【獵雲網（微信號：ilieyun）】5月12日報道 （編譯：堆堆）
編者注：如今，大多數風投都已熟知Dave McClure的“撒網式投資組合策略”。簡而言之，他認為在種子輪投資階段，投資組合數量低於50-100家，那這樣的投資是毫無意義的，原因在於風險投資回報取決於離群值，而你需要足夠大的投資組合才能持續捕獲到離群值。
在這篇博文中，他簡要地列出了在種子輪階段進行大量投資會出現的幾種常見結果。你可以在Crunchbase或PitchBook等風投回報數據網站上看到這種類似的趨勢。
種類較多，這是由於初創企業的隨機性較大。根據最終的投資結果種類，你可能會賺得缽滿盆滿或是血本無歸。大多數投資人都偏向進行更穩妥的投資。
好在，統計學家提出了Monte Carlo分析方法（隨機模擬法），即通過模擬大量可能會出現的結果來模擬隨機性帶來的影響。
倫敦風投Yannick Roux是我的朋友，他非常熱心得在Excel表格中構建了一個Monte Carlo模式，來幫助我設計風險投資組合可能會出現的投資結果模型。
“失明的松鼠”投資組合
有句老話說得好，“即便是失明的松鼠，偶爾也能找到一個堅果”。
換句話而言，任何一位風投在做出適當數量的投資、合理選擇投資對象、給出足夠多的支票之後，他們最終都應當可以挑選出一家投資成功的企業。我並非是在推崇這種投資方式，但是我們不妨來好好考慮下這個問題吧。
採用Yannick的模型，我根據表現中等的投資結果做出了一些猜測。這代表著“一般水平”的風投，因而其投資結果也表現中等。
之後，Monte Carlo快速計算了10000個模擬投資組合並且列出了結果。
我重複了五次計算過程。每一次僅僅只改變投資組合規模，其他變量保持不變（比如說每一個投資結果下單個公司獲得的平均投資金額）。
其投資組合回報倍數的分佈情況（總收入）
如圖所示，三類最大規模的投資組合回報倍數近乎是完全一樣的，但是選擇20家以及50家企業進行投資的組合回報倍數卻明顯不盡如人意。原因在於，在此模型下，我們僅僅是在期待投資組合中能有1%的公司可以帶來高回報倍數（比如說50倍以上的回報）。
在數量為20家公司的投資組合中，簡單計算下，倘若有1%的企業擁有高投資回報倍數，那麼其數量多半情況下就是零。但是如果投資組合中擁有200多家企業，在每一次的投資組合迭代中，你基本上都能發現有兩個企業最後的投資回報倍數會達到50倍。
下圖是10000個模擬投資組合中，分別投資20家企業以及200家企業的投資回報倍數詳解。這樣看起來更為直觀。
投資組合回報倍數（總收入）的頻率分佈柱狀圖
我們可不是一般水平的風投！那麼就進入超級松鼠的投資世界吧
“失明松鼠”投資組合指的是全球通常的投資結果。這是投資結果中表現中等的一部分——在投資前以及十年資金鎖定期之後，如果投資回報倍數的中位數是3.18倍，那麼這樣的投資結果還算不錯。
但我們應該期待的是：一個知名的風投機構+一個廣為人知的品牌+一個有經驗的合夥人團隊=能夠吸引到高於普通水平的公司，同樣它也可以超越那些普通風投機構，在自己投資的企業中挑選出最為出色的企業來提供後續資金支持。
因此，考慮到更高目標需求的風投機構，我又重新運行了該模型，卻得到了一個完全不同的圖像：投資組合數量為20家公司，這依然不是一個理想的選擇。但是投資組合數量為200家公司的話，卻可以為你帶來高於4倍的投資回報。
投資組合回報倍數（總收入）的分佈
現在，投資呈現出的回報收益明顯要更為可觀。在此模型下，投資組合規模的影響就變得愈發顯著了。這是由於風投回報的不對稱性，不管你有多麼出色，企業失利（比方說虧損了原始投資金額）帶來的影響都是相同的。
而對於“超級松鼠”風投來說，成為贏家帶來的影響則會被誇大，因為在超級松鼠的投資組合中，還有更多更大規模的贏家。
投資組合回報倍數（總收入）的頻率分佈柱狀圖
那麼對於只有50家公司的投資組合而言呢？
如上圖所示，50家公司組合而成的投資組合表現尚可。top25%的回報倍數超過了6.34倍，這要優於100家公司組合而成的投資組合。但這也承擔了更大的風險，你可以從曲線形狀中看出這一點。
投資組合回報倍數（總收入）的頻率分佈柱狀圖
注意到右邊第二個灰色的駝峰嗎？這一個松鼠看上去更像是一隻駱駝！（一隻雙峰駝）這是因為在投資組合中，有公司成為“大贏家”（回報達到50-100倍）的機率大約是1%。
在囊括了50家公司的投資組合中，大約有一半的時間會出現駝峰。因此，右邊駝峰的投資結果中會出現一位大贏家，而左邊的駝峰則不會。
但就這些回報可觀的投資結果而言，這其實主要歸功於這位大贏家。如果我重新運行超級松鼠模型並在每一個設想的情況中去除表現最為出色的企業，那麼第二個駝峰會整個消失不見。
