摘要
埃隆•馬斯克(Elon Musk)駁斥了外界對Model 3缺乏需求的說法，成功阻止了特斯拉股價的下跌。
如果馬斯克的說法屬實，特斯拉第二季度的銷量可能創新季度紀錄。
但第二季度的銷售包括歐洲LRAWD和SR+版本的“積壓”，以及美國FIT信用額度逐步取消的提前下。
隨著歐洲需求企穩，散戶信貸的拉動效應發生逆轉，第三季度的銷售額可能會下降。
即使特斯拉總體交付量達到創紀錄水平，高利潤率的Model S和Model Y銷量下降意味著第二季度和2019年剩餘時間的利潤將無法實現。
今年5月，一些分析師下調了特斯拉的股價目標，因為有跡象表明 Model 3的需求正在放緩。 前特斯拉看好者摩根士丹利的 Adam Jonas 警告投資者，特斯拉最糟糕的情況可能是股價跌至10美元，聲稱“需求是問題的核心”。有關需求的問題給特斯拉的股票帶來了沉重的拋售壓力。
三週前，為了阻止股價暴跌，首席執行官埃隆 · 馬斯克(Elon Musk)給員工發了一封電子郵件，反駁需求不足的說法，聲稱第二季度的新訂單將接近9萬輛汽車，並要求 Model 3生產團隊做出額外努力，在本季度剩餘時間裡實現每天1000輛汽車的持續產量。
在第一封洩露的郵件六天後的第二封郵件中，馬斯克重申了他的需求強勁的說法，但是，這一次，他指出，瓶頸將是交付而不是生產:
"儘管我們的需求強勁，但為了實現成功的季度業績，我們還有大量車輛需要交付。"
6月5日，Electrek 發表了一篇文章，聲稱這篇文章是基於一位特斯拉內部人士洩露的信息，稱特斯拉第二季度的交付記錄"觸手可及"。 伊萊崔克的文章重複了馬斯克電子郵件中的信息，並給出了迄今為止北美交付的數字，這與前一天 Inside EVs 公佈的數據非常吻合。
洩露出來的信息已經阻止了下滑並使股價上漲，但看跌特斯拉的人不必擔心。 這不是一個可持續的反彈，保持冷靜。
特斯拉本季度不太可能賣出9萬輛汽車
馬斯克關於特斯拉第二季度銷售超過9萬輛汽車的聲明是基於特斯拉截至5月21日"超過"5萬輛汽車的訂單。馬斯克的聲明是基於5月21日之前收到的訂單，在此期間，特斯拉採取了以下行動:
英國右手駕駛型號3的訂單于5月1日開放(見下表)
4月12日，低價版本的 Model 3(遠程 RWD 和 SR +)的訂單向歐洲其他地區開放
4月13日，在美國和加拿大，Model 3可以租賃
這些行動都挖掘了一小部分積壓需求，這些需求本應包括在本季度5萬個新訂單淨額中，但在本季度剩餘時間內不會以同樣的速度完成。
在英國
下面的圖表來自於一個跟蹤英國 Model 3訂單的網站。 這些信息基於發票號碼，因此不受調查參與率的影響。
大多數訂單是在第一週(3000個訂單) ，然後，我們看到訂單率逐漸減少，因為被壓抑的需求已經耗盡，向穩定狀態下的每週不到200個需求。
在歐洲
4月12日至5月21日之間，德國 TMC 跟蹤表格中有34個新條目，而5月21日之後只有兩個。 即使考慮到調查參與率的變化，我認為這是一個明確的跡象，表明自從馬斯克宣佈他的5萬份訂單以來，歐洲的訂單率已經下降了。
儘管特斯拉在第二季度可能向歐洲出口了大約16,000輛汽車(根據船隻的數量和估計裝載量計算) ，但似乎並不是所有的車都賣出去了。 自 Model 3在歐洲上市以來，特斯拉的歐洲網站上首次出現了庫存汽車。
在美國
下面的圖表顯示了美國TMC Model 3跟蹤器電子表格中的條目數量(圖表顯示了第二季度的每週運行總數)。有兩個高峰，第一個是對Model 3被壓抑的租賃需求。第二個高峰可能是想在6月底FIT信用額度下調前提貨的人在最後一刻下單的影響。
