文 | Amy
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
2
經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
2
經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
圖3，資料來源：World Bank，中泰證券研究所
2018年，中國GDP的規模達到90萬億元，相當於13.6萬億美元，為世界第二大經濟體。美國2018年GDP為20.5萬億美元，中國GDP已經相當於美國的約66%。而且從新增生產總值來看，中國是當之無愧的領頭羊，2018年經濟增量1.4萬億美元，相當於澳大利亞2017年的經濟總量。
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全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
2
經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
圖3，資料來源：World Bank，中泰證券研究所
2018年，中國GDP的規模達到90萬億元，相當於13.6萬億美元，為世界第二大經濟體。美國2018年GDP為20.5萬億美元，中國GDP已經相當於美國的約66%。而且從新增生產總值來看，中國是當之無愧的領頭羊，2018年經濟增量1.4萬億美元，相當於澳大利亞2017年的經濟總量。
圖4，資料來源：wind
中美差距正在快速縮小。2018年中國GDP實際增速6.6%，雖然低於1978-2008年高速增長期的平均增速9.8%，但是仍遠高於美國2018年的增速2.9%。據IMF估計，2018年全球GDP總量達84.8萬億美元，其中，中國和美國佔全球GDP比重分別為16.1%和24.2%，第三大經濟體日本佔全球GDP比重僅5.9%，中美主導全球。
在大國博弈的過程中，中美身為位列第一第二的強國，在競爭的同時，我們也必須承認兩國經濟體量巨大，存在必須進行合作的基礎。所以，大國博弈絕不是一刀切。中美雙方始終有競爭也有合作。
美國的主要出口品中，大豆對中國市場的依賴程度接近50%，飛機接近30%，汽車20%，半導體、測控設備、塑料、醫療設備、化工產品的依賴程度也都在10%附近。主要進口產品中，玩具進口對中國的依賴程度接近80%，電腦66%，傢俱56%，家用和廚房用具48%，通信設備45%，電視機42%，服裝接近30%。
而中國的主要出口品中，玩具對美國市場的依賴程度高達34%，傢俱33%，鞋靴、機械、皮革、車輛及零部件、紡織服裝、塑料製品的依賴程度都在20%以上。主要進口品中，飛機對美國來源的依賴程度達到55%，油籽33%，木漿及紙製品、雜項化學制品、車輛及零部件都在20%附近。
鑑於大國博弈的複雜性與長期性，未來大國博弈的關鍵點將在於誰能率先引領下一場技術革命，佔據價值鏈的制高點。而這又與我國推動改革開放，推動技術的進步和經濟增長效率提升的國家政策密切相關。
去年以來的減稅降費，金融供給側改革的推進，科創板的推出，以及進一步擴大開放，均反映出了政策的改革決心。對新產業、新動能的支持力度必將增加。做好自己的事，就沒什麼可怕的！
分化勢不可擋
3
在世界格局分化重塑的同時，各國產業的分化同樣在發生。分化已經成為大趨向，分化現象幾乎無處不在。和大國博弈下的你追我趕不同，產業分化更多呈現出強者恆強的態勢。畢竟，存量經濟時代的趨勢就是大的勝出，小的淘汰。
去年國家統計局的數據顯示，不少產業規模以上企業的增長依然很快，但仔細觀察，發現高增長的原因實質上是規模以上企業數量的減少，也就是說，強者恆強的趨勢下，不少企業從過去的規模以上變為了規模以下，因此，國家統計局也有類似說明。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
2
經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
圖3，資料來源：World Bank，中泰證券研究所
