區塊鏈投資之難

深度正文鏈捕手 2018-07-24

自去年比特幣等加密貨幣暴漲後，在超高回報率的誘惑下，加密貨幣基金（下稱：Token Fund）如雨後春筍般湧現。據不完全統計，Token Fund在不到一年的時間內已經發展超過500家。

雖然Token Fund發展迅速，但大量基金管理規模都很小，有數據顯示超過三分之一的基金僅管理不到1000萬美元的資產。相比國內傳統基金超過萬億規模的資本市場，Token Fund的規模相形見絀，但作為資本市場進入區塊鏈領域的極少選項之一，Token Fund必將隨著區塊鏈行業的成熟而加速擴張。

當下，傳統投資圈的人和資金都在躍躍欲試，大有集中入場之勢。但這其中，新舊資金交織下的利益轉換、投資標的高頻波動、新舊世界規則差異，以及技術乃至認知的鴻溝仍讓大量的錢和人徘徊在門口。

在區塊鏈的世界裡，一切都在快進，機會稍縱即逝。對於徘徊在門外的這批人，他們還在猶豫什麼？又在等待著什麼？

01、大批資金正在入場

「據我瞭解，大部分的LP群體都已經通過各種方式進入或正在進入。」作為多家區塊鏈基金的LP，神州數字（08255.HK）CEO、Goopal Group發起人孫茳濤認為，2018年基於區塊鏈領域的股權機構會呈現爆發性增長。

相比於去年數字貨幣市場的大牛市，今年市場開始趨於理性，規則漸成，一些風險投資機構躍躍欲試。

據瞭解，除了較早佈局區塊鏈的紅杉資本、IDG資本、真格基金外，海納亞洲創投基金（SIG）、晨興資本、藍馳資本等國內知名基金也已入場。

在海外，許多投資機構也正在嘗試進入區塊鏈及Token投資市場，擁有近50年曆史的全球頂級風投洛克菲勒家族的Venrock 就是其中之一。該風投在蘋果、英特爾和其他巨頭創立之初就進行了投資。今年4月，Venrock宣佈與CoinFund合作，而CoinFund就是一支投資數字資產的基金。

新資本進入，必然攪動原有市場。帶著大資金和原先的深厚資源，傳統VC的勢能也讓Token Fund不敢小覷。「資金大、資源廣，這個是大部分早期的Token Fund所不具備的。」稜鏡資本合夥人張鹿說。

而事實上，圈內的先行者也非常希望新的資本湧入。一方面，這可以讓數字貨幣市場的整個盤子更大。另一方面，他們也希望有更多的基金追加投資他們投的項目。只有大量新的資金進入這個行業，這個行業才會變得更好。

然而，傳統金融市場資金的進入速度並沒有區塊鏈從業者所希望得那麼快。

02、入場的顧慮

前段時間，投資圈較為熱門的一個詞便是「古典投資人」，這個詞特指那些沒有投資過應用區塊鏈技術的創業項目的投資人。實際上，許多「古典投資人」對區塊鏈及Token投資希望有所行動，但又頗多顧慮。

>>>>能力模型差異

他們的痛點之一在於Token Fund打破了VC聚焦化的能力模型。

不同於過去VC都專注於自己細分領域和投資階段的能力模型，「天使的看天使的，VC的看VC的」，但Token Fund的能力模型是全流程的。「從一級市場、二級市場、交易所、宣發、PR到策略、戰略、以及對接行業資源等等，要求還是挺高的。」張鹿認為區塊鏈一體化、全流程的投資方式給新進的VC/PE提出了難題。

信天創投合夥人蔣宇捷對此也非常認同，他認為這個行業其實是一個比較封閉的圈子，項目要去融資的時候，更多是找行業裡的人，比如交易所、錢包、公鏈等等，他們會去幫助項目完善生態，加速上交易所，或者給項目對接更多的生態夥伴，進而提升自身對項目的議價能力。

而傳統VC們在區塊鏈行業的資源就比較缺乏。目前大部分傳統基金並沒有建立生態化的投資打法，更多還是依靠VC基金自身的品牌。這種打法在互聯網世界是有效力的，但在區塊鏈行業裡，目前仍是資源為王。「很大程度上，在這個圈子中，資源和人脈決定著好項目的投資機會和成長性。」孫茳濤說。

>>>>投資理念差異

在金融領域，格雷厄姆的價值投資理論深入人心，作為其衣缽傳承者的巴菲特曾多次聲明，比特幣既不是貨幣也不是投資方式，直到今年5月，他仍然對比特幣持看空態度。另外，因為許多投資人都深受巴菲特的投資思想影響，這種價值觀的鴻溝也成了阻礙很多投資人入場的重要原因之一。

>>>>投資策略尚不完善

在投資操作層面，「一個最大的困難在於，其實這個行業還缺少可量化、可比較的標準。」分佈式資本戰略管理部總監、BKFUND管理合夥人許超逸告訴鏈捕手。

目前判斷一個項目的維度屈指可數，不外乎團隊和白皮書。沒有收入、利潤、甚至沒有一箇中心，就報幾十億的價格來融資，這是很多傳統VC無法理解的。而在許超逸看來，這種不理解也源於他們對整個區塊鏈的理解。

但也有投資人認為，區塊鏈投資的基本邏輯「還是那一套，當前的賽道是否有優勢，是否解決了真正的痛點，這個痛點有多大的價值，團隊適不適合做這件事，做這件事的時間對不對，這些傳統VC必須得看的在區塊鏈世界一樣要看，否則你就是講了一個大的故事，沒法落地。」

>>>>市場規則

Token Fund沒有存管銀行。這個在TokenFund裡習以為常的問題，卻是「古典」投資者不可接受的問題之一。

區塊鏈本身的基礎設施還在鋪路階段，投資行業也是。「大家現在所詬病的是，沒有一個合理規範的管理機制，錢從LP這兒募來了，但是什麼時候投，什麼時候退，然後中間的管理機制，包括行業監管，是沒有一套準則的。」蔣宇捷說。

基金的透明性是痛點之一，即老鼠倉的出現。正如傳統金融市場中上演過無數次的場景，基金管理人作惡，把業績故意做的很好看，製造龐氏騙局吸引投資，或者故意做低業績，侵奪LP的投資利益。「我們投資基金的考量標準相對簡單，歸結起來就是團隊——團隊的人品、團隊所擁有的資源、人脈，以及團隊的專業性和職業性，畢竟人品靠譜可以極大減少老鼠倉、投資賬目作假等高風險事情的發生。」孫茳濤說。

目前區塊鏈行業的投資基本上都是基於人和人的信任關係，缺乏機制保證規範化和透明化。而這主要歸結於Token Fund的管理問題。在多位投資者看來，TokenFund的管理難點主要在於因缺乏銀行等金融中介作為信用擔保和風險承擔者，而導致的資金託管和清算問題。

「它不像銀行，有一個賬號，別人不能把你的錢給轉走。儲存Token的錢包是匿名的，只有一個私鑰，如果洩露了，錢就沒有了。這個行業沒有一個集中式的清算機構，還有很多不同的交易所，因為有價格差，這導致你要準確計算每一項交易的成本或者收益，這是一項非常困難的事情。」許超逸說。

引入審計也是規範基金管理的一個路徑。據瞭解，四大律師事務所正在逐步開展Token Fund審計業務。但項目方的信息過於分散，散落在社交網絡、官網和社區上。這給基金的投後管理造成了一定的困難。

在蔣宇捷看來，這裡便出現了基礎設施層面的創業機會，即做一個平臺，類似於DAICO，讓項目方或GP主動發佈項目和基金的信息，而投資人則可以實時去動態監管項目和基金的進展和財務使用情況，然後決定是否支付資金。

03、入場的時機

如今，這個市場在等待大資本的湧入，而大資本們都在等待合適的時機。據多個被訪對象向鏈捕手錶示，這個時機點跟兩個事件相關，首先是公鏈開始落地，這個世界進來的玩家會急劇增加；其次就是政策進一步明朗，「作為LP最大的擔心仍是政策問題」孫茳濤說。的確，因為涉及到金融領域，所以很多國家都很謹慎，不同國家政策不同，且隨時會調整和更新相關政策，這導致操作的難度極大。

但在多位投資人看來，今年下半年是一個較好的補課機會。一般認為，即便是互聯網圈的人，獲得認知往往需要半年甚至一年的時間，從Token Fund興起的2017年上半年來算，認知落地的時間似乎將近。

入場的姿態有很多。一些投資人先用自己的錢試水，成立小型Token Fund，投一些項目，以獲得認知和資源。在此基礎上，再平行地去做股權投資。

在一位投資人看來，以LP的姿態進入行業，是傳統投資人比較保險的路徑，一來可以獲得認知和資源，二來用專業的投資團隊彌補自己實操能力的不足。

同時，據瞭解國內一些去年在草莽時期崛起的一線Token Fund開始封閉投資，進入覆盤期。這意味著它們在Token投資中也遭遇到一些難題以及失誤。

在鏈捕手對多個投資人的訪談中，「耐心」是出現在回答中最高頻的詞。

「真正靠譜的項目和人才還沒入場，所以子彈最好別發得太快，投資速度遠超過全盤增長速度，早晚崩。」張鹿說。