特斯拉第二季度預計銷售和交付
英國和德國的追蹤機構均表示，特斯拉第二季度前7周的訂單率(馬斯克在其5萬份訂單聲明中引用了這一數據)在本季度剩餘時間沒有持續下去;美國追蹤機構表示，隨著FIT信貸逐步退出的拉動效應逐漸消退，訂單率在5月底時有所上升，但在6月份有所下降。
我們可以利用這些數據對第二季度的銷售額做出預測，從馬斯克聲稱的"截至5月21日，已經有超過5萬份訂單"(我已經使用了5.2萬份)開始，然後將這些訂單分配到每個地區，並根據我們在跟蹤電子表格中看到的數據預測最終的銷售額。
在6月11日的股東大會上，馬斯克聲稱特斯拉仍然"有機會"創下本季度的交付記錄。 我認為那一槍會打不中目標，但會很接近。我預計本季度將有約8.6萬輛汽車交付使用。
Model S和X的消亡以及第二季度可能的銷售組合
特斯拉上一個創紀錄的交付季度是2018年第四季度，當時該公司交付了9.07萬輛汽車，實現了1.39億美元的公認會計准則利潤，其中30%是Model S和Model X。
然而，Model S和Model X的生產量在去年一月被削減了。 結果，第一季度只生產了14150臺，相比之下，兩班輪流生產時平均生產了25000臺。 沒有任何跡象表明特斯拉已經恢復了 s 和 x 生產線的夜班，所以據推測，s 和 x 的生產率仍然低於每季度15,000。
然而，去年1月弗裡蒙特的夜班結束後，Model S和Model X的產量被削減。因此，第一季度只生產了14,150臺，而同期兩班生產的平均產量為25,000臺。特斯拉沒有任何跡象表明，S和X線已經恢復了夜班，所以可以推測，Model S和Model X每季度的產量仍然低於1.5萬輛。
根據 Inside 電動汽車公司的數據，Model S和Model X在美國的銷量在本季度前兩個月上升了30% ，但與2018年第四季度前兩個月相比下降了近50% 。
同樣，在歐洲，Model S和Model X的註冊量比第一季度略有上升，但比2018年第四季度下降了50% 以上。
在歐洲最大的 BEV 市場挪威，當捷豹 I-Pace 和奧迪 e-tron 進入市場時，特斯拉放棄了在豪華 BEV 類別的領導地位。 下面的圖表(編譯自挪威註冊統計數據)說明了特斯拉的豪華 BEV 銷售在挪威急劇下降。
2018年，特斯拉在歐盟的第二大市場是荷蘭，該市場的銷售受到了慷慨的稅收優惠的推動，該優惠在2018年底被削減。 在稅收優惠減少五個月後，在荷蘭沒有 s / x 銷售復甦的跡象。 12月份的登記人數超過2000人，2019年平均每月不到20人。
基於以上數據，我估計Model S和Model X在第二季度的銷量不會超過15,000輛。
特斯拉本季度的S和X銷量只有1.5萬輛，不可能實現盈利
每輛Model S和Model X 的 ASP 約為9萬美元，毛利率為30% ，每輛Model S和Model X 為特斯拉的底線貢獻了約2.7萬美元。 如果這些銷售被Model 3所取代，其 ASP 約為54,000美元，毛利率接近20% ，那麼每一個Model S和Model X 銷售都必須被Model 3的2.5銷售所取代。
利用特斯拉第四季度和第一季度財務報表以及股東信中的信息，我已經能夠重新制定盈虧表，分別顯示Model S和Model X 、Model 3和其他項目的貢獻。 通過仔細分析報表，我還可以估計固定和可變成本組成部分，並預測特斯拉的財務結果與不同的銷售數字。 (我將財務模型與第三季度進行了對比，結果與實際毛利潤相差不到3% ，因此我對結果相當有信心。)。
