因素。但從近期表現來看，美股與美元指數依然維持強勁，美股甚至受降息預期的影響，創出了歷史的新高。因此，這些給貴金屬提供上升動力的預期並不存在。這也是我們認為目前尚未能判定已經處於“牛市”的原因之一。美元與美股的強勁，分散了市場避險資金，而一輪大幅上漲則需要更多資金的推動。
美債方面，十年期TIPS與黃金價格呈現明顯的負相關關係。TIPS下滑說明實際利率的下行，這也是支撐黃金上漲的內在驅動力。從歷史的降息週期看，降息週期的早期，美債收益率仍然會有較大的下行空間，因此，對金銀後期上漲提供了一定的空間。
圖12：黃金與TIPS走勢的對比圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖13：美股與美元指數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
3.美聯儲降息預期強烈多國央行率先降息
此前，黃金價格一路高歌猛進，主要原因是因為市場提前走7月降息預期。我們認為目前已經走了降息25個點的預期。從市場預期來看，目前9月降息概率依然較高，這也是市場看好貴金屬後市的重要原因。目前，據CME“美聯儲觀察”，美聯儲7月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為78.6%，降息50個基點的概率為21.4%；到9月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為31.4%，降息50個基點和75個基點的概率分別為55.7%和12.9%。
此外，四國央行意外降息，令市場認為全球寬鬆的序幕或已經開來。本月，韓國央行意外降息25個基點至1.5%，為三年以來首次降息；印尼央行降息25個基點至5.75%；南非央行降息25個基點至6.5%，成為今年以來第五個宣佈降息的G20國家央行；烏克蘭央行也將主要利率下調至17%。昨日，土耳其央行將一週回購利率從24%下調至19.75%，並表示通脹前景正持續改善。而在今年，印度、埃及、馬來西亞、新西蘭以及菲律賓早已經提前降過息。隨著美聯儲降息預期升溫，越來越多新興國家提前加入降息隊伍，以防止美國降息帶來的不利影響。當美聯儲開始降息之後亦會迫使越來越多的央行選擇降息。從歷史數據來看，上一輪貨幣寬鬆週期，無論黃金還是白銀均有較大的漲幅。這令市場對此後金銀走勢充滿了期待。
但昨日，歐央行調整前瞻性指引，預計將保持現有關鍵利率水平不變或者更低水平至少至2020年上半年。發佈會上德拉基表示沒有就降息和降息規模作出討論，但任何降息都應該用溫和的措施。據悉，歐洲央行委員會一致同意在9月份加碼刺激措施，但部分官員質疑重啟QE的有效性。歐央行的表態令昨日歐股市場表現不佳，同樣的亦拖累了貴金屬價格。這表明，若全球寬鬆預期並不如市場所料的話，金銀承壓下行的概率較大。
圖14：非農就業人數
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
2.美元、美股依然強勁美十年期TIPS跌勢明顯
此前，市場看空美元與美股，認為這是形成黃金牛市的一大重要因素。但從近期表現來看，美股與美元指數依然維持強勁，美股甚至受降息預期的影響，創出了歷史的新高。因此，這些給貴金屬提供上升動力的預期並不存在。這也是我們認為目前尚未能判定已經處於“牛市”的原因之一。美元與美股的強勁，分散了市場避險資金，而一輪大幅上漲則需要更多資金的推動。
美債方面，十年期TIPS與黃金價格呈現明顯的負相關關係。TIPS下滑說明實際利率的下行，這也是支撐黃金上漲的內在驅動力。從歷史的降息週期看，降息週期的早期，美債收益率仍然會有較大的下行空間，因此，對金銀後期上漲提供了一定的空間。
圖12：黃金與TIPS走勢的對比圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖13：美股與美元指數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
3.美聯儲降息預期強烈多國央行率先降息
此前，黃金價格一路高歌猛進，主要原因是因為市場提前走7月降息預期。我們認為目前已經走了降息25個點的預期。從市場預期來看，目前9月降息概率依然較高，這也是市場看好貴金屬後市的重要原因。目前，據CME“美聯儲觀察”，美聯儲7月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為78.6%，降息50個基點的概率為21.4%；到9月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為31.4%，降息50個基點和75個基點的概率分別為55.7%和12.9%。
