過去一年，過半數實施完成的員工持股計劃浮虧，其中會有抄底的機會嗎？
本刊記者 李超／文
根據Choice金融終端數據，截至2017年5月17日，過去一年，A股共有127家上市公司公告完成或更新員工持股計劃，其中74家處於浮虧狀態，佔比58.27%；45家處於浮盈狀態，佔比35.43%，8家尚未公佈購買均價。
員工持股計劃的初衷在於激發員工在工作中的積極性，同時也表明了公司管理層對於企業未來發展的樂觀預期，尤其是在高管高比例持股和高槓杆的計劃中，更是彰顯管理層對企業未來經營業績的十足信心。
然而，在過去一年，超過半數員工持股計劃被套牢，在他們的解套之路上，“路人”抄底的機會能有多少呢？
業績大漲員工深套
在上述74家員工持股計劃浮虧的上市公司中，有27家浮虧超過20%，其中香雪製藥、漢威電子和中科金財浮虧分別為65.89%、61.98%和41.81%，位列虧幅榜三甲。
在這些員工持股被套20%以上的公司中，不乏業績靚麗增長者。根據Choice金融終端數據，共有12家公司2016年扣非淨利潤漲幅超過20%，分別為雛鷹農業（3073.39%）、宜華健康（1299.20%）、利歐股份（158.75%）、凱撒文化（150.22%）、瑞豐光電（82.75%）、特銳德（71.45%）、大洋電機（54.81%）、光一科技（42.84%）、億陽信通（42.41%）、環能科技（31.19%）、怡亞通（28.78%）和蘇寧雲商（24.39%）。
而在這12家公司中，有3家2017年一季度扣非後淨利潤繼續保持同比20%以上的增長，分別為利歐股份25%、凱撒文化234.98%和蘇寧雲商76.44%。
利歐股份2016年5月31日發佈的公告顯示，截至當年5月30日，其第二期員工持股計劃通過二級市場累計購買1567.30萬股，佔總股本比例1.04%，交易均價15.94元/股，鎖定期12個月，2017年5月17日其最新收盤價為12.88元/股。
也就是說，在距離解鎖日僅有半個月的情況下，浮虧19.20%。
利歐股份利潤增長主要為並表所致，其主營業務為水泵生產及銷售，2014年開始連續收購互聯網營銷公司。年報顯示，利歐股份2016年業績大幅增長主要原因為其於2015年12月收購的江蘇萬聖偉業網絡科技有限公司和北京微創時代廣告有限公司，在2016年全年納入合併報表範圍；其2017年一季報則顯示，該報告期內上海智趣廣告有限公司納入合併報表範圍。
凱撒文化情況相似，也是在併購重組、變更主業後實施員工持股計劃，其2016年11月26日公告顯示，截至當年11月25日，第一期員工持股計劃完成購買，累計通過二級市場買入1431.66萬股，佔總股本2.81%，成交均價23.05元/股，鎖定期12個月，2017年5月17日的最新收盤價14.83元/股，浮虧達到35.66%。
凱撒文化原主業為服裝和皮類產品，該業務已逐步縮減，2014年和2015年，凱撒文化分別併購深圳市酷牛互動科技有限公司、杭州幻文科技有限公司和四川天上友嘉網絡科技有限公司等三家影視遊戲公司，按照業績承諾，酷牛互動與幻文科技2016年承諾淨利潤9375萬元和5000萬元，實際完成淨利潤9523萬元和5333萬元，勉強達標；天上友嘉2016年承諾淨利潤為1.15億元，實際完成淨利潤為1.16億元。
三家公司均踩在承諾線上的業績，顯然無法令市場滿意。
蘇寧雲商則是在2016年6月7日公告完成員工持股計劃，以15.17元/股認購非公開發行股份6592萬股，佔發行後總股份的0.71%，鎖定期36個月。2017年5月17日，蘇寧雲商的最新收盤價10.55元/股，浮虧達到30.45%。
儘管業績同比大漲，但是蘇寧雲商淨利潤卻仍然停留在虧損範疇，2016年和2017年一季度的扣非後淨利潤分別為-11.08億元和-7787萬元。市場對於蘇寧雲商向線上轉型仍然持保留態度。
申萬宏源研報認為，儘管其一季度營收同比增長17.38%，淨利潤同比增長126.43%，但仍然低於預期，蘇寧雲商商品供應鏈建設帶動毛利率上升，但線上業務受到與同類電商價格戰影響，毛利率同比增長僅為0.15個百分點，公司物流與金融服務效益釋放仍需時間，主業在未來依然承受巨大壓力。
紙面業績的高速增長，似乎無法挽救員工持股的深套。
“雙高”值得關注
