來源：聯訊麒麟堂
聯訊證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事 李奇霖
今日，央行宣佈將在2019年9月16日，全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司）。
在此之外，為促進加大對小微、民營企業的支持力度，再額外對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1個百分點，於10月15日和11月15日分兩次實施到位，每次下調0.5個百分點。
兩者合計將釋放9000億流動性。
與此前降準不同，這次降準有其特殊性。2018年以來，央行雖多次進行了降準操作，但其本質上都是結構性或對衝性質的寬鬆，如之前置換MLF或對衝大規模的繳稅，或對小微企業信貸佔比較高的銀行給予準備金上的優惠。
但此次，央行是在繳稅規模偏小的9月直接全面降準0.5%，寬鬆與逆週期調節的力度更強。
此次全面的降準，其前提在於4月份以來，監管機構強化了對房地產領域的調控，無論是直接針對房企融資的23號文、房地產信託業務的窗口指導，抑或是LPR改革後針對居民住房貸款的特殊規定，都對房地產行業的信用與融資環境施加了較大的壓力。
換言之，這次降準是在壓住房地產後的一次寬貨幣，意圖使流動性流向製造業、小微企業、民營企業等政策扶持的主體，達到結構性寬信用的政策目標。後續預計將繼續加大對金融機構向房地產行業融資的監管力度。
從宏觀大背景看，這一次的降準有三大意義。
第一，配合財政政策，加大逆週期調節的力度以託底經濟，穩定就業。
在今年一季度“小陽春”之後，實體經濟面臨的挑戰和困難明顯增多。一方面全球經濟總需求加速下行，歐洲多國的無風險收益率降至2016年以來的新低，美國經濟的韌性減弱，全球降息的經濟體增多。再加上中美談判再生事端，美國對中國出口商品加徵關稅力度提升，出口的壓力在加大。
而考慮到國內吸收了較多勞動力的中下游製造業，多是面向海外市場的出口導向型企業，這種經濟與貿易關係上的不確定性可能會使失業率進一步上漲。
另一方面在房地產被壓制後，國內總需求也面臨下行的壓力，尤其是土地購置已經出現斷崖式的下滑，地產投資增速韌性在四季度可能會逐漸消失，更需要政府加槓桿來對衝。
此前國常委會提出要提前下發2020年的地方債額度，擴大專項債充當資本金的項目範圍，落地時間現在雖然仍然存在爭議，但不排除在四季度提前發行部分地方債額度的可能。若是如此，則需要銀行備足流動性，來應對更高規模的利率債供給與基建項目的融資需求。
第二，釋放便宜的中長期資金，降低銀行負債成本，降低實體融資成本。
從去年至今，信用債到期收益率已經下降了超過100BP，但銀行貸款利率（一般貸款）只小幅下行了大約7BP，貨幣寬鬆傳導至實體融資成本上的效果不佳。為此，央行在前期做了利率並軌，將貸款定價基準改為LPR，並改革LPR的報價形式，形成在MLF+利差的報價模式。
但第一次LPR報價受制於銀行的負債成本偏高與維持息差的意願，調降幅度十分有限。因此有必要降低銀行的負債成本，來引導LPR利率下行，使製造業企業、小微企業等主體的融資成本進一步降低。
據央行官方表述，此次降准將降低銀行資金成本每年大約150億元。
在這種情況下，我們認為再下調MLF利率的必要性與可能性不大，LPR的下滑更可能是採取壓降利差的形勢實現，現在降準降低銀行負債成本是為了平衡LPR下調帶來的銀行惜貸情緒。
考慮到通脹和房住不炒的政策訴求，降準後若資金利率過低，不排除央行會利用公開市場操作等手段來回籠流動性。
第三，支持城商行，降低中小銀行的縮表壓力。除全面降準0.5%外，此次央行還額外針對僅在省級行政區域內經營的城商行降準1%。
一來是考慮到，此前完善三檔並兩檔的準備金框架，已對縣域農商給予了準備金率的優惠，而同樣在支持小微企業和民營企業方面有著重要位置的城商行準備金率相對偏高，因此為鼓勵其加大實體經濟的支持力度，也給予了更低的準備金率。
二來在包商銀行因為信用風險被託管後，城商行的負債端出現了一定的問題，部分銀行可能有一定的縮表壓力，需要給予流動性的支持。
從影響來看，短期內，降準帶來的情緒上的刺激已經接近尾聲，市場將把焦點放在MLF利率是否調整上。若真如我們預期，MLF利率不進行調整而選擇壓縮利差的形式降低LPR，則債券市場可能存在調整的可能。
但是從中期的視角來看，在信用派生的核心—房地產受到壓制的情況下，寬貨幣要實現結構性寬信用的難度較大，流動性的釋放帶來的可能是更為嚴重的“資產荒”。
——————
合作、版權請聯繫微信：Andrewlin1314
"