此外，四國央行意外降息，令市場認為全球寬鬆的序幕或已經開來。本月，韓國央行意外降息25個基點至1.5%，為三年以來首次降息；印尼央行降息25個基點至5.75%；南非央行降息25個基點至6.5%，成為今年以來第五個宣佈降息的G20國家央行；烏克蘭央行也將主要利率下調至17%。昨日，土耳其央行將一週回購利率從24%下調至19.75%，並表示通脹前景正持續改善。而在今年，印度、埃及、馬來西亞、新西蘭以及菲律賓早已經提前降過息。隨著美聯儲降息預期升溫，越來越多新興國家提前加入降息隊伍，以防止美國降息帶來的不利影響。當美聯儲開始降息之後亦會迫使越來越多的央行選擇降息。從歷史數據來看，上一輪貨幣寬鬆週期，無論黃金還是白銀均有較大的漲幅。這令市場對此後金銀走勢充滿了期待。
但昨日，歐央行調整前瞻性指引，預計將保持現有關鍵利率水平不變或者更低水平至少至2020年上半年。發佈會上德拉基表示沒有就降息和降息規模作出討論，但任何降息都應該用溫和的措施。據悉，歐洲央行委員會一致同意在9月份加碼刺激措施，但部分官員質疑重啟QE的有效性。歐央行的表態令昨日歐股市場表現不佳，同樣的亦拖累了貴金屬價格。這表明，若全球寬鬆預期並不如市場所料的話，金銀承壓下行的概率較大。
圖14：非農就業人數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖15：製造業PMI指數
"一、行情回顧
7月，黃金繼續延續震盪上行的趨勢，但漲幅有所放緩；而白銀則一改此前寬幅震盪趨勢，強勢暴漲，令持續創新高的金銀比有所回落。從歷史數據看，目前金銀比尚未回落至合理區間，表明若貴金屬漲勢不變的話，白銀強勢上漲的勢頭或將持續。
持倉方面，隨著貴金屬價格攀升，貴金屬ETF持倉亦不斷創出了新高。本月，SPDR黃金ETF持倉一度8刷新至去年6月8日以來新高，但目前回落至819.23噸；SLV白銀ETF持倉一度持倉量創2016年11月10日以來新高，但昨日減少36.39噸，當前持倉量為11141.67噸，為6月5日以來首降。金銀比方面，金銀比一度上漲是歷史高位之後，黃金滯漲而白銀迅速回升。目前金銀比已經修復至這兩年的平均水平。
圖1：黃金走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖2：白銀走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖3：黃金內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖4：白銀內外盤期貨走勢
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖5：上期所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖6：紐交所金銀價比
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖7：SPDR黃金ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖8：SLV白銀ETF持倉
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖9：COMEX黃金非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖10：COMEX白銀非商業多頭持倉變化
資料來源：資訊銀河期貨研究所
二、影響因素
7月，貴金屬整體走勢保持強勁，主要是受美聯儲降息預期影響。在預期提前走完之後，黃金盤整，在底部盤整的白銀隨後跟進，白銀市場再續黃金“瘋狂”。但值得注意的是，雖然目前市場有開始“狂歡派對”前夕的預兆，但由於此後降息幅度未定，因此，我們認為對後市的判斷還需要根據美聯儲此後政策而定，以防止“偽牛市”的到來。
1.黃金高位震盪白銀回補暴漲
受美聯儲降息預期以及多國央行開始降息的影響，黃金價格不斷上升。全球寬鬆預期不斷增強令市場普遍看好貴金屬後期走勢。而當黃金提前走了7月降息25個基點的預期後，漲勢開始得到抑制，在9月降息預期尚未確定的情況下，多空博弈較為劇烈，黃金價格處在高位震盪。這給一直處於低位震盪的白銀提供了機會。隨著金銀比不斷創出新高，越來越多的投資者開始關注到處於低位的白銀，白銀價格隨之攀升。加上，有消息稱，全球最大的銀礦公司Fresnillo PLC今年上半年白銀產量下滑13%，而另一家銀礦企業Fresnillo PLC白銀產量也減少了40%。預計如果產量下滑的趨勢繼續，2019年這兩家銀礦企業的總銀礦供應量將下滑8%-10%。因此，白銀供給的減少亦給白銀價格提供上行的動力。
