相對而言，市場對於中小盤股更為悲觀
上週A股繼續回落，滬深兩市連續四周收陰，上證下跌1.64%，深證下跌2.05%。宏觀流動性的收縮和4月以來產業資本的淨減持增加了期指悲觀情緒。
宏觀流動性回落
經濟回暖週期結束，外匯佔款回落。隨著本輪經濟週期自2010年開始回落，國內資產收益率出現下降走勢，中外利差水平——尤其是中美利差水平的回落，國內資本流出的壓力逐漸加大。外匯佔款從前期的增加轉變成逐漸回落，央行的基礎流動性釋放開始放緩。3月末，央行外匯佔款為216209.5億元，較上月減少546.91億元，環比降幅再度收窄。雖然3月外匯佔款流出節奏降低，但是依然沒有扭轉市場預期。
央行資產結構改變，流動性投放規模下降。從2014年開始，央行通過資產抵押再貸款工具為市場主動釋放基礎流動性。流動性釋放的工具重回國內，從而彌補了基礎流動性由於外匯佔款回落而帶來的缺口。央行在這種結構性改變的過程中保持總體流動性規模穩定。但是從去年四季度開始，央行的流動性投放成本上升，投放的規模開始逐漸縮小，市場流動性再次收縮。
我們注意到，自今年開始，央行的總資產規模出現環比收縮，引起市場對於央行“縮表”的擔憂。從央行的貨幣政策操作來看，5月的公開市場操作再次收緊，引起市場對於央行流動性投放繼續減少的擔憂。
微觀流動性回落
央行MPA考核增加銀行負債成本。自2016年開始實施的MPA考核增加了主要的流動性提供商——商業銀行的負債成本。今年一季度的MPA考試更是引入了對於銀行表外理財的考核項，市場的微觀流動性處於逐漸收縮的狀態之下。從目前銀行的資產負債表來看，過去央行放開了銀行通過同業負債來增加銀行主動管理，但近期銀行同業存單大幅增長。未來央行將同業存單納入考核的概率在上升，對於銀行的流動性管理再次形成壓力。
監管逐漸趨嚴，金融業流動性擔憂加劇。一方面是央行的宏觀流動性收縮，另一方面是金融機構監管單位對於其微觀監管的日趨嚴格。今年以來，銀監會連續發佈多項監管文件，對於銀行的委外、套利等資產行為進行更加嚴格的規範和實施，帶來微觀金融機構的資金流動性出現持續的上行。數據顯示，銀行間拆借利率去年以來持續上行。由於資金的緊張加劇，長端期限利差也出現倒掛的情況。銀行的資金流動性不斷收緊帶給市場更多壓力。
盈利企穩並不能抵消利率上升風險
再次回到實體經濟，我們注意到在需求尚可和供給側推動下，工業企業的盈利狀態持續出現改善。數據顯示，2017年1—3月，全國規模以上工業企業實現利潤（以下簡稱工企利潤）總額17043億元，同比增長28.3%，增速比1—2月回落3.2個百分點。但與2016年全年8.5%的增速相比，2017年一季度工企利潤增速恢復明顯。
但是盈利的改善短期不能彌補利率上升帶來的悲觀預期。從股指市場來看，伴隨著近期A股市場的走弱，三大期指品種的貼水程度進一步加劇。從期指結構上來看，IC的貼水程度較IF和IH更明顯，顯示出在市場悲觀預期帶動下，市場對於中小盤更為悲觀的預期。展望未來，我們認為在經濟盈利短期維持穩定的情況下，金融監管的格局將延續，市場流動性收縮風險依然不能解除，建議投資者利用期指工具對衝現貨波動風險。 （作者單位：華泰期貨）