2018年，中國GDP的規模達到90萬億元，相當於13.6萬億美元，為世界第二大經濟體。美國2018年GDP為20.5萬億美元，中國GDP已經相當於美國的約66%。而且從新增生產總值來看，中國是當之無愧的領頭羊，2018年經濟增量1.4萬億美元，相當於澳大利亞2017年的經濟總量。
圖4，資料來源：wind
中美差距正在快速縮小。2018年中國GDP實際增速6.6%，雖然低於1978-2008年高速增長期的平均增速9.8%，但是仍遠高於美國2018年的增速2.9%。據IMF估計，2018年全球GDP總量達84.8萬億美元，其中，中國和美國佔全球GDP比重分別為16.1%和24.2%，第三大經濟體日本佔全球GDP比重僅5.9%，中美主導全球。
在大國博弈的過程中，中美身為位列第一第二的強國，在競爭的同時，我們也必須承認兩國經濟體量巨大，存在必須進行合作的基礎。所以，大國博弈絕不是一刀切。中美雙方始終有競爭也有合作。
美國的主要出口品中，大豆對中國市場的依賴程度接近50%，飛機接近30%，汽車20%，半導體、測控設備、塑料、醫療設備、化工產品的依賴程度也都在10%附近。主要進口產品中，玩具進口對中國的依賴程度接近80%，電腦66%，傢俱56%，家用和廚房用具48%，通信設備45%，電視機42%，服裝接近30%。
而中國的主要出口品中，玩具對美國市場的依賴程度高達34%，傢俱33%，鞋靴、機械、皮革、車輛及零部件、紡織服裝、塑料製品的依賴程度都在20%以上。主要進口品中，飛機對美國來源的依賴程度達到55%，油籽33%，木漿及紙製品、雜項化學制品、車輛及零部件都在20%附近。
鑑於大國博弈的複雜性與長期性，未來大國博弈的關鍵點將在於誰能率先引領下一場技術革命，佔據價值鏈的制高點。而這又與我國推動改革開放，推動技術的進步和經濟增長效率提升的國家政策密切相關。
去年以來的減稅降費，金融供給側改革的推進，科創板的推出，以及進一步擴大開放，均反映出了政策的改革決心。對新產業、新動能的支持力度必將增加。做好自己的事，就沒什麼可怕的！
分化勢不可擋
3
在世界格局分化重塑的同時，各國產業的分化同樣在發生。分化已經成為大趨向，分化現象幾乎無處不在。和大國博弈下的你追我趕不同，產業分化更多呈現出強者恆強的態勢。畢竟，存量經濟時代的趨勢就是大的勝出，小的淘汰。
去年國家統計局的數據顯示，不少產業規模以上企業的增長依然很快，但仔細觀察，發現高增長的原因實質上是規模以上企業數量的減少，也就是說，強者恆強的趨勢下，不少企業從過去的規模以上變為了規模以下，因此，國家統計局也有類似說明。
圖5.數據來源：Wind，中泰證券研究所
從直觀上看也是如此。如2011年我國前十大地產商的銷售額大約佔全市場的15%，如今已經佔到30%；又如，90年代的時候，國內彩電品牌有50多個，如今只剩下10個；空調品牌從400多個萎縮到如今的50個左右。而格力、美的、海爾三大家電巨頭的市場份額仍在不斷擴大。
上市公司的數據或許更能說明“分化”的趨勢，如根據2018年的年報，上市公司扣除非經常性損益後的淨資產收益率（ROE）中位數只有4%，繼續下降，但標準差明顯放大，說明上市公司盈利分化明顯。從虧損家數佔比（21.5%）和虧損的總金額來看，2018年都明顯增大。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
2
經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
圖3，資料來源：World Bank，中泰證券研究所
2018年，中國GDP的規模達到90萬億元，相當於13.6萬億美元，為世界第二大經濟體。美國2018年GDP為20.5萬億美元，中國GDP已經相當於美國的約66%。而且從新增生產總值來看，中國是當之無愧的領頭羊，2018年經濟增量1.4萬億美元，相當於澳大利亞2017年的經濟總量。
圖4，資料來源：wind
中美差距正在快速縮小。2018年中國GDP實際增速6.6%，雖然低於1978-2008年高速增長期的平均增速9.8%，但是仍遠高於美國2018年的增速2.9%。據IMF估計，2018年全球GDP總量達84.8萬億美元，其中，中國和美國佔全球GDP比重分別為16.1%和24.2%，第三大經濟體日本佔全球GDP比重僅5.9%，中美主導全球。
