堅持次新股分析，就算破發又怎麼樣：富滿電子

公司是集成電路,主要從事高性能模擬及數模混合集成電路的設計研發、封裝、測試和銷售。

14 -16，營業收入分別為 2.56億元、2.73億元和 3.3億元，增速為26.1%，6.87%，20.65%。同期淨利潤分別為0.25億元、0.28億元和 0.3億元，增速為1.22%，8.42%，38.83%，利潤增速大幅提升，15年以後提升幅度高於營收增長。

15年市場競爭加劇為了擴大市場份額，公司降低產品售價，營收增速降低。電源管理類芯片產品單位價格在下降，公司調整了營銷戰略，減少部分電源管理類型號銷售，因此總比例持續下滑。而公司根據市場需求不斷研發新產品， 產品類型不斷增加，因此其他類產品銷售額佔比逐年上漲，成為業績增長點。2016 年 LED 控制及驅動類芯片、晶圓及其他芯片平均單價較上年上升，盈利有所回升。從14-16年，公司前十大客戶的銷售額由45%降至37%，逐年分散，這是好的表現。

影響利潤的還有政府補助的提高以及所得稅費用的減少，2016年在企業所得稅費用裡，某些子公司適用不同稅率的影響項為-343萬元，較2015年-4.93萬元大幅增加。此外，營業外收入方面，公司最近三年出現幾何式增長，其中政府補助大幅增加是主因。2014年至2016年富滿電子收到來自政府的補助分別為89.72萬元、237.04萬元、442.97萬元。

同期毛利率為30.59%，29.8%，28.32%。中國的中低端市場競爭較為激烈，新產品剛推出市場時，毛利率較高，後逐年下降，因此綜合毛利率連續小幅下滑。主要毛利率變動與原材料價格變化與產品單價波動有關。16年淨利率11.58%，比15年提升約一個點，盈利能力保持穩定。

16年公司期間費用率15.26%，總額為0.5億，比15年少0.5%，費用率比較穩定，跟營收保持同步。主要是銷售費用及財務費用有一定改善，銷售費用增速減少主要原因為職工薪酬的下降，銷售費用50%為員工薪酬。

16年末應收款達到1.32億，增長38%。公司解釋為16年銷售規模擴大，其次因市場環境影響，部分客戶未及時回款，也使得公司回款週期延長，從而導致期末應收賬款餘額較大，1年以內賬齡佔80%。存貨1.3億元，有略微減少，存貨週轉有所上升。應付款減少0.14億至0.49億，原因為主要供應商調整信用期及公司現金流入增加導致應付賬款還款速度增加。資產質量還行。

公司貨幣資金2016 年末較 2015 年末增加 288.12%，達到了0.58億元，主要原因為公司新增短期借款、 售後回租；同時公司擴大票據結算額，導致票據保證金增加。短期借款增加了0.23億元，之前沒有。應付票據有0.62億，增長400%，大幅增加主要原因是票據信用額度增加，公司部分原材料採購採用銀行承兌匯票的方式支付，結算的金額增加。

值得一提的是，16年經營現金流0.48億元，增長了10倍，增長近似於營收額增長。公司解釋為2016 年加大對客戶的回款力度，導致經營活動流入大幅度增加，同時公司增加票據結算方式，增加銀行承兌匯票支付減少現金支付，導致經營活動產生的現金流出較少，從而產生經營活動產生的現金流入量遠大於流出量。

2013年-2015年富滿電子經營活動產生的現金流量淨額分別為1705萬元、378萬元、468萬元，變動幅度為-78%、23%。不僅現金流出現大幅波動，而且和公司當期實現的淨利潤出現嚴重的不匹配現象。富滿電子表示是給予客戶一定賬期導致回款週期增加。但從應收賬款項來看，2013年-2015年公司應收賬款保持平穩增長，且賬齡結構並未發生巨大變化，富滿電子的解釋並不能很好說明現金流與淨利潤不匹配的問題。

在之前遭到市場質疑後，2016年富滿電子經營活動產生的現金流量淨額飆升至4764萬元，較2015年同比增長超過10倍之多，且數據和淨利潤相匹配。對於現金流的爆發性增長，富滿電子稱是加大客戶的回款力度所致。但實際上，富滿電子2016年的近40%的應收賬款增速遠高於同期營業收入增速。雖然公司表示加大回款力度，但現實卻是應收賬款的進一步增多。現金流主要來自於下游一家上華科技公司，對該公司的採購全部以票據支付，而16年對該公司的票據增加近0.4億，因此帶來了大量現金流。

富滿電子2015年向第一大供應商“無錫華潤上華科技有限公司”採購晶圓8318.1萬元，佔採購總額的比重為50.95%，由此計算該公司當年的採購總額為16326.01萬元；而在2016年發佈的招股說明書中，2015年向第一大供應商“無錫華潤上華科技有限公司”採購晶圓金額卻為9437.93萬元，佔採購總額比重的49.41%，由此計算當年的採購總額高達19101.25萬元，相比2017版招股說明書中披露的採購總額要多出將近3000萬元，這對於年營業額不過3億元的富滿電子而言，並不是一個值得小覷的數據差異。由此也說明兩版招股說明書中，至少有一版數據是存在重大差錯的。

更加詭異的是，在正常的會計核算邏輯下，採購總額的差異應當會影響到富滿電子的採購付款金額、年末存貨餘額等相關財務數據的變動，但事實上，該公司在兩版招股書中針對2014年和2015年的“購買商品、接受勞務支付的現金”科目發生額，以及主營業務成本、期末存貨餘額等財務數據竟然完全一致。問題在於，前後兩版招股書中採購總額所存在的金額差異又是什麼原因導致的呢？

公司2015年末的員工總數為655人，相比2014年的296人翻了一番以上。與此同時，代表了該公司當年實際支出人力成本的“支付給職工及為職工支付的現金”科目發生額卻僅為4655.57萬元，這相比2014年的4173.39萬元增幅並不明顯。再繼續來看2016年的員工情況，該公司2016年末員工總數為600人，相比2015年的655人出現了明顯減少，但“支付給職工及為職工支付的現金”科目發生額還同比增長了15%左右。這也就意味著該公司的人均人力成本，在2016年出現了同比近30%的增長。先是2015年員工人均收入被砍一半，後又是2016年大增了30%，調節利潤的痕跡非常明顯。