注意下圖，在50家公司的投資組合中，前25%的回報下降了49%，但是在200家公司的投資組合中，前25%的回報僅僅下降了20%。
算上/去除最佳表現的公司之後，超級松鼠投資組合的前25%回報情況
假設你管理著50家公司的投資組合，時間長達6年，投資組合中有一家企業——處於後期發展階段，發展迅速且走勢良好。
如果它們“僅僅”只以2億美元出售，而你獲得的是一堆清算優先權文件？（就像是你為過冬而儲備的一袋子堅果。）
如果亞馬遜想要收購它們呢？（亞馬遜也想要這袋堅果）
如果有類似的公司試圖嘗試首次公開募股，結果不佳呢？
如果Wunderkind創始人不幸出車禍呢？
亦或者假設公司表現不錯，你決定進行新一輪融資。（從同一顆樹上再次收集堅果。）
……
那麼你就要去勸服你的有限合夥人，讓他相信奇蹟會出現兩次，你會在下一輪投資中找到另一個大贏家。
你可以向他這樣解釋：即便上一次投資中有近一半的回報來自於一家公司，你保證自己可以再創輝煌（或是利用同一個投資組合獲取更多的堅果）。
但我們不是松鼠！
確實如此，大多數風投會告訴你他們的投資並非隨意為之。他們表示自己是經過精挑細選才選出了最為出色的公司進行投資的。作為20個公司投資組合的有限合夥人，你要做的就是挑選一位基金管理人——他可以持續吸引並且挑選出種子輪階段前5%表現最佳的初創企業。
但請記得，如果你能找到這樣一個人——每年都可以挑選出前5%表現最佳的公開交易股權，你就相當於是擁有了Berkshire Hathaway公司的Charlie Munger（巴菲特的黃金搭檔）。
這可不是一件易事！
理論上而言，在公開市場上辨別出色的企業還是相對比較簡單的，你可以搜尋到數十年來的歷史數據、競爭對手數據以及一大群分析家對於細枝末節的縝密分析。
因此，如果一個人可以持續挑選出表現前5%、處於種子輪階段的初創企業，那他一定相當聰明。（當你遇到了這樣的人，請立刻告知我！）
而Sequoia Capital、Kleiner Perkins以及Andreessen Horowitz這類風投機構呢？
近幾十年，非多元化投資組合一直飽受追捧：大多數轉戰進行風險投資的機構投資者（這部分人頂多會將資產的個位數百分點用來進行風險投資）一直在試圖讓極少數top10%的基金管理人為其配置資產。這在硅谷的沙山路上非常常見。
針對採用非多元化投資組合的知名風投機構也取得了不錯的回報收益這一點，我們該作何解釋呢？事實情況確實如此，一些基金管理人能夠在一次又一次投資之後獲得贏家企業的超大份額股本。所以，這絕對是有可能的。
我們認為，主要的區別在於這部分人是在後期階段（A輪階段往後）參與投資的。在後期階段，選擇更加密集的投資組合是較為合理的做法，因為在你投資的企業當中，較多一部分的企業有望成為“贏家”，少數會出現虧損的情況。
如果是這樣的話，那麼作為基金管理人，你所要具備的能力並非主要取決於你挑選“贏家”企業的能力，更重要的在於你能否完成對出色企業的投資交易。
這也就是說，儘管處於後期發展階段的企業也許牽引力會增長10倍，成功的機率相比之前的發展階段也會有所提高，但是他們的交易前估值也會增加很多。（通常，種子輪階段投資的交易前估值大約是250萬美元，A輪投資的交易前估值為1500萬-2000萬美元，B輪投資的交易前估值大約在4000萬-5000萬美元。）
最後
在高估值時買入，這就意味著風險投資最後需要以更高的估值退出，從而獲得相似的回報倍數。比方說，交易前投資5000萬美元，要想獲得可觀的收益回報（50倍），這就要求退出時的估值超過25億美元。而要想獲得同等倍數的收益回報，倘若交易前投資金額為250萬美元的話，退出時的估值只需要達到1.25億美元即可（為簡化計算，以上數據是在持股稀釋前的結果）。
在我們看來，相比種子輪階段的企業，投資處於後期發展階段的企業獲得的風險調整後收益要相對差強人意，尤其是對於那些無法同沙山路知名風投相提並論的基金管理人而言（他們的影響力與交易渠道相對有限）。
那麼我的投資組合規模應該是多大呢？
我們相信，如果（1）你是在種子輪階段進行投資，（2）你是一位普通投資者（就交易流量&挑選資歷而言），（3）你的主要目標是將財務投資回報最大化，那麼你最少需要投資100家公司，才能比較有望獲得3倍以上的毛回報。
如果你是一位出色的投資者，投資50家公司就已足夠。但如果投資組合中的一個“大贏家”企業帶來的回報還不夠多，那麼這樣的投資組合規模就存在風險了。在我們看來，如果你想要獲得持續的投資勝利並且為獨角獸企業投資失利的情況打好預防針，那麼你的投資組合目標應該定在200-500家企業。
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