在大國博弈的過程中，中美身為位列第一第二的強國，在競爭的同時，我們也必須承認兩國經濟體量巨大，存在必須進行合作的基礎。所以，大國博弈絕不是一刀切。中美雙方始終有競爭也有合作。
美國的主要出口品中，大豆對中國市場的依賴程度接近50%，飛機接近30%，汽車20%，半導體、測控設備、塑料、醫療設備、化工產品的依賴程度也都在10%附近。主要進口產品中，玩具進口對中國的依賴程度接近80%，電腦66%，傢俱56%，家用和廚房用具48%，通信設備45%，電視機42%，服裝接近30%。
而中國的主要出口品中，玩具對美國市場的依賴程度高達34%，傢俱33%，鞋靴、機械、皮革、車輛及零部件、紡織服裝、塑料製品的依賴程度都在20%以上。主要進口品中，飛機對美國來源的依賴程度達到55%，油籽33%，木漿及紙製品、雜項化學制品、車輛及零部件都在20%附近。
鑑於大國博弈的複雜性與長期性，未來大國博弈的關鍵點將在於誰能率先引領下一場技術革命，佔據價值鏈的制高點。而這又與我國推動改革開放，推動技術的進步和經濟增長效率提升的國家政策密切相關。
去年以來的減稅降費，金融供給側改革的推進，科創板的推出，以及進一步擴大開放，均反映出了政策的改革決心。對新產業、新動能的支持力度必將增加。做好自己的事，就沒什麼可怕的！
分化勢不可擋
3
在世界格局分化重塑的同時，各國產業的分化同樣在發生。分化已經成為大趨向，分化現象幾乎無處不在。和大國博弈下的你追我趕不同，產業分化更多呈現出強者恆強的態勢。畢竟，存量經濟時代的趨勢就是大的勝出，小的淘汰。
去年國家統計局的數據顯示，不少產業規模以上企業的增長依然很快，但仔細觀察，發現高增長的原因實質上是規模以上企業數量的減少，也就是說，強者恆強的趨勢下，不少企業從過去的規模以上變為了規模以下，因此，國家統計局也有類似說明。
圖5.數據來源：Wind，中泰證券研究所
從直觀上看也是如此。如2011年我國前十大地產商的銷售額大約佔全市場的15%，如今已經佔到30%；又如，90年代的時候，國內彩電品牌有50多個，如今只剩下10個；空調品牌從400多個萎縮到如今的50個左右。而格力、美的、海爾三大家電巨頭的市場份額仍在不斷擴大。
上市公司的數據或許更能說明“分化”的趨勢，如根據2018年的年報，上市公司扣除非經常性損益後的淨資產收益率（ROE）中位數只有4%，繼續下降，但標準差明顯放大，說明上市公司盈利分化明顯。從虧損家數佔比（21.5%）和虧損的總金額來看，2018年都明顯增大。
圖6.2005-2018年上市公司ROE變化趨勢，數據來源：Wind，中泰證券研究所
再如，30億市值以下的股票個數現今已經增加到930餘家，殼資源大幅貶值。其實，更深層的背景就是經濟的分化已經愈演愈烈，反映在股市上，小盤股指數（中證1000）成交額佔全市場的比重從2017年開始就掉頭向下。
有人統計， 截止6月19日，按自由流通市值計算，中證200、中證500、中證1000以及其它1800只股票的市值分別只有中證100流通市值的43%、45%、43%和41%，說明大部分股票的市值都太小。
強者恆強的態勢下，中小市值公司在投資市場上的存在感減弱，中小型公司的發展勢頭比不上大型公司。頭部企業吸納行業資源和業務的能力被市場一再證明和放大。分化已經勢不可擋。
4
消費拉動經濟增長
分化勢不可擋
回顧美國股市過去30年的歷史，500億美元以上大市值股票的市值佔比從10%上升到了70%，A股市場的大市值公司的集中度儘管有所提高，但離美國股市的集中度還很遙遠。這是否說明未來A股市場的大市值公司的估值水平仍有較大的提升空間，或者其市值水平還將進一步增加呢？
從分化的趨勢看，一是產業升級將使得新動能比重不斷提高。以科技進步為抓手，科技類企業的投資機會很多。同時，傳統產業多受到產能過剩的影響，其增速會有所下降。尤其是週期性行業和低端出口商品相關行業，從邏輯上看，其未來競爭力均會不斷下降。
從傳統意義上講，過去改革開放40年，形成一個非常“中國特色”的經濟增長模式，即出口導向和投資拉動。今後，中國經濟將和全球大部分經濟體一樣，都通過消費拉動，如去年GDP增長率中，76%來自最終消費。儘管很多人不看好消費，但相比投資和出口這兩駕馬車的降速，消費這駕馬車肯定會跑得更快。
