'中金黃金—債轉股和內蒙古礦業注入後，盈利偏弱狀況有望實質性改善'

中信建投發佈投資研究報告，評級: 增持。

中金黃金(600489)

公司是黃金行業的國家隊，礦產金年產量約 25 噸。 2019 年上半年淨利潤同比下滑 41.08%，既有黃金產量下降的影響，但主要原因在於中原冶煉廠債轉股導致少數股東損益佔比增加導致對應到公司的歸母淨利潤下降 7123 萬。淨利潤口徑 2019 年上半年為 2.66 億，同比增長 2.17%。

收購內蒙古礦業 90%股份以及收購中原冶煉廠 6 家金融機構60.98%少數股權工作的推進順利，有望年內完成。 完成後，公司盈利能力偏弱，少數股東損益佔比高的狀況將有明顯改觀。內蒙古礦業具備年產銅金屬量約 8 萬噸，銀金屬量約 50 噸，鉬金屬量約 6000 噸的能力，注入完成後公司礦產銅規模有望達到年產10 萬噸的量級。 盈利方面，中國黃金承諾 2019 年到 2021 年內蒙古礦業淨利潤不低於 7.46 億、 7.34 億和 6.91 億。

預計公司 2019 年到 2021 年有望實現收入 357.68 億、 384.89億和 398.89 億， 實現歸母淨利潤 10.47 億、 14.17 億和 15.12 億，對應每股 EPS 為 0.23 元、 0.31 元和 0.33 元。首次覆蓋給予增持評級，按 19 年盈利 50 倍 PE 估值， 6 個月目標價 11.5 元/股。

環保和債轉股導致業績下滑

2019 年上半年，公司實現營業收入 167.07 億元， 同比增長 3.75%；淨利潤 2.66 億元，同比增長 0.73%； 歸母淨利潤 0.73 億元， 同比大幅減少 41.08%。受國家的環保政策影響，公司部分礦山進行整改，導致黃金產量有所減少。其中礦產金 11.18 噸，同比減少 4.53%；精煉金 33.10 噸，同比減少 10.65%；冶煉金 17.90 噸，同比減少 13.66%。

環保政策不僅導致公司黃金產品產量下降，也導致國內黃金產量出現下降。 2019 上半年，國內礦產金 153.9噸，同比下降 4.8%。作為有色副產品的黃金產量也下降了 6.6%。

公司業績下滑的主要原因有二。一是環保導致產量下滑，特別是部分子公司因減產導致盈利下降或虧損增加。這些利潤下滑或虧損增加的公司合計在 2019 年上半年虧損 7090.21 萬，同比多虧 5994.86 萬元。

另一個原因是 2018 年 12 月子公司中原冶煉廠進行了市場化債轉股， 6 家金融機構對其增資 46 億， 公司持股比例從 100%大幅下降至 39.02%。 導致少數股東損益佔比大幅上升， 2019 年上半年少數股東損益為 1.93 億，較 2018 年上半年增加了 5682 萬元。 特別是中原冶煉廠 2018 年上半年實現歸母淨利潤 1.46 億，而 2019 年上半年為 7593 萬，同比減少 7123 萬元。

不同於黃金的減產，公司的銅業務則穩步增長。 2019 年上半年公司礦產銅約 9380 噸，冶煉銅 14.4 萬噸，同比分別增長 7.11%和 1.62%。若正在推進的內蒙古礦業 90%股份注入上市公司，則公司的年產銅金屬量有望上升至約 10 萬噸。

有望完成中原冶煉廠少數股東權益和內蒙古礦業的收購

自 2018 年下半年以來，公司一直在推進通過發行股份收購母公司中國黃金集團旗下內蒙古礦業的 90%股份和以及以中原冶煉廠為載體，引入外部投資者進行增資再由公司發行股票收購外部投資者持有的中原冶煉廠的股份。