而回顧一下美國上一輪的寬鬆週期中金銀的表現，我們發現，黃金漲在前，而白銀漲在後，尤其是到了寬鬆週期的中後期，白銀漲幅更是大幅領先。因此，若9月繼續降息25個點的話，受金融屬性的影響，可能前期依然是黃金比較強勁，但隨後白銀將繼續回補。
圖11：黃金、白銀走勢圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
2.美元、美股依然強勁美十年期TIPS跌勢明顯
此前，市場看空美元與美股，認為這是形成黃金牛市的一大重要因素。但從近期表現來看，美股與美元指數依然維持強勁，美股甚至受降息預期的影響，創出了歷史的新高。因此，這些給貴金屬提供上升動力的預期並不存在。這也是我們認為目前尚未能判定已經處於“牛市”的原因之一。美元與美股的強勁，分散了市場避險資金，而一輪大幅上漲則需要更多資金的推動。
美債方面，十年期TIPS與黃金價格呈現明顯的負相關關係。TIPS下滑說明實際利率的下行，這也是支撐黃金上漲的內在驅動力。從歷史的降息週期看，降息週期的早期，美債收益率仍然會有較大的下行空間，因此，對金銀後期上漲提供了一定的空間。
圖12：黃金與TIPS走勢的對比圖
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖13：美股與美元指數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
3.美聯儲降息預期強烈多國央行率先降息
此前，黃金價格一路高歌猛進，主要原因是因為市場提前走7月降息預期。我們認為目前已經走了降息25個點的預期。從市場預期來看，目前9月降息概率依然較高，這也是市場看好貴金屬後市的重要原因。目前，據CME“美聯儲觀察”，美聯儲7月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為78.6%，降息50個基點的概率為21.4%；到9月降息25個基點至2.00%-2.25%的概率為31.4%，降息50個基點和75個基點的概率分別為55.7%和12.9%。
此外，四國央行意外降息，令市場認為全球寬鬆的序幕或已經開來。本月，韓國央行意外降息25個基點至1.5%，為三年以來首次降息；印尼央行降息25個基點至5.75%；南非央行降息25個基點至6.5%，成為今年以來第五個宣佈降息的G20國家央行；烏克蘭央行也將主要利率下調至17%。昨日，土耳其央行將一週回購利率從24%下調至19.75%，並表示通脹前景正持續改善。而在今年，印度、埃及、馬來西亞、新西蘭以及菲律賓早已經提前降過息。隨著美聯儲降息預期升溫，越來越多新興國家提前加入降息隊伍，以防止美國降息帶來的不利影響。當美聯儲開始降息之後亦會迫使越來越多的央行選擇降息。從歷史數據來看，上一輪貨幣寬鬆週期，無論黃金還是白銀均有較大的漲幅。這令市場對此後金銀走勢充滿了期待。
但昨日，歐央行調整前瞻性指引，預計將保持現有關鍵利率水平不變或者更低水平至少至2020年上半年。發佈會上德拉基表示沒有就降息和降息規模作出討論，但任何降息都應該用溫和的措施。據悉，歐洲央行委員會一致同意在9月份加碼刺激措施，但部分官員質疑重啟QE的有效性。歐央行的表態令昨日歐股市場表現不佳，同樣的亦拖累了貴金屬價格。這表明，若全球寬鬆預期並不如市場所料的話，金銀承壓下行的概率較大。
圖14：非農就業人數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
圖15：製造業PMI指數
資料來源：資訊銀河期貨研究所
三、後市展望與策略
我們認為，目前影響金銀價格走勢的重要因素是全球寬鬆的預期，尤其是美聯儲降息的進程。從此前加息週期的表現看，每次加息預期較強之時，金銀價格走低，但預期兌現之後，若下一階段沒有明確加息預期的話，則金銀價格會出現回升。同理，我們亦認為，若本次7月議息會議降息預期兌現，但並沒有市場預期的那麼鴿派的話，則金銀價格回落概率較大。尤其是，若美聯儲表明9月降息概率不大的話，則預計金銀回落力度較大。因此，對於此後行情走勢的判斷還是需要根據美聯儲7月議息會議內容而定。若9月降息概率不斷攀升的話，則預計此後金銀會繼續上行。
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