有人統計，從2015年上證綜指漲到5178點至今的四整年內，各行業股票的總體表現，除了銀行、家電和食品飲料上漲以外，所有行業都是下跌的，其中週期性行業板塊的跌幅居前。而食品飲料板塊漲幅達90%以上，家電板塊為10%左右，銀行板塊由於估值優勢，也有10%的上漲。由此可見，消費的“結構性繁榮”依然可期。
文 | Amy
全球資本市場觀察
Global Capital Market Observation
今年的國際形勢依舊波譎雲詭。在一番眼花繚亂的相互博弈後，二季度末中美元首同意重啟經貿磋商，美方表示不再對中國出口產品加徵新的關稅。
這是階段性的節點，卻一定不是終點。在曠日持久的大國博弈裡，中國人的底氣何在？
世界格局再變化
1
深化資本市場改革
一超多強是現今世界的一種格局。“一超”指美國，“多強”指中國、俄羅斯、歐盟、日本等國家。縱觀歷史發展，在世界多極化的過程中，發達國家始終佔據了世界格局的主導地位。
但是隨著新興市場的發展，現今的國際力量對比已經發生了根本性的改變。受惠於全球化，新興市場和發展中經濟體在世界貿易與投資中綻放異彩，經濟實力總體大幅度增強。
圖1，資料來源：IMF
一個客觀事實是，2008年以來，新興市場和發展中經濟體在世界GDP中的份額已經超過發達國家且差距不斷擴大，目前二者份額對比達到 6:4。這其中貢獻最多的就是以中國為代表的亞洲新興市場。
圖2，資料來源：wind
統計顯示，以中國為代表的亞洲新興市場約佔過去三十年新興市場GDP全球份額增量的91%。這其中，又以中國的經濟發展最受世界矚目。中國經濟在過去40年年均實際增速達9.5%，GDP總量佔全球比重已達16%。中國是全球經濟增長的最大貢獻者，中國對全球經濟增長的拉動從1979年的2%上升至2018年的約30%。
更強的經濟實力給了新興市場人民更好的生活水平，也給了他們爭取更多利益的籌碼。現階段，全球經濟治理體系步入變革調整期、大國競爭加劇期以及新興大國崛起的關鍵時期，未來的世界格局將在大國博弈中重塑。而大國博弈主要表現為以美國為代表的發達經濟體與以中國為代表的新興市場大國之間的合作與競爭。
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經濟實力是中國的底氣所在
深化資本市場改革
在波譎雲詭的國際形勢中，改革開放以來的經濟發展是我國的最大底氣。和複雜多變的博弈手段相比，絕對的力量永遠是最為可靠的。中國有經濟實力，這份實力是我們參與博弈、爭取自身利益的底氣。
圖3，資料來源：World Bank，中泰證券研究所
2018年，中國GDP的規模達到90萬億元，相當於13.6萬億美元，為世界第二大經濟體。美國2018年GDP為20.5萬億美元，中國GDP已經相當於美國的約66%。而且從新增生產總值來看，中國是當之無愧的領頭羊，2018年經濟增量1.4萬億美元，相當於澳大利亞2017年的經濟總量。
圖4，資料來源：wind
中美差距正在快速縮小。2018年中國GDP實際增速6.6%，雖然低於1978-2008年高速增長期的平均增速9.8%，但是仍遠高於美國2018年的增速2.9%。據IMF估計，2018年全球GDP總量達84.8萬億美元，其中，中國和美國佔全球GDP比重分別為16.1%和24.2%，第三大經濟體日本佔全球GDP比重僅5.9%，中美主導全球。
在大國博弈的過程中，中美身為位列第一第二的強國，在競爭的同時，我們也必須承認兩國經濟體量巨大，存在必須進行合作的基礎。所以，大國博弈絕不是一刀切。中美雙方始終有競爭也有合作。
美國的主要出口品中，大豆對中國市場的依賴程度接近50%，飛機接近30%，汽車20%，半導體、測控設備、塑料、醫療設備、化工產品的依賴程度也都在10%附近。主要進口產品中，玩具進口對中國的依賴程度接近80%，電腦66%，傢俱56%，家用和廚房用具48%，通信設備45%，電視機42%，服裝接近30%。
而中國的主要出口品中，玩具對美國市場的依賴程度高達34%，傢俱33%，鞋靴、機械、皮革、車輛及零部件、紡織服裝、塑料製品的依賴程度都在20%以上。主要進口品中，飛機對美國來源的依賴程度達到55%，油籽33%，木漿及紙製品、雜項化學制品、車輛及零部件都在20%附近。
鑑於大國博弈的複雜性與長期性，未來大國博弈的關鍵點將在於誰能率先引領下一場技術革命，佔據價值鏈的制高點。而這又與我國推動改革開放，推動技術的進步和經濟增長效率提升的國家政策密切相關。