我研究了第二季度的兩個案例，一個利用馬斯克創紀錄銷量預測的牛市案例，一個利用我預測的可能案例。
由於在歐洲的銷售組合，Model 3的平均售價將比第一季度略有下降，第一季度的銷售目前包括了低價版本。
下表顯示了特斯拉2018年第四季度和2019年第一季度的損益表，以及對2019年第二季度可能情況和看漲情況的預測。
即使在看漲的情況下，我預計本季度虧損2.7億美元，更有可能的情況是虧損超過3.5億美元。
第三季度及以後的展望
Model 3
第三季度將包括第二季度的一些溢出訂單，包括為英國交付的 RHD 汽車，這將不會使其進入第二季度。
5月31日，澳大利亞、香港和日本的訂單開放，因此第三季度的交付也將包括來自這些地區的一小部分被壓抑的需求。 然而，這些都是非常小的市場。
歐洲的銷售可能會下降，因為Model3的積壓需求已經在第二季度用盡。
在美國，第三季度將類似於第一季度，其中的"拉動"效應的 FIT 信貸成為一個"回報"效應。 在第一季度，特斯拉能夠提前發佈標準範圍的汽車，在一些重大的價格削減的幫助下，他們成功地將一個重大的災難變成了一個小災難。 在第三季度，將不會有這樣的選擇。 儘管 RHD 變種的貢獻，我預計Model的銷量將下降到5.5萬以下。
Model S和Model X
Model S將在今年晚些時候進行設計更新，這可能會抑制第三季度的銷售，因為消費者在等待更新的版本。然而，由於奧迪e-tron預計將於2020年在美國上市，而奔馳EQC和保時捷泰坎(Taycan)也將在歐洲和美國爭奪市場份額，因此，設計上的更新能否重振Model S還存在疑問。
最近一份關於未來的Model Y將在弗裡蒙特製造的報告似乎表明，Model S的生產線正在關閉，Model X生產線將用於生產Model X和Model S。
據知情人士透露，要在弗裡蒙特為Model Y的生產讓路，特斯拉需要將Model S和Model X的生產合併成一條生產線。如今，這家汽車廠的這些生產線佔據了相當大的樓面面積，至少部分原因是S和X都是由很多部件組成的。”
看起來特斯拉正計劃長期降低Model S和Model X的銷量。預計未來每個季度不會超過1.5萬輛。
總銷量約為7萬輛(55k M3和15k s / x) ，預計第三季度 GAAP 虧損約為5億美元。
今年沒有利潤
馬斯克的聲明駁斥了需求不足的說法，並預測特斯拉第二季度的銷量將創紀錄，之後特斯拉股價上漲。然而，與特斯拉上個創紀錄的季度相比，第二季度的銷量將包括高利潤率的S和X車型所佔比例大幅下降，平均售價下降，以及利潤率下降，這種情況將持續到2019年剩餘時間。
在最近的股東大會上，馬斯克迴避了利潤的話題，聲稱“如果你是一家快速增長的公司，盈利總是很難的”。馬斯克正試圖改變人們對盈利能力的看法，因為他知道，隨著Model S和Model X每季度銷量跌破1.5萬輛，特斯拉不可能實現盈利。
我預計特斯拉的股價將在7月份公佈第二季度財報後繼續下跌，隨著第三季度銷售數據的公佈，股價還將繼續下跌。我不會直接做空這些股票，但我認為2020年1月的看跌期權能夠在風險和回報之間提供一個合理的平衡。
本文作者：Michael Henage，華爾街那點事/美股研究社（公眾號：meigushe）http://www.meigushe.com——旨在幫助中國投資者理解世界，專注報道美國科技股和中概股，對美股感興趣的朋友趕緊關注我們