撰稿·渾水調研研究員 高甜甜

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調研時間：2019年4月19日

調研對象：海瀾之家2018年年度股東大會

公司概況

近日，海瀾之家發佈了2018年年報，公司全年實現營收190.9億元，較上年同比增長4.89%，歸屬於上市公司股東的淨利潤為34.55億元，較上年同比增長3.78%，但是扣非淨利潤為32.68億元人民幣，同比下跌跌0.63%。

作為無人不曉的“男人衣櫃”，近200億的營收體量，超過6000家的門店數量，都使得其他同行拍馬難及，但近年來，這家男裝行業一哥正逐步顯現出頹勢。

2014年，海瀾之家受讓大股東海瀾集團資產，當年營收同比增速逾800%，總額超120億元。但自2015年之後，海瀾之家營收及淨利潤增速再未到達過兩位數，2018年是資產注入以來扣非淨利潤首度出現下降情況。

參會確認

4月16日，渾水調研致電海瀾之家進行會議登記。雖然已經通過股東名冊核實了股東身份，但海瀾之家提出，由於網上開戶沒有股東賬戶卡，需要出示股票賬戶操作記錄以自證。一通操作後，總算是完成了會議登記。

現場見聞

4月19日，渾水調研赴江陰參會。海瀾之家總部位於江陰市新橋鎮，從無錫出發，只有乘坐城際班車或大巴可以到達，新橋鎮內也僅有一班公交。整個新橋鎮海瀾的身影幾乎無處不在，圍繞海瀾之家的產業鏈幾乎構成了這個小鎮的全部商業與生活場景。

出席情況

根據現場席卡觀察，年度股東會僅董事長周建平、董祕許慶華等共計6名董監高出席，此前剛剛上位的接班人周立宸及其餘高管均集體缺席，讓渾水調研頗覺詫異。

周建平

這麼有名氣的上市公司，本以為年度股東會會吸引很多投資者和機構參加，但讓渾水調研出乎意料的是，僅有5名小股東出席，跟其他商業企業的熱度相比可以說是相當冷清。

議案分析

本次股東大會共有7項議案，多數為年度程序性文件，均獲投票通過。

現場交流

在會議開始前，工作人員要求股東對提問進行預先登記。周建平嘶啞著嗓音表示，由於感冒身體不適，故請董祕代為宣讀相關議案。進入提問環節後，許慶華首先對幾項問題進行解答。

1、關於直營店數量增加

2018年，海瀾之家新開直營店數量多達145家，與2017年末的31家相比，增長超過4倍。

許慶華：此前公司店鋪鋪設以街邊店為主，隨著購物中心發展勢頭紅火，公司加強了購物中心內的店鋪佈局，以貼合消費者“一站式購物”的消費習慣。但多數購物中心不允許個體戶入駐，故公司只能以直營店模式進駐。

2、單店收入下降

年報顯示，報告期內海瀾之家、愛居兔、及其他品牌門店中連續開業 12 個月以上直營門店店均收入均出現了不同程度的下滑。其中海瀾之家直營店數量由7家上升至43家，單店營收卻僅為751.7萬元，較上年同期下降超過65%。

許慶華：新開直營店多為標準店而非形象店，普遍規模較小，故拉低了店均營收水平。

3、公司市值在服裝行業中規模較大，如何保持？

許慶華：我們認為，雖然整體市值較大，但公司的股價是被低估的。

（聽到這裡，周建平似是按捺不住，不顧病體親自上陣了。）

周建平：公司只考慮經營，不考慮股價。如果為了迎合市場整天擔憂市值管理，那公司就會缺乏“匠人“精神，我們只負責把東西做好，至於股價，這不是我們該操心的。

5、股份回購原因

許慶華：海瀾之家上市以來現金分紅超過80億元，是一筆巨大的支出。去年開始，證監局開始鼓勵上市公司進行股份回購，此次回購一方面是因為我們對公司有信心，另一方面也是希望以另一種方式回報股東。公司擬連續五年推行持續性的回購計劃。

7、關於新品牌培育

近年，海瀾之家不斷通過收購、自主開發等方式培育新品牌，截至2018年末，海瀾之家旗下已有各類服裝品牌8個。公司在新品牌上傾注的心血與廣告投入也都十分“大手筆“，可惜除了女裝品牌愛居兔與職業裝品牌聖凱諾，其餘品牌都未見成效。

周建平：新品牌培育就像養孩子，同時養幾個，有的長大能成才，也有的會沒出息，前途都是未知的。但是為了三四年之後，公司不會因為缺乏新品牌而後繼無力，新品牌培育是一定要做的。

8、退貨情況

除新品牌外，海瀾之家主要採取代銷模式，即滯銷產品可退還給供貨商。於這一基礎上建立的“輕資產“模式，正是海瀾轉型的重要標誌。2018年年報顯示，報告期末，公司可退貨存貨金額達49.2億元，但關於報告期內已退貨金額及真實產銷率情況，年報並未披露。2018年，海瀾之家曾因2017年年報中退貨情況不明的問題遭上交所問詢，當時公佈的報告期內退貨金額高達30億元。

許慶華以上交所並未要求公司在年報中披露這一數據的理由拒絕回答該問題。

9、關於存貨

截至2018年末，海瀾之家存貨同比上升11.55%，達到驚人的94.7億元，儘管其中有半數可做退貨處理，但存貨增幅遠高於營收及歸屬淨利潤增幅的情況，還是不免讓人憂心。

（這個問題讓周建平十分不快，遂親自進行迴應。）

周建平：總有人問存貨問題，這個問題我答得耳朵都要起繭了，我也拜託你們，今天聽完之後出去跟別人說一下，一會不要再問這個問題了。海瀾的經營模式沒有問題，我們的營收還在持續增長，那些質疑我們存貨問題的，你讓他找一家營收比我們高的來，如果營收沒有超過海瀾，就沒有資格質疑我們。

我們的系統可以實現全國門店監控,我們的存貨包含了每個單店存貨，有的服裝企業發到經銷商的商品就不計存貨了，他們怎麼和我們比？誰都不許質疑害海瀾的存貨問題，我們的坪效甚至可以超過zara和優衣庫。海瀾的模式別人很難學，我們很成熟，至於為什麼學不來呢？那就是一個能力問題了。

10、2019年的經營模式將如何提升？

周建平：具體思路是商業機密，如果我現在告訴你，你去告訴我們的競爭對手怎麼辦。

提問者表示，他關注海瀾之家已有一年之久，對海瀾模式也有一定了解，只是希望瞭解接下來的發展方向。結果卻得到了周建平毫不留情的奚落。

周建平：一年你就能研究的明白了？如果你水平足夠，就是你來做董事長了。

11、設計師實力不足問題

關於經營模式與設計師實力的問題，均由場上另一位小股東提出。放在其他年度會議，作為公司“主人公“之一的股東提出這樣的疑問實屬正常，但放在周建平這裡，任何質疑與探討，似乎都可以成為他憤怒的導火索。

周建平：你說的那些高端設計師，憑什麼說他們是高端設計師，他們是哪個大公司的，設計的商品賣了多少，銷售額有多少？你都說不出來，那叫什麼高端設計師。你功課都沒有做足就來提問，我勸你還是不要浪費大家時間，早點結束去吃午飯，如果你還有什麼問題，可以單獨和我們董祕交流。

我告訴你，最高級別的設計師全在海瀾之家，你覺得不好看你別買啊，買的多就說明喜歡我們設計的人多，銷售額可以說明一切。有本事誰超過海瀾之家啊，沒有人超過海瀾之家就說明我們現在是最好的。

期間，小股東數度試圖對自己的提問意圖及個人理解做出解釋，都遭周建平粗暴打斷，交流期間他表現得慷慨激昂，早已不復會議開始時身體抱恙的疲態。

從現場情況就可看出，海瀾之家實際上並沒有多麼受到資本市場及投資者關注。這種情況下，一番輾轉趕來參加年度股東大會的投資者，多少事對公司是有“真關心“、”真感情“的。反觀海瀾之家管理層的態度，卻極度缺少耐心和謙和。

4月19日，渾水調研直擊海瀾之家股東大會現場的快訊一經發出，就引發了廣泛討論，大家普遍認為高管此種行為頗不得體。

誠然鮮有投資者能對公司管理有什麼高屋建瓴的意見或建議，但股東作為公司1/n的擁有者，實際上與董事會是“老闆與被聘員工“的關係，管理層報告經營情況並回答問題本是天經地義，更是法定義務。高管坦誠、平和應答，也是建立公司良好形象及投資者信心的重要途經。在這種情況下，敷衍答覆或回懟，不僅沒有多”霸氣“，反而更像是缺乏自信，水平不足的體現。

都說胸懷決定一個人發展的上限，以此來看，海瀾還需多修煉。

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