2018 年 7 月 13 日，公司以 9.03 億的對價收購了金渠集團和三門峽市財政局合計持有的中原冶煉廠 30%的少數股權，實現對中原冶煉廠 100%持股。

2018 年 11 月 12-26 日，公司股票停牌並首次公告擬發行股份收購內蒙古礦業 90%股份並向特定投資者發行股份購買其持有的中原冶煉廠股權。

2018 年 12 月，公司和國新資產、國新央企基金、中鑫基金、東富國創和農銀投資等 6 家金融機構就中原冶煉廠增資 46 億簽署協議，並於 2019 年 1 月 25 日之前完成注資並完成工商變更登記。公司對中原冶煉廠的持股比例下降至 39.02%。 但公司整體的資產負債率也大幅下降， 2018 年末負債率為 49.21%。

2019 年 6 月 13 日，發佈的《 發行股份及支付現金購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書(草案)(修訂稿)》 明確了 6 家金融機構持有的中原冶煉廠 60.98%少數股權對價 47.07 億，較 46 億增資增值超過 2%，轉股價格為 6.68 元/股。

2019 年 6 月 27 日，《 關於發行股份及支付現金購買資產並募集配套資金方案》獲得國資委的批准。2019 年 8 月 20 日，公告了 2018 年年度權益分配之後的轉股對價為 6.66 元/股。 2019 年 8 月 27 日，中金黃金收於 9.87 元/股，金融機構潛在浮盈超過 45%。

內蒙古礦業最為核心的資產為內蒙古自治區新巴爾虎右旗烏努格吐山銅鉬礦採礦權。該礦有銅金屬資源量233.42 萬噸，鉬金屬量 55.05 萬噸； 目前處於正常生產狀態，常態下具備年產銅金屬量約 8 萬噸，銀金屬量約50 噸，鉬金屬量約 6000 噸的能力。完成注入，公司的銅礦金屬產量有望達到 10 萬噸量級。

2017 年和 2018 年，內蒙古礦業分別實現淨利潤 6.73 億和 6.32 億。 同時中國黃金向公司承諾：“根據內蒙古礦業採礦權部分評估值，內蒙古礦業於 2019 年度、 2020 年度和 2021 年度經審計的礦業權口徑淨利潤合計數分別不低於人民幣 74,646.96 萬元、 73,417.71 萬元和 69,102.99 萬元。（注： 中國黃金與中金黃金就本次重組達成的業績承諾的口徑為扣非後淨利潤。）”

盈利預測和投資建議

公司是黃金行業的國家隊，礦產金年產量約 25 噸。 2019 年上半年淨利潤同比下滑 41.08%，既有黃金產量下降的影響，但主要原因在於中原冶煉廠債轉股導致少數股東損益佔比增加導致對應到公司的歸母淨利潤下降7123 萬。淨利潤口徑 2019 年上半年為 2.66 億，同比增長 2.17%。

收購內蒙古礦業 90%股份以及收購中原冶煉廠 6 家金融機構 60.98%少數股權工作的推進順利，有望年內完成。 完成後公司盈利能力偏弱，少數股東損益佔比高的狀況將有明顯改觀。 內蒙古礦業具備年產銅金屬量約 8萬噸，銀金屬量約 50 噸，鉬金屬量約 6000 噸的能力，注入完成後公司礦產銅規模有望達到年產 10 萬噸的量級。盈利方面，中國黃金承諾 2019 年到 2021 年內蒙古礦業淨利潤不低於 7.46 億、 7.34 億和 6.91 億。

預計公司 2019 年到 2021 年有望實現收入 357.68 億、384.89 億和 398.89 億，實現歸母淨利潤 10.47 億、14.17億和 15.12 億，對應每股 EPS 為 0.23 元、 0.31 元和 0.33 元。 首次覆蓋給予增持評級，按 19 年盈利 50 倍 PE 估值， 6 個月目標價 11.5 元/股。

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