富凱摘要：業績利好並沒有帶動股價提升，除市場環境因素外，與投資者期望值下降也有很大關係。
作者|川扇假，微信公眾號：富凱財經（ID：fukaicaijing）
經歷了去年的“假醫門”，讓美年健康這一民營體檢行業大佬負面纏身，還好這並未對公司全年業績產生較大影響，美年健康發佈的2018年年報顯示，公司全年營業總收入84.58億元，比上年同期增長34.64%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤8.21億元，比上年同期增長40.53%。
隨著人們對健康的日益關注，體檢的市場需求也在急速膨脹，預防性體檢和個性化健康體檢日漸普及化，中商產業研究院指出，2018年公立醫院體檢部門市場規模超1200億元，其中超過70%市場份額被公立醫院佔據，因為醫療體制結構原因，基本無法參與到這部分市場，也就使得佔整個市場份額不足10%的民營體檢行業，成為了稀缺資源。
美年健康作為民營體檢的龍頭，這兩年用兩個字就能概括，那就是“擴張”。在年報中，美年健康提出，在鞏固一、二線城市優勢的同時，加大三、四線市場的深耕佈局，美年健康2018年已佈局633家體檢中心（含在建），全年體檢人次超過2778萬（含參股體檢中心）。
在2015年美年健康借殼上市時候，公司還只有不到300家門店，在2016年年報中，美年健康預計在未來兩年內，每年新增100家門店，而2018年這一目標已經超額完成。
美年健康的擴張除了內生因素，更源於積極的外延併購，其中最大的手筆是併購民營體檢行業規模第二的慈銘體檢，在2016年並表後，美年健康的營收直接倍增到60億元。同時美年健康還參與到另一家民營體檢公司愛康國賓的私有化併購，雖然該併購以失敗告終，卻也同時拖慢了愛康國賓的私有化速度，從另一個層面來說，美年健康依然是受益方。
然而快速的擴張除了在業績上給美年健康帶來正向的收益，也帶來了管理不善和醫師的缺乏，因為冒用離職醫生姓名、員工無證上崗、逼員工刷信用卡買體檢卡等一系列問題被爆出，“假醫門”除了讓美年健康收到整改處罰，更使其在市場口碑上跌了大跟頭。
這種規模擴張模式所帶來的問題還不止如此，更嚴重的問題來源於商譽的激增，2018年美年健康的商譽是47億元，其中併購慈銘體檢產生商譽28.63億元，剩下的便來自美年健康這幾年不斷的收購，這比其上市時候不足5億的商譽擴大了近十倍。擴張雖然提升了美年健康的營收規模，但其營收與淨利潤增速也開始下降，與此同時，美年健康的長短期負債在2018年達到37億元，同比再度提升了9%。
負債增加與營收增速放緩使得美年健康的擴張戰略有了較大的轉變，從2017年開始，美年健康不斷髮起成立併購基金，從過去的直接投入，開始吸納更多投資方。業績看好的情況下，美年健康在去年通過參與併購基金在廊坊、保定、南京等地區設立43家體檢中心，美年健康均少量參股，並承諾在這些體檢中心運營一段時間後注入上市公司。
先以少量出資參股體檢中心，待體檢中心運營兩到三年後，進入盈利期時，上市公司再對其實現絕對控股。美年健康通過不斷注入運營成熟的體檢中心來維持上市公司業績增長。這樣的投資效果也十分顯著，僅2018年上半年，美年健康集中收購了23家參股子公司，就為其帶來了年中營收同比增長57%的良好業績成果。
只是這種增長方式的弊端也十分明顯，就是一旦沒有併購項目的注入，美年健康的業績增速便面臨壓力，公司2019年一季度實現營收12.78億元，同比提升4.21%，歸屬淨利潤為-1.18億元，同比下降6.45%。沒有併購資產的注入，美年健康的收入便無法覆蓋其成本。
不止如此，市場也對美年健康這種參股投資的方式產生了質疑，例如美年健康參股子公司西昌美年，在2015年出資150萬佔股15%，在2017年收購其36%股權時，已出價高達1785萬元，兩年培育便要付出近6倍的股權增值代價。參股共建模式雖然讓美年健康付出了更少的前期投入費用，卻也帶來更大的後期投入，而激增的商譽和不斷提升的負債，也讓公司背上了更大的負擔。
現如今美年健康還在規模擴張，其預計2019年體檢中心將增至700家，這源於公司對市場和自身實力的自信，但在當前市場環境下，很多跑得快的公司，往往因為沒有及時剎住閘而翻車。美年健康的擴張模式更脫離了傳統的平價體系，開始走高端體檢路線，其2018年參股成立的體檢中心多數為其美兆、奧亞等高端品牌。
高速擴張帶來的管理與品牌問題已經在2018年末的“假醫門”展現的淋漓盡致，高端路線帶來更大的品牌建設和前期投入負擔，美年健康執著於擴張的老路，自然討不到投資者們的認可。
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