奧瑞金:被動減值導致股價波動後的迴歸,核心資產邏輯不變

機構:國盛證券有限責任公司 研究員:丁婷婷

年報股權投資收益下修、調出 MSCI 指數為近日股價波動主要原因。 年報淨利潤下修出於審計審慎處理,主因公司對中國包裝的股權投資經測試後認為存在減值。中糧包裝所聘請審計師對其合營企業的投資減值評估因無法取得部分歷史財務資料,故對中糧包裝 2018年財報出具保留意見。中糧包裝18年業績受馬口鐵價格上漲及加多寶仲裁拖累, 18H2恢復對加多寶供罐,疊加二片罐景氣度提升, 中糧包裝盈利築底向上拐點基本確立。

收購波爾亞太,承接優質客戶, 量利共振,龍頭優先受益。 今年 4月 1日,公司收到國家市場監督管理總局收購不予禁止決定書; 5月 25日,公司公告將公開發行可轉債擬用於收購波爾亞太。 收購完成後,公司將同時成為國內三片罐與二片罐產能最大的企業,將成為百威啤酒、青島啤酒及燕京啤酒金屬包裝第一供應商。 此次收購主要意義在於: 1)地緣佈局強化: 公司率先採用的“跟進式”佈局同客戶深度綁定確立競爭壁壘,對湖北、北京形成產能補充,對佛山實現產能升級;對青島則加強了對青島啤酒、百威啤酒等客戶的覆蓋力度。 2)單一客戶依賴減輕: 對紅牛銷售額比重將降至 45%左右。 3)龍頭議價體系重築,行業盈利訴求一致: “奧瑞金-波爾-中糧”系協同市佔率可達約 37%,龍頭議價能力提升, 19年二片罐已完成實質性提價,對標國際二片罐價格仍有約 50%的提價空間, 預計 2020年將延續提價趨勢。

核心客戶中國紅牛產銷穩定,預期格局明朗。 5月 30日晚,北京第一中級人民法院裁定,對泰國紅牛“強制清算中國紅牛”的申請不予受理。 泰國紅牛與中國紅牛的核心糾紛在於“經營期限”及“商標期限及授權”兩方面。

中國公牛在 1995年同泰方簽訂《 50年經營協議》 , 約定以 50年為生產期限,中國紅牛有在中國境內獨家生產、銷售紅牛飲料的權利。 基於以上因素,關於 50年授權的判決成為中國紅牛與泰國紅牛的關鍵性前置爭議。 中國紅牛產業鏈包括包裝、運輸、銷售等數百萬就業人口, 18年營收預計 218億元,在中國服務於十餘年,北京第一中院不予受理泰方清算申請使得案件格局逐步明朗。奧瑞金歷來為中國紅牛住供應商,穩定合作 23年, 基於“跟進式”等凸出服務能力,公司三片罐毛利率歷年維持 35%以上。當前中國紅牛產銷穩定,預計 19年將維持 10%的銷售增速。

投資建議與盈利預測。 基於產能爬坡進度中性預期及二片罐放量、提價合理進度,我們預計公司 2019-2021年營業總收入為 111.01/142.88/178.88億元,歸母淨利潤為 9.08/11.31/14.49億元,對於 EPS 為 0.39/0.48/0.62元,當前股價對應 PE 為 12.2X, 9.8X, 7.6X,維持“買入”評級。

風險提示: 原材料價格大幅上漲風險,重大食品安全風險。