作者：白梅雪香
來源：雪球
利益相關：本人不持有騰訊股票，看到很多人談騰訊手遊並展望吃雞的變現前景，感覺這些推導似乎太拍腦袋且不夠客觀，首先，我是一個會出於愛好，並願意投入精力與金錢的玩家，是一個自下而上的觀察，比如農藥，我有四個開戰令的賬號，最高打到過榮耀王者&巔峰王者，比如吃雞，我有兩個開戰令的賬號，最高段位是超級王牌。
從微觀的角度，我認為我具有評論的資格，但個人的經驗終歸是一個樣本，往往會與總體有較大差異，希望自己的視角可以更好的補充大家觀察的維度。
為了更好的進行推導，我首先把玩家大致劃分為三種類型：1.深度付費玩家，出什麼買什麼，對價格不敏感；2.中度付費玩家，只買自己需要的；3.免費玩家；其中1數量最為稀少，2數量適中，3數量龐大。
1.吃雞不是救世主
看到券商對吃雞的預測，一般的計算方法是，按照前三天ios近1億流水，給個日均值並乘30天，以此得到10億月流水不成問題的結論；這個結論建立在以下的假設上：玩家的付費行為是均勻的，而具體於和平精英，這個想法很可能是錯誤的；現階段的和平精英的付費更多依賴於戰令，而戰令作為一個賽季性的獎勵道具，其消費往往是前高後低的，
戰令的好處在於，他可以在鞏固中度付費玩家的基礎上，提高對免費玩家的轉化，從而提高變現的數額；對於1、2類玩家，由於戰令的獎勵是豐厚且實時的，大概率會在賽季開始之初購買，沒買的，排除掉沒時間等客觀因素，很可能也就不會買了，而第三類玩家，轉化會發生，但習慣的改變終歸是困難的，總體難以改變前高後低的格局。
作為印證，ios暢銷榜，8、9、10、11號，吃雞成功擠掉農藥登頂，而12號開始，農藥又穩穩的做回頭把交易至今（雲中君11號上線，可排除此因素的擾動）；另一個實例看，家喻戶曉的趙雲寶馬皮，17年限定登場後共賣了2億，其中1.5億來自首日；天美在農藥中搞限定皮膚，限時購買的手段，同樣是對這一道理的尊重，會買的，一開始就會買，不會買的，可能永遠也不會買了。
戰令之外，似乎吃雞並沒有其他太好的變現辦法（可以參照pubg海外，堡壘之夜），這是來自吃雞類遊戲天然的變現缺陷，其超大的MAU建立在遊戲公平的基礎之上，故付費點更依賴於皮膚時裝，而玩家在實際遊戲過程中，對外界及自身皮膚的關注是很低的：一方面，吃雞時的大腦，高度關注外界潛在的有用信息，當我瞄一個玩家的頭或被瞄時，我們首先考慮的是對方帶的幾級頭，有沒有其他威脅，而很少在乎他帶了怎樣稀有的帽子，皮膚是一個潛在的裝逼點，但比起技術和實力，簡直不值一提，另一方面，吃雞單局極高的參戰人數，也大大限制了玩家外在滿意度的獲取意願，一局農藥，十個人組成一個特定的小圈子，玩家的關係是高度關聯的，大家對彼此有著更高的熟悉度，玩家因此感受到的皮膚加成也會更充足，而吃雞中，一百個人和電腦亂戰一團，就很少會存在圈子這一感知，更多像是陌生人的互動，玩家購買皮膚的意願也就大大弱化了。
2.農藥依然可以維持不錯的增長？
農藥的商城主要經營以下三種生意：1.英雄；2.皮膚；3.戰令及其他道具
英雄可以依靠日常金幣購買，英雄碎片兌換，對於活躍度適中的玩家，並不要大量付費獲得，最大的彈性因素還是來自皮膚（戰令最吸引人的，同樣是皮膚）：
一季度農藥的變現，不可謂不喪心病狂，大量的限定皮膚，返場，榮耀典藏疊加戰令，已經把變現做到了極致，但這種高密度是不健康且不可持續的，二季度開始，高值皮膚推出頻率開始斷崖式下滑（一季度印象中的高值皮膚有：貓狗日記*2；大聖娶親*2,豬年限定*5，干將莫邪，黃金獅子座，冠軍飛將；共3個傳說，9個史詩，二季度目前為止貌似只有一個伽羅的史詩·········)；從這個角度看，二季度的農藥，展望並不是十分樂觀（結算口徑會好於實際流水），再考慮到農藥在騰訊手遊極高的佔比，恐怕吃雞帶來的增量也難以推動手遊部分的高增長··········