光大證券研報認為，相對於普通員工，高管具有更強的信息優勢，高管認購比例越高，反映出公司未來股價更有前景；此外，員工持股計劃優先資金往往由上市公司大股東提供擔保，槓桿率越高也更能體現出股價的前途。
光大證券根據統計數據計算，以25%的持股比例為臨界點，高管認購比例越高的案例超額收益越明顯，股價更具有上升潛力。
因此，高槓杆率和較高高管認購比例的員工持股計劃值得關注。
根據Choice金融終端數據，多家董事和高管認購超過25%的員工持股計劃深套。
其中，蘇寧雲商董事及高管認購比例100%，浮虧31.31%；科力遠董事、高管及核心技術人員認購比例75%，浮虧40.88%；凱撒文化董事及高管認購比例68.57%，浮虧35.66%；漢威電子董事及高管認購比例60%，浮虧61.98%；樂視網高管認購比例54.8%，浮虧34.18%；瑞豐光電董事及高管認購比例39.5%，浮虧26.01%；億陽信通董事及高管認購比例37.78%，浮虧27.18%；茂碩電源董事及高管認購比例54.8%，浮虧37.29%；中源協和高管認購比例32.6%，浮虧38.25%。
董事長親自參與認購的公司也不乏其人，香雪製藥董事長王永輝在員工持股計劃中認購比例為38.85%，浮虧高達65.89%；宜華健康董事長陳奕民認購比例為30%，浮虧20.11%。
除了較高的高管認購比例外，還有高槓杆。
Choice金融終端數據顯示，上述公司中有三家員工持股計劃資金來源中包含有“融資借款”一項，分別為科力遠、雪迪龍和康芝藥業。
以科力遠和康芝藥業為例，根據科力遠2015年6月發佈的員工持股計劃草案，員工持股計劃設立總額上限為6000萬元，資金來源為公司員工合法薪酬、自籌資金及控股股東及關聯方借款支持，科力遠資管計劃按照不超過2:1的比例設立優先級和次級份額。根據完成公告，其員工持股計劃最終成交金額為1.8億元。
康芝藥業2015年2月發佈員工持股計劃公告顯示，其計劃總額7200萬元，其中員工自籌資金不超過1800萬元，控股股東借款不超過5400萬元，借款部分為員工自籌資金金額的3倍。實施完成公告顯示，其員工持股計劃最終購買數量為267.5萬股，購買均價為22.58元/股，成交金額為6040萬元。
持股比例藏玄機？
除去高槓杆和較高的高管持股比例外，興業證券研報還認為，大股東持股比例也對員工持股計劃完成後股價走勢產生影響，第一大股東控制力越強，影響股價的能力就越明顯。
根據Choice金融終端數據，上述公司中，雪迪龍大股東敖小強持股比例達到62.87%；持股比例超過40%的有特銳德和環能科技，分別為44%和41.12%；持股比例超過35%的有雛鷹農牧、康芝藥業、宜華健康和怡亞通，分別為39.84%、39.49%、37.08%和36.23%；而超過30%的公司有香雪製藥、開爾新材、億陽信通、亞廈股份、大洋電機、凱撒文化和茂碩電源，分別為34.11%、33.36%、32.89%、32.77%、31.86%、31.14%和30.34%。
大股東持股比例越高對股價上升更有促進作用，除此之外，興業證券認為，員工持股數佔總股本比例越低，超額收益反而表現越好，其根據數據統計測算，認為員工持股計劃持股數佔總股本比例低於1%時，或許對股價更有促進作用。
Choice金融終端數據顯示，上述公司中，共有15家員工持股計劃佔總股本比例不到1%，大洋電機僅為0.04%，億陽信通和雪迪龍分別為0.11%和0.15%，亞夏股份、環能科技、樂視網和中科金財分別為0.4%、0.52%、0.55%和0.57%，而中源協和、蘇寧雲商分別為0.66%和0.71% ，光一科技、茂碩電源、康芝藥業、金證股份、上海新陽和科力遠則分別為0.81%、0.88%、0.89%、0.97%、0.99%和0.99%。
值得注意的是，在上述浮虧較大的員工持股計劃中，雪迪龍、康芝藥業、科力遠、漢威電子、香雪製藥、雛鷹農牧和光一科技均已超過最初鎖定期，進入延期存續階段，而眾多公司將在2017年內解鎖，分別為6月份解鎖的中源協和，7月份解鎖的亞夏股份、瑞豐光電和中科金財，8月份解鎖的開爾新材和金證股份，9月份解鎖的樂視網、環能科技、億陽信通和宜華健康，11月份解鎖的上海新陽和凱撒文化，12月份解鎖的天晟新材等。
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