'柳藥股份—業績穩定增長,盈利能力持續提升'

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太平洋證券發佈投資研究報告,評級: 買入。

柳藥股份(603368)

事件:

7月19日,公司發佈2019中報業績快報:上半年實現收入71.97億,同比增長30.47%;歸母淨利潤3.56億,同比增長39.36%;扣非淨利潤3.50億,同比增長37.22%;EPS1.38元/股。整體業績符合市場預期。

點評:

1.業績穩定增長,盈利能力持續提升

分季度看,公司Q1/Q2收入分別為33.86、38.11億,同比增長24.89%、35.86%,Q2同比提速;歸母淨利潤分別為1.60、1.96億,同比增長41.68%、38%;扣非淨利潤分別為1.55、1.95億,同比增長36.56%、37.3%。季度間較平穩,收入、利潤增速普遍高於去年同期水平。

分析原因:1)政策推動下行業集中度提升,公司通過供應鏈增值服務和分銷網絡的拓展,保持醫院銷售業務的穩健增長(18年收入增速20%);2)零售版塊,公司零售藥店規模持續擴大,DTP藥店業務大幅增長,共同推動零售業務的快速增長(18年收入同比增長51%),友和古城並表增厚業績;3)工業板塊,公司中藥飲片生產規模持續擴大,逐步形成新的利潤增長點,萬通製藥並表增厚業績;4)產品類別方面,公司醫療器械和中藥飲片的銷售規模增長較快,品種結構不斷優化。

淨利率水平看,季度淨利率分別為5.08%,5.14%,較18年Q1和Q2的4.35%、5.4%分別提升0.73/0.26個百分點,盈利能力呈提升趨勢。事實上,公司從2017Q1開始,淨利率就處於逐季同比提升的趨勢,主要原因是市場份額的進一步擴大,議價能力隨之提升和其他高毛利板塊貢獻加大。

現金流持續改善:公司18年現金流淨額2230萬,17年全年-3.3億;19Q1經營現金流-3.0億,去年同期-8.3億,現金流改善原因主要是加強了應收款催收。

2.高毛利業務提速帶來業績加速,原有配送板塊受益兩票制及新標執行將保持穩健增長:

公司在廣西市佔率20%,業務涵蓋醫院純銷、第三終端、商業調撥、器械、IVD集採、零售藥店、工業(中藥飲片、普藥)等,產業鏈齊全。公司在廣西深耕細作,通過醫院供應鏈管理項目換取區內15-20家三甲醫院和30-50家二甲醫院的藥械優先或獨家配送權,下游醫院資源的廣泛、紮實、穩定是公司的核心競爭力。這一核心競爭力不僅保證公司在兩票制推行和新標切換時能夠較其他對手更快搶佔市場份額,更重要的是,還能助力公司的零售、IVD、工業等板塊迅速釋放業績。批零一體、工商聯動的協同效應使得公司業績保持25%-30%以上增長,業務結構的優化更能帶來淨利率的提升、現金流壓力的減緩,是商業板塊優質、潛力大的標的。

3.股權激勵增強員工積極性

2019年公司實施限制性股票激勵計劃,計劃授予200名員工(包括兩位副總經理、中層及核心骨幹198人)308.34萬股,佔總股本1.19%。6月6日首次授予278.3萬股,價格14.44元/股,預留30萬股。考核目標為:2018年為基數,19-21年營收增長率分別不低於18%、35%、50%。股權激勵有利於進一步完善公司與員工的利益共享機制,提高公司的凝聚力、競爭力,有利於公司的可持續發展。

盈利預測:公司終端資源豐富,流通市佔率提升和高毛利業務佔比提升帶來整體業績提速,預計19-21年歸母淨利潤分別為6.85、8.62、10.77億元,對應PE分別為11X、9X和7X,具備業績和估值吸引力,維持“買入”評級。

風險提示:醫院供應鏈延伸服務項目推進低於預期;兩票制執行進度不及預期。

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