如何看待巴菲特有望贏得與對衝基金 Protege Partners 的 10 年賭局？

在2016年巴菲特致股東的信中，巴菲特談及這個10年賭約。

事件始於2005年伯克希爾哈撒韋的年報，巴菲特指出，總體而言，由專業人員進行的主動投資管理，長期的表現會落後於被動投資。 巴菲特解釋主要是因為，總體而言，一職業投資人向客戶收取了大量費用，從而導致業績表現比那些低成本指數基金的表現更糟糕。

隨後，巴菲特下注50萬美元，賭任何一名職業投資人可以選擇至少5只對衝基金為組合，在10年之後，這名職業投資人的組合表現會落後於只收取很少費用的先鋒標普500指數基金（Vanguard S&P 500 index fund）的表現。

於是， Protg Partner基金聯合管理人Ted Seides拿出另外50萬美元應戰。Protg Partner基金是一個投資於多個對衝基金的基金，也就是基金中的基金（FOF）。Ted 選擇了5只基金中基金（FOF）作為一個組合，這5只FOF投資了超過100只對衝基金，所以Ted的組合業績不會被任何單一的對衝基金經理表現好壞所影響。雙方賭約從2008年初開始計算，至2017年底結束。

這九年來，巴菲特堅持的先鋒公司的標普500ETF（Vanguard S&P 500 index fund）累積收益85.4%，Ted Seides所選的FOF組合的五隻基金平均累計收益22%。

現在看來，這個結果已經沒有太大懸念，而100萬美元（雙方各50萬）的籌碼對雙方也都是小case。

大家關注的焦點在於“主動投資”與“被動投資”。

在一開始的熊市階段，對衝基金大幅跑贏指數基金。然而美股“短熊長牛”，進入2009年之後，對衝基金便開始大幅跑輸指數基金。持續的慢牛最大程度體現了投資時的“人性弱點”，巴菲特提出的“機構強迫症”也在對衝基金的管理中表現得很明顯。相反，指數ETF雖然也是“存優去粕”的資產組合，但極大程度上克服了交易中的弱點，反而能在牛市“讓利潤奔跑”，因此，盈利成為“更確定”的一件事。

巴菲特更強調的是“管理費”。他的原話是這樣說的，“億萬美元的資產被華爾街管理並收著高昂的管理費，從中獲益最多的不是客戶，而是這些基金經理”。

巴菲特聰明地選擇了費用非常低的先鋒公司標普500指數基金（VOO），而不是規模最大、最廣為人知的SPDR標普500指數基金（SPY）。從下圖我們看到VOO的費率是0.04%，低於96%的同類產品。

而我們再看看SPY，是0.945%的費率。

除了費用低，我們對比巴菲特喜歡的分紅，VOO的年化分紅率1.82%，也略優於SPY的1.73%。在長期投資中，分紅產生的複利效應是不可小視的。

事實上，巴菲特並沒有針對“主動投資”，也不是在質疑基金經理的能力，他承認基金經理都很聰明，也很有動力去獲得更好的收益。作為伯克希爾的掌門人，他是美國最大的主動管理投資者之一。他抨擊的是華爾街收取高昂的“管理費”，侵吞客戶的利潤。對於重視分紅、喜歡複利奇蹟的巴菲特，這簡直就是“對利潤的謀殺”。

對衝基金有幾千只，必然有收益率極高的。Ted選擇的是5只FOF，它們投入到超過100只的對衝基金中，先來看看整個對衝基金行業的平均成績如何？

根據巴克萊對衝基金指數過去20年變化趨勢，2008-2016這九年中的總回報為33.5%。也就是說，Ted所選的FOF組合比對衝基金平均收益都沒跑過。每隻FOF實際是在考驗FOF基金管理人的看人水平、挑選能力，因為FOF基金管理人需要將資金投入到許多對衝基金中，如果投入大比重到業績好的人手裡，那這隻FOF的業績就好。而Ted挑選的這5只FOF也是在評判Ted的挑人水平，FOF本身費用多於普通對衝基金，如果沒有辦法挑對人，獲得超額收益，理論上是不如直接投一些對衝基金。

值得一提的是，先鋒標普500指數基金的85.4%的收益率，是複利收益的，巴菲特極其看中的分紅在中間起了非常大的作用，但是，Ted選擇的FOF組合是投資對衝基金的，而對衝基金極少有分紅。若不考慮分紅和再投資，指數本身漲幅為52.8%。即便不要分紅，巴菲特也能打贏這個賭。

假設，對衝基金沒有那麼高昂的管理費，那運行的結果會怎樣呢？

按照對衝基金行業的慣例“2/20”，即每年收取總資產的2%固定管理費費，以及盈利部分20%。把這部分算回到對衝基金指數中去，回報竟然達到了78.2%，基本可以與標普500ETF（尤其是扣除股息稅後）打平手了。

所以問題的關鍵就是高昂手續費。

而Ted選擇了5只基金中的基金（FOF）比普通對衝基金還要多收一次手續費，FOF是疊加的收費模式，FOF中所投的對衝基金收取一層費用，佔比較大部分的費用；而FOF基金管理人也得收取一層額外的管理費。這也是FOF最大的缺點。

如果說對衝基金是對直接投資產品（股票、債券等）的一種篩選，那麼FOF是對這類基金的一種篩選，它依然考驗FOF基金管理人對挑選對衝基金的眼力。

這種“主動性”的投資有更大的“不確定性”。投資者在可能獲得高於平均的收益的情況下，也要承擔更多“不及預期”的可能性，這也體現了不同人的不同性格。而被動投資的指數基金用最簡單的方式挑選了市場中最具代表性的公司，投資更為“機械”，“不確定性”相對更低。

而巴菲特的本意，也是推薦普通投資者投資“不確定性”更低的指數基金產品，尤其，是在他認定的這一波大牛市中。

實際上，越來越多的基金經理也注意到了這個問題，而目前越來越熱門的量化投資正在漸漸地模糊原本界定標準就沒有那麼具象的“主動投資”與“被動投資”。科技在金融中所扮演的角色也越來越重要。隨著人工智能等技術的發展和應用，投資可以是越來越多樣性的事情。

而巴菲特的這個賭局，也可以看作是對已經形式化的專業投資市場的鞭笞——要麼乾乾脆脆回到最原始的指數基金，要麼將投資完成得更高效。

如果哪一天，科技推動金融市場進步，使得市場上出現了超越指數基金的產品，相信巴菲特他老人家不會拒絕。

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