去年以來的減稅降費，金融供給側改革的推進，科創板的推出，以及進一步擴大開放，均反映出了政策的改革決心。對新產業、新動能的支持力度必將增加。做好自己的事，就沒什麼可怕的！
分化勢不可擋
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在世界格局分化重塑的同時，各國產業的分化同樣在發生。分化已經成為大趨向，分化現象幾乎無處不在。和大國博弈下的你追我趕不同，產業分化更多呈現出強者恆強的態勢。畢竟，存量經濟時代的趨勢就是大的勝出，小的淘汰。
去年國家統計局的數據顯示，不少產業規模以上企業的增長依然很快，但仔細觀察，發現高增長的原因實質上是規模以上企業數量的減少，也就是說，強者恆強的趨勢下，不少企業從過去的規模以上變為了規模以下，因此，國家統計局也有類似說明。
圖5.數據來源：Wind，中泰證券研究所
從直觀上看也是如此。如2011年我國前十大地產商的銷售額大約佔全市場的15%，如今已經佔到30%；又如，90年代的時候，國內彩電品牌有50多個，如今只剩下10個；空調品牌從400多個萎縮到如今的50個左右。而格力、美的、海爾三大家電巨頭的市場份額仍在不斷擴大。
上市公司的數據或許更能說明“分化”的趨勢，如根據2018年的年報，上市公司扣除非經常性損益後的淨資產收益率（ROE）中位數只有4%，繼續下降，但標準差明顯放大，說明上市公司盈利分化明顯。從虧損家數佔比（21.5%）和虧損的總金額來看，2018年都明顯增大。
圖6.2005-2018年上市公司ROE變化趨勢，數據來源：Wind，中泰證券研究所
再如，30億市值以下的股票個數現今已經增加到930餘家，殼資源大幅貶值。其實，更深層的背景就是經濟的分化已經愈演愈烈，反映在股市上，小盤股指數（中證1000）成交額佔全市場的比重從2017年開始就掉頭向下。
有人統計， 截止6月19日，按自由流通市值計算，中證200、中證500、中證1000以及其它1800只股票的市值分別只有中證100流通市值的43%、45%、43%和41%，說明大部分股票的市值都太小。
強者恆強的態勢下，中小市值公司在投資市場上的存在感減弱，中小型公司的發展勢頭比不上大型公司。頭部企業吸納行業資源和業務的能力被市場一再證明和放大。分化已經勢不可擋。
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消費拉動經濟增長
分化勢不可擋
回顧美國股市過去30年的歷史，500億美元以上大市值股票的市值佔比從10%上升到了70%，A股市場的大市值公司的集中度儘管有所提高，但離美國股市的集中度還很遙遠。這是否說明未來A股市場的大市值公司的估值水平仍有較大的提升空間，或者其市值水平還將進一步增加呢？
從分化的趨勢看，一是產業升級將使得新動能比重不斷提高。以科技進步為抓手，科技類企業的投資機會很多。同時，傳統產業多受到產能過剩的影響，其增速會有所下降。尤其是週期性行業和低端出口商品相關行業，從邏輯上看，其未來競爭力均會不斷下降。
從傳統意義上講，過去改革開放40年，形成一個非常“中國特色”的經濟增長模式，即出口導向和投資拉動。今後，中國經濟將和全球大部分經濟體一樣，都通過消費拉動，如去年GDP增長率中，76%來自最終消費。儘管很多人不看好消費，但相比投資和出口這兩駕馬車的降速，消費這駕馬車肯定會跑得更快。
有人統計，從2015年上證綜指漲到5178點至今的四整年內，各行業股票的總體表現，除了銀行、家電和食品飲料上漲以外，所有行業都是下跌的，其中週期性行業板塊的跌幅居前。而食品飲料板塊漲幅達90%以上，家電板塊為10%左右，銀行板塊由於估值優勢，也有10%的上漲。由此可見，消費的“結構性繁榮”依然可期。
圖7.北上資金持續高配消費股，數據來源：WIND，中泰證券研究所
二是行業集中度提升導致頭部企業的估值提升空間更大。實際上，A股市場的估值體系結構調整從2016年後就開始了，但總體看，頭部企業整體估值水平仍然偏低，中小市值企業的估值水平總體還是偏高。因此，在資本市場國際化大背景下，估值體系的結構性調整，隨著分化趨勢的加大，還將走向深化。
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