中國長城點評報告：定增亟待完成，自主可控平臺業績有望釋放

投資要點

業績不含資產重組,同比實現扭虧為盈。中國長城2015年業績虧損3566.67萬元,實現歸屬於上市公司股東的淨利潤3314.78萬元,同比實現扭虧為盈。主要原因是公司對海外電視業務進行了大幅改革,通過改善普通路庫存監控管理等措施,使得海外電視業務轉好。由於資產重組於2017年初完成,因此本次業績核算包含冠捷科技,不包含長城信息、中原電子、聖非凡業績,預計未來資產重組完成並表後公司淨利潤將會實現大幅增長。

傳統業務逐步優化,重組推動轉型發展。公司於2015年發佈換股重組及定向募集資金的預案,經過公司長期規劃和推進,目前整合換股重組工作已於2017年初完成。2016年公司的主營業務仍然為電源業務、自主可控與可信安全業務、信息化基礎設施業務、顯示器業務等四大板塊,目前計算機及外設在產品中的佔比已達49.98%,其次是液晶電視業務。在行業背景相對弱勢的情況下,公司的電源業務和顯示器業務目前已有所改善,扭轉虧本趨勢,顯示器業務歸屬冠捷科技目前已被置出公司,2017年公司的收入結構和毛利率水平將獲得大幅度提升。與此同時,公司在自主可控板塊基於飛騰平臺的終端和服務器產品的優化、測試和試生產方面的能力正在快速提升,2016年國家某部門牽頭組織了最大規模和最長時間的測試,其中飛騰均排名第一,自主可控業務未來有望成為中國長城最核心的增長。

一季報實現盈利,17年業績有望釋放。2017年第一季度實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為1.5億元,同比增長213.52%。公司一季度置出了冠捷科技,因此各項成本及費用得到了較好控制,同時由於資產重組於2017年1月完成,公司已將收購公司去年同期數據納入合併範圍,追溯調整了可比期間的合併報表,因此公司一季度實現的淨利潤增長為實際淨利潤增長。今年隨著自主可控進程的推進和國產化招標的啟動,預計公司將在國產化訂單中獲取較大份額,幫助公司實現業績釋放。

協議轉讓天津飛騰股權,公司盈利水平有望獲得有效提升。2017年3月,公司發佈公告協議收購天津飛騰的華大半導體所有的13.54%股權,我們據此判斷集團將對芯片產業進行長期規劃,未來有望打造芯片與硬件一體化平臺。根據對國際上PC相關的大型廠商的分析,服務類廠商的利潤率顯著高於純硬件廠商。一般講,芯片在整個純硬件產業鏈中佔比大概在40%上下的水平,淨利率可達18%左右,而硬件整機廠商的經營性淨利率大多在2%以內,我們簡單測算,可以得到芯片佔據整個硬件產業鏈利潤近70%。通過本次股權轉讓協議,預計公司未來有望成為集團的整合平臺,實現從硬件整機走向芯片、整機與服務相結合的產業鏈多重利潤環節的模式,預計利潤率水平相對於傳統硬件廠商如聯想與浪潮,將得到大幅提升。

集團後續仍有增持預期,定增決心巨大。2016年6月底集團為了提振市場信心已進行大筆增持,市場獲得有效反饋。今年2月CEC集團再次為了提振市場信心做出大筆增持,且規模超出前次增持總規模。目前公司定增價格仍然倒掛,根據此前關於本次增持不超過2%的公告,預計後續增持股份在2630萬股之內。

維持“買入”評級:公司已實施換股合併,股本擴大至29.44億股,考慮已公告增發但尚未實施的5.64億股股本,公司2017股本將達到35億股。我們預計2017/2018/2018年淨利潤分別為9.48/13.99/20.44億元,考慮2017年股本擴大,攤薄EPS分別為0.27/0.40/0.58元,現價對應PE35/24/16倍。看好公司作為中國電子信息安全產業的重要載體和平臺,隨著信息安全地位日益提升,軍民融合進度加速,中長期投資價值凸顯,維持“買入”的投資評級,維持目標價16.46元。

風險提示:國產替代推進不及預期;業務整合風險;業績承諾不達標。