近期，全球主要央行都將量化寬鬆政策退出提上議程。今年4月11日，日本央行行長黑田東彥在國會會議發表講話中首次提及了退出寬鬆政策的方法，利率水平與資產負債表規模將是退出政策的討論議題。雖然日本央行距離2%的通脹目標還很遠，但隨著美國進入加息週期，日本加息壓力也越來越大。
僅相隔一週的時間，美國紐約聯儲銀行發表聲明稱，將分別於4月18日、20日和25日測試小規模出售所持有的按揭抵押貸款證券(MBS)，3次測試的總額將不會超過2億美元。美聯儲今年縮表的預期再次加強。
下面來看一看什麼是“縮表”？對我們的生活又會產生怎樣的影響？
什麼是“縮表”？
“縮表”顧名思義，就是減少央行資產負債表的規模。就我國央行的資產負債表而言，恰好體現了央行的三大職能。首先，央行是 “發行的銀行”——即管理貨幣發行的，而發行貨幣就相當於融資，所以是計入負債，體現為儲備貨幣，包括貨幣發行和商業銀行存款。其次央行是“國家的銀行”——央行發行貨幣後肯定會持有相應的資產，使得央行資產負債表的資產端主要包括國債；再次，央行是“銀行的銀行”，即為商業銀行提供的再貸款或貼現。此外，還有外匯、黃金等。
所以，縮表會降低儲備貨幣規模，從而影響到基礎貨幣，是流動性收緊的標誌。
相對於加息而言，縮表更為直接，影響力也更大。一般加息的目的是提高資金成本，從而抑制貸款，減少貨幣供給和流動性，從加息到減少流動性傳導的過程較為緩慢；而縮表，以央行出售國債為例，商業銀行在央行的存款就會減少，直接減少儲備貨幣規模，對流動性的影響更為直接有效。
自美國次貸危機後，全球主要央行的資產負債表進入快速擴張的通道，美聯儲的總資產從1萬億美元升至4.5萬億美元，日本央行的總資產從10萬億日元升至50萬億日元，歐洲央行的總資產從1.5萬億歐元升至4萬億歐元，我國央行的總資產從20萬億元升至35萬億元左右（參見圖1）。如今，美聯儲加息，同時縮表預期加強，也不禁讓市場猜測是否是流動性拐點的到來，畢竟，美國先行加息縮表會對其他各國的貨幣政策產生影響。
美聯儲“縮表”的路徑有哪些？
自次貸危機後，美聯儲一共實施了三輪量化寬鬆政策（QE）:
第一輪QE是從2008年11月至2010年3月，一共購買了1.725萬億的美元資產，包括1.25萬億美元的抵押貸款支持證券、3000億美元的國債等；
第二輪QE是從2010年11月至2011年6月，一共購買了0.6萬億的美國長期國債；
第三輪QE是從2012年9月至2014年10月，共計購買了1.6萬億美元資產，每月分別採購400億元的抵押貸款支持證券和450億元的國債。
目前，美聯儲擁有4.5萬億的資產，其中，抵押貸款支持證券和國債分別佔比54.58%和39.18%。
從目前美聯儲的資產結構看，縮表的途徑主要是兩方面:
一是直接拋售資產（主動縮表），即出售持有的MBS或者國債；
二是對到期資產停止再投資（被動縮表），即持有的國債或MBS到期後，不再進行再投資。
儘管美聯儲在2014年9月發佈的《Policy Normalization Principles and Plans》（譯名：《貨幣政策常態化的原則和計劃》）一文中提到，“未來美聯儲將以停止到期債券再投資的方式逐步減持債券，而不會直接拋售按揭支持證券（MBS）”，但是，近期紐約聯儲聲明將測試小規模出售所持有的按揭抵押貸款證券（MBS），3次測試的總額將不會超過2億美元，並不排除美聯儲會主動縮表、出售國債或者MBS的可能。
從公佈的最新美聯儲持有資產的期限結構看，其持有資產多在一年以上，其中持有的國債期限在1年以內的是2614.85億美元，佔當期持有的國債總規模的11%；持有的MBS剩餘期限全在1年以上。
從目前時點來看，如果美聯儲採用資產到期停止再投資的方式進行縮表，則在1年以內可操作的資產主要是這2600多億美元的短期國債，即資產負債規模減少約2600億美元；若在1年以後被動縮表，可操作資產也主要是以國債為主，目前，美聯儲持有的國債期限在1-5年內的高達11945.47億美元，而MBS僅有5900萬美元。考慮到通過直接出售資產對市場帶來的衝擊更大，在初期通過資產到期停止再投資的方式來縮表的可能性更大。
美聯儲“縮表”將產生哪些影響？
美聯儲縮表，所釋放出的信號是緊縮的貨幣政策，即流動性收緊。
從目前美聯儲資產結構看，其持有中長期（1年以上）資產佔到了90%以上，所以，無論是出售資產還是停止再購買，其抬高中長期利率的可能性更大，從而對實體經濟產生一定抑制作用。具體來說：
首先，縮表會導致美國中長期利率提升。一般認為美聯儲持續的QE導致中長期利率累計下降100BP至120BP左右，如果美聯儲打算在未來6年的時間裡實現資產出售，那麼從簡單平均的角度來看縮表將導致中長期利率每年大約抬升15BP至20BP左右。
其次，中長期利率提升會導致經濟增速下降。利率影響經濟增長的渠道很多，比如居民按揭貸款利率提升可能會影響住房銷售和房地產投資增速，企業貸款利率提升會影響企業的貸款需求和投資意願，這些都會對美國的經濟增長產生一定的負面影響。
最後，縮表也可能導致美元升值、市場動盪。縮錶帶來的中長期利率提升，會對美元走勢產生支撐作用。縮表和加息比起來，縮表的路徑及其影響的不確定性更大，縮表既可以先收緊再投資、然後逐步賣出資產，也可以更晚一些開始更激進地甩賣資產。總之，縮表更依賴美聯儲的決策和公眾對美聯儲意圖的把握，如果處理不當，可能就會重現2013年縮表預期導致的債市大恐慌。另外，目前美股的估值也處在歷史高位，利率波動加大也可能導致股市波動相應提升。
（來源：蘇寧財富資訊；作者：蘇寧金融研究院高級研究員趙卿 ）