'通富微電—1H19業績進入谷底，看好下半年傳統封裝回暖及7nm放量'

中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。

通富微電(002156)

1H19 業績低於我們預期

通富微電公佈 1H19 業績，收入 35.9 億元，同比增長 3.13%。毛利率 10.7%，同比下滑 6.4 個百分點。歸母淨利潤為虧損 7,764 萬元，整體業績因行業週期性波動影響，大幅低於我們預期。

發展趨勢

上半年業績滑入谷底，但公司現金流仍然充沛，體現出良好抗週期能力。 公司 1H19 經營活動現金流達 7.7 億元，同比大幅增長373%，應收賬款週轉天數 90 天，相比去年同期降低 4 天。應付賬款週轉天數 108 天，相比去年同期提升 8 天。我們認為，現金流改善體現出公司良好的銷售回款，和對上游的議價及供應鏈管理能力，抗下行週期風險能力較強。

二季度起回暖趨勢確定。 2Q19 起，隨著低端小芯片訂單開始回升，通富傳統業務產能利用率逐漸呈現改善，公司收入環比反彈 17%，毛利率環比提升 3.8 個百分點，淨利潤-2,441 萬元，相比一季度-5,323 萬元大幅減虧。我們認為，行業庫存的順利消化將利好公司訂單繼續回升。雖然宏觀環境變化仍然帶來不確定性，但市場預期差不斷縮小，需求端下半年隨季節明顯反彈是大概率事件。

AMD 業務收入持續增長，產品結構逐漸優化。 1H19 在行業下行週期的壓力下，通富超威蘇州、檳城封測廠收入合計同比仍實現32%增長。我們認為，儘管 AMD 相關封測業務產能利用率同樣受到影響，毛利率下滑，但因公司持續投入研發改善產品結構（2018年研發費用同比增長 50%），高附加值產品佔比提升，仍然收穫收入增速高於同業的表現。目前 7nm 產品已經在超威蘇州進行封測，下半年 CP/Bumping 業務逐漸起量，繼續推動通富產品價值量提升。

盈利預測與估值

由於公司上半年傳統及先進封裝業務均受到行業下行週期較大影響持續虧損，我們下調 2019 年收入/淨利潤預測 4%/95%至 79.4億元/808 萬元。看好 2020 年行業回暖及 7nm 產品放量，我們上調 2020 年收入/淨利潤預測 5%/10%至 104.6 億元/3.4 億元。公司當前股價對應 1.7 倍 2020 年市淨率，我們維持跑贏行業評級和10.50 元目標價，對應 1.9 倍 2020 年市淨率，有 14.8%上漲空間。

風險

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