我想從微觀的角度去展望一下農藥未來的變現潛力，毫無疑問，農藥是一款現象級產品，擁有著極為變態的變現能力，但這種變現並不是肆無忌憚的：不是隨便推出一款皮膚，就可以輕鬆大賣，農藥的皮膚系統建立在英雄之上，每一位英雄的皮膚，都普遍對應著傳說、史詩、勇者等不同品質的等級，現實是，由於英雄的受歡迎度有著巨大的差異，並不是每一款皮膚都能達到滿意的效果，而天美一貫以來的做法，就是對著熱門英雄，使勁薅毛，比如后羿，其對局出場率高達55%，共有四款皮膚，其中兩款為高值皮膚，又比如花木蘭，猴子，分別有皮膚6款，高值皮膚分別為4款、5款；出場率墊底的英雄，則往往沒有推出過任意一款高值皮膚；
一個英雄的羊毛終歸是有限的，比如猴子，在擁有最高等級皮膚後，再推出一款抵擋皮膚，其吸引力就會大大下滑（參考全息碎影和星傳說地獄火），皮膚不僅是給自己看的，更是給別人看的，目的是滿足內心裝逼的需要，大部分玩家對同一英雄不同皮膚的購買慾，是隨皮膚數量的增長和質量等級的下降而邊際遞減的。
雖然以上的看法整體偏負面，但對於農藥的未來，個人是樂觀的，農藥依託騰訊的社交網路，已經牢牢佔據了手機端moba遊戲的入口，只要玩家在，變現絕不是問題，只是這個增速，可能會大大趨緩；除此之外的增量來自吃雞，來自國外的拓展，也來自分發優勢及新遊的推動，比如DNF、荒野亂鬥、拉結爾，都是筆者作為遊戲粉持續關注的，均存在成為爆款的可能，考慮到以上增量，手遊業務的未來依然是可期的；
3.關於騰訊天花板一個有趣的想法
傳說中有一個巴菲特指標，說是用股票總市值佔GDP的比重來衡量市場的估值，比如該比值低於60%，那市場處於低估狀態，高於100%，則市場有泡沫化傾向，合理的比值介於70%~80%之間。這個指標背後的邏輯可能來自ps、淨利潤率與必要回報，具體原因，不在此深究，我們首先做一個假設，這個假設是：巴菲特指標不存在數量級的偏差。
我們取75%為市值/GDP的合理比例，並假設未來10年我國名義GDP複合增速為8%，同期騰訊市值複合增速為20%，那麼，10年後，騰訊將佔據我國全體公司合理市值的9.5%。那麼，問題來了，在此體量上，再展望高的市值增長几乎是不可能的：因為我國是一個足夠龐大且多元的國家，單個公司佔據高比例的市值且持續提高是不符合邏輯的；
對於這種市值這隻能有三種可能，1.巴菲特指標錯了，且存在較大的誤差，2.騰訊成為了全球化公司不受國內GDP限制，3.以上市值20％的複合增長假設是錯誤的；
依個人的看法，3是最可能的解答，從市場的角度看騰訊，其高市值建立在高利潤及高估值的基礎上，隱含著強的護城河和利潤增長預期，筆者並不擔心騰訊能夠維持20%的利潤複合增速，但增量部分是否擁有足夠的護城河，並值得享受等同社交網絡的估值，是值得商榷的。這也是目前市場投資者對騰訊的分歧：一部分投資者認為，騰訊的部分增量業務（包括一些弱社交業務和投資收益）值得同樣的估值水平，而另一部分投資者認為，該部分並不值得按照總體社交網絡統一估值，分部會是更好的方法：以上兩種認知反應到估值上，差異是巨大的，比如一筆價值約100億元的投資收益確認，按照第一部分方法，增量市值足有3000~4000億，而如果按照第二種角度考慮，不過是增長100億元的公允價值，即使考慮到騰訊帶來的溢價，也很難當做200億市值增量去考慮；又比如閱文，在第一種視角下，他是騰訊社交的延續，然而具體於這一特定的企業，他的護城河，增長，遠遠不如母公司來的光鮮。
只從本人的角度考慮，個人更傾向於第二種估值方法，騰訊的投資收益，第一屬性不是騰訊，而是這是一筆投資收益，騰訊的業務延展，第一屬性也不是這同樣具有網格效應，而是在這具體的業務中，騰訊的社交網絡能否提供足夠的競爭優勢，相信這也是更為普世的一種思考角度，那麼，回到巴菲特指標的矛盾中，個人的解答便是騰訊的增長可以維持，但增長的質量及估值會存在下滑的可能，最後帶來的回報預期並不會如單純設想那般理想。
最後扯一點，人的精力和生命是絕對有限的，公司的增長也是有邊界的，就好比細胞核至於細胞，騰訊過往的輝煌，離不開優秀的管理層與正確的決策，它可以把一些事做到極致，但並不意味著可以把所有的事都做到同樣好，比如其脫離社交網絡的嘗試，很多並沒有取得成功，從這個角度看，第二種估值方式似乎更接近事實，多一份謹慎總歸沒有錯。