儘管 3 月份包裝紙價格有所回落，但我們認為目前造紙行業基本面供需格局依然健康， 旺季具備第二波漲價基礎，環保許可證制度有望繼續提升行業集中度，造紙板塊超額收益有望逐步修復， 維持行業投資評級為“推薦” 。
供需格局依然健康，包裝紙價格回落後，旺季即將啟動第二波漲價。 3 月份以來，在前期紙價持續大幅上漲的背景下， 下游需求階段性轉淡，造紙企業持續提價動力減弱， 特別是包裝紙價格高位回落。 但我們認為，目前紙價的回調大概率僅是庫存調整背景下的正常回歸，而非供需惡化的週期下行，後續來看，造紙行業基本面供需格局依然健康，理由有三：首先， 17 年新增供應較少，供需缺口存在，主導市場的大紙廠本輪降價並不明顯；其次，近期包裝紙廠聯名提價、以及廢紙價格止跌反彈，行業價格中樞正常化；再次， 4 月開始啟動在即的新一輪中央環保督察，或將再次使造紙行業受到大範圍的環保停限產，而即將到來的 6～10月份需求旺季，有望為紙價形成進一步支撐。
環保許可證制度有望繼續提升行業集中度。 去年底以來， 國家環保部相繼出臺了多項控制汙染物排放許可制政策， 所有排汙單位必須取得排汙許可證才擁有合法排汙證明； 而據產能制定的排汙總量，無論產能未來如何變化，其排汙總量只能下降。 我們認為，在排汙許可證制度嚴格的總量控制下，對企業環保能力提出了更高的要求，而造紙行業龍頭企業環保投入和綜合能力領先。3月底，玖龍紙業、景興紙業已率先獲得首批排汙許可證核發， 後續批次的排汙許可證發放有望繼續覆蓋更多大型紙企，帶動行業集中度進一步提升。
超額收益觀察，造紙行業後續有望跑贏指數，維持行業推薦評級。 從相對收益角度，進入 2～3 月份，造紙板塊超額收益顯著減少，我們認為， 造紙行業2017 年盈利增長無虞，預計後續隨著環保趨嚴，行業集中度持續提升，同時在基本面穩健的支撐下，由二次漲價帶動的造紙板塊超額收益有望逐步體現。持續推薦山鷹紙業、太陽紙業、中順潔柔、岳陽林紙，建議關注華泰股份、博彙紙業、玖龍紙業。
風險因素： 需求超預期下行；小紙廠復產，供應超預期增加。
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