'財報前瞻：多事之秋的白雲山，能靠中報突出重圍嗎？'

編者注：擁有涼茶霸主王老吉和國產偉哥“金戈“的白雲山，中報表現值得期待。

白雲山最近發生的事情有點兒多。

首先是旗下涼茶品牌王老吉和加多寶之間長達5年的恩怨情仇迎來最終判決，法院判加多寶賠償王老吉100萬元，並不準繼續使用“全國銷量領先的紅罐涼茶—加多寶”廣告語，但王老吉的其他訴訟請求被駁回。從判決結果看，似乎雙方各有勝負，白雲山還發布公告稱本次判決對公司經營利潤不會產生影響。

其次便是康業元實名舉報白雲山董事長李楚源，稱其涉嫌披露不實信息、隱瞞利潤及收入、財務造假及偷稅漏稅等違規行為。此外，根據舉報信內容，雙方衝突與國產偉哥“金戈”利益分配不均有關。

在中報發佈的節點，白雲山能熬過這個多事之秋嗎？

往期業績回顧

白雲山2019年一季度實現營業收入180.55億元，同比增長161.3%；錄得淨利潤14.07億元，同比增長55.4%。業績大幅增長的來源主要是2018年並表的王老吉和廣州醫藥，兩項合併一共增厚當季營收94.02億元。

資料來源：華盛證券

毛利率角度看，並錶王老吉和廣州醫藥後，白雲山整體毛利率有所下降。一季度毛利率為25%，而並表前數季度均維持在35%以上，新併購業務明顯拖累公司整體毛利率。

資料來源：華盛證券

此外，白雲山資產負債率在併購後也有較大比例提升，由併購前30%左右的負債率大幅攀升至當前52.3%。公司一季度短期借款達74.81億元，而2018年底公司短期借款僅為59.06億元，與現金流量表核對亦發現公司在大量增加借款。然而，白雲山財務成本並無明顯增長，一季度財務成本竟有超3800萬盈餘。

資料來源：華盛證券

大商業板塊帶動營收增長，“金戈”助力大南藥起飛

白雲山業務主要分為四大板塊，分別是大商業、大南藥、大健康和大醫療。

其中大商業板塊業務主要是醫藥流通，包括醫療器械、藥品的批發零售，直白點是開藥房的。2018年並表進來的廣州醫藥即屬於該板塊，而並表也導致18年大商業營收猛增至227.43億元，佔總營收54%，是公司營收增長的主引擎。值得注意的是該板塊營收雖高，但毛利僅有6.91%，遠不及整體25%的毛利水平。

資料來源：公司財報，華盛證券

大南藥板塊涵蓋中成藥及化學藥，18年大南藥實現營收96.35億，同比增長23.5%，毛利率為43.13%。儘管整體增長不俗，但中成藥的收入陷入負增長，而化學藥收入增長近50%，其中國產偉哥“金戈”銷量增長最快。

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大健康板塊主要為飲料、保健品、食品的生產、研發和銷售。收入主要來自王老吉涼茶，2018年該板塊營收達94億元，同比增長10.66%，毛利率為43.43%。

此外，大醫療板塊以醫療服務、中醫養生及現代養老業務為主，但目前仍處於初步佈局階段，併為給公司帶來營收。比較值得期待的是隨著老齡化發展，該板塊有相當大的發展潛力。

併購後的白雲山，營收由以藥店經營為主的大商業板塊貢獻，但利潤方面扛把子的還是大南藥和大健康，其中又以兩大拳頭產品王老吉、國產偉哥“金戈”來打江山。

本期財報看點

白雲山中期財報的看點，一是並表後的大商業板塊營收和毛利率的狀況。畢竟廣州醫藥為核心的大商業板塊貢獻了超50%的營收，但毛利率僅為7%左右，相比大健康、大南藥板塊超40的毛利率而言實在不足看。如果大商業毛利率水平有所提升，則白雲山的盈利狀況會大有改善。

其次是大南藥板塊的中成藥是否有所突破。公司此前曾推行“巨星品種”及“時尚中藥”策略，意圖打開中成藥滯銷局面，中報是檢驗該策略的節點。此外，國產偉哥“金戈”銷量亦值得跟蹤。

最後是並表後大健康的表現了。大健康板塊中的王老吉正面臨相當激烈的競爭，前有維他奶後有加多寶，能否在收入上有所提升值得期待。

機構看法

Wind終端顯示，近期5家研究機構均給予白雲山的一致評級為增持，其中兩位分析師給予買入評級，一位給予強烈推薦評級。機構一隻目標價為47.46元，較當前股價仍有24.5%的上漲空間。

不過分析師對白雲山的全年淨利一致預測較去年同期下滑8.86%，或與宏觀經濟不振有關。整體而言，需要等待中報來判定白雲山未來的盈利前景。

資料來源：